【申万宏源策略】美股金融股补跌，信用风险担忧几何？

本文转载自微信公众号：申万宏源策略

美股金融股补跌，信用风险担忧几何？

——全球资产配置每周聚焦(20260220-20260227)

本期投资提示：

全球资本市场回顾：本周 (20260220-20260227) 美最高法院裁定美国关税违法，但特朗普政府仍寻求继续推进，同时美伊争端加剧引发油价持续上升，美国1月PPI同比超预期大幅上行。1）固收方面，10Y美债收益率边际下降11BP至3.97%，美元指数下降0.10%；2）权益方面，本周韩国市场股市领涨全球主要权益市场，而恒生科技持续下跌；3）商品方面，地缘政治风险升温驱动黄金和原油分别上涨3.31%和1.00%。

热点聚焦：年初以来，在“AI吞噬一切”的担忧下，去年底相对强势的美股金融股近期也开始补跌，市场担忧是否会引发新一轮的美国信用风险蔓延。本轮下跌的节奏来看，以美国运通为代表的信用卡中介服务面临“AI辅助消费者比价”的冲击，下跌最早且幅度最大，而以高盛、贝莱德为代表的资本市场板块面临股票和信用债环境的脆弱加速补跌，而商业银行则近期受到信贷环境恶化蔓延的压力开始加速走弱，年初以来回撤幅度达10%，市场开始担忧本轮“AI吞噬一切”的冲击是否会引发为新一轮的美国金融危机。从驱动因素来看，金融股的下跌更多自未来估值的担忧，盈利预期尚未开始下修。对比金融危机期间，当前脆弱公司和行业的债务压力或接近2007年中，脆弱公司的基本面担忧已经浮现，行业层面的债务压力尚且可控。对比当年脆弱公司雷曼兄弟和当前的甲骨文，雷曼兄弟股价腰斩期间，5年期CDS从150bp飙升至400bp以上，本轮甲骨文股价腰斩期间，CDS从50bp上行至150bp，上行比例较为相当。脆弱行业方面，国际银行的CDS低点的从60~70bp上行至2007年中的200bp，当前AI冲击下相关公司的CDS从30~40bp上行至50bp左右，行业整体债务风险相对可控。另外，从信用风险蔓延的角度看，本轮美国整体高收益债市场目前相对稳定，高收益债利差为2.98%，过去5年的均值为3.92%，自年初的低点以来小幅上行34bp。2008年随着雷曼财报大幅亏损，市场开始二次恐慌，雷曼最终破产引发全球金融危机，彼时银行股的问题在于资产质量自下而上的恶化。当前AI硬件层面的信贷问题更加受到流动性影响，底层资产质量仍有较强竞争力。而软件类资产的潜在风险的确需要关注，目前现金流/盈利尚未开始恶化，未来行业格局变化以及利润率的边界是否会显著收缩需要等待验证。观察指标上，一方面关注软件的重要融资来源私募信贷的财务情况。美国商业发展公司（BDC）作为美国私募信贷市场的重要参与主体，其对软件与服务行业的风险敞口已达到历史高位（~20%），投资标的多为中小市值公司，且投资等级相对偏低。标普BDC指数的市净率（P/NAV）已经下跌至0.84。另一方面，关注软件行业的实际盈利情况（年初至今盈利尚未下修），以及就业计划或是下一轮融资担忧是否会爆发的核心催化。

全球资金流向跟踪：过去一周来看，外资和内资均流入中国股市；海外资金主动和被动方面，海外主动基金过去一周流入3.8亿美元,而海外被动基金过去一周流入22.1亿美元；内资和外资方面，外资过去一周流入25.9亿美元，内资流入2.7亿美元；过去一周，全球资金流入货币市场基金，新兴股市发达股市均流入；固收基金方面，美国股市流入明显，本周流入89.6亿美元；权益基金方面，中国股市流入28.6亿美元；相对资金流入方面，最近一周，新兴市场基金相对流入明显；行业层面，美股资金大幅流入工业品、能源和材料，而金融板块出现较大流出，中国股市资金流入科技、工业品和金融。全球资产性价比指标：截止到2026/2/28，市盈率分位数角度上看，上证指数的估值低于韩国KOSPI200和法国CAC40，超过标普500，达到过去10年来的93.3%，但是从PE的绝对水平来看，上证指数、沪深300和恒生国企的估值依旧大幅低于美股。ERP角度上来看，巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数仍然较高，从股债性价比的角度来说，中国股市相比全球仍有较好的配置价值。风险调整后收益分位数来看，截止到2026/2/28，标普500的风险调整后收益所处分位数上升至50%，纳斯达克的风险调整后收益所处分位数由33%上升至41%。沪深300的风险调整收益分位数从70%上升至76%。GSCI贵金属的风险调整后收益分位数持续保持在100%分位数。全球资产风险情绪指标：美股方面，指数层面，本周标普500收于6878.88，位于20日均线上方；期权的认沽认购层面，截止到2月27日，标普500认沽认购比例有所上升。A股方面，期权持仓层面，截至2026/2/27，4800-5000点区间持仓环比显著回升，高位持仓情绪修复，市场预期边际改善。隐含波动率层面，截至2026/2/27，沪深300期权各价位隐含波动率较2026/2/24整体下行，反映市场短期波动预期有所收敛。全球经济数据：美国核心PPI同比超预期边际上行。美国经济：美国核心PPI同比数据超预期边际上行至3.6%；中国经济：复苏信号等待进一步确认。美联储降息预期：截止2026/2/28，2026年3月预计美联储暂停降息。下周重要经济指标：美国2月非农数据，中美2月PMI数据。

风险提示：资产价格短期波动或无法代表长期趋势；欧美经济深度衰退或超预期；特朗普执政期间美国政策方向出现重大转变。