【IPO前哨】22年A股老兵闯关港股：京新药业（002020.SZ）的创新药赌局

国内精神神经与心脑血管领域的老牌药企京新药业（002020.SZ）近日向港交所发起冲刺，若成功登陆，将成为又一家实现"A+H"双重平台上市的生物科技企业。

这家在A股扎根22年的药企，正站在从仿制药为主向仿创结合转型的关键节点，其覆盖原料药-药物-医疗器械的全产业链布局，既承载着投资者的期待，也面临着行业转型期的多重考验。

作为资本运作的"老兵"，京新药业在资本运作方面经验丰富。Wind数据显示，自2011年以来，公司已通过六次定向增发累计净募资超32亿元人民币，用于投入产能提升、研发创新及收并购领域。如今冲刺港股，既是对其全产业链布局的一次检阅，更是为创新转型寻求资本助力的重要举措。

从原料药到全产业链布局

京新药业的发展轨迹，恰好印证了中国制药产业三十年的演进历程。公司最初聚焦中间体与原料药领域，随后逐步向下游延伸至药物领域，如今已构建起覆盖仿制药、创新药、中药、生物制剂、原料药及医疗设备的多元化产品组合，形成了全产业链协同的布局。

在产品端，公司上市产品组合涵盖40多种获批药品的多规格销售，其中左乙拉西坦片（吉易克®）、盐酸普拉克索片/缓释片（索普乐®）等四款仿制药占据市场第一的份额，成为稳定的业绩基本盘。

仿制药业务中，精神科与神经科、心血管与脑血管药物构成京新药业的核心板块，凭借广泛的市场覆盖和规模效应，为京新药业提供了持续的现金流支撑。原料药业务方面，公司具备全球供应能力，为自身制剂生产提供成本优势的同时，也面向全球下游厂商销售。医疗设备业务则在细分领域占据重要地位，是中国唯一一家通过FDA现场检查的医疗显示企业，质量体系符合全球医疗行业最高合规要求。

创新转型方面，京新药业正迈入兑现期。2023年推出用于治疗失眠症的创新药地达西尼（京诺宁®），该药物于2024年11月列入国家医保药品目录，成为其转型创新药企的重要里程碑。在研管线中，用于治疗高脂蛋白(a)（Lp(a)）水平的JX2201的II期临床试验方案已在中国取得伦理批准，预计2026年第一季度在中国完成I期临床试验。

对于生物科技企业而言，全产业链布局带来的协同效应不容忽视。原料药业务可为制剂生产提供稳定供应，有效控制生产成本；制剂业务的市场渠道可为医疗设备业务提供流量入口；而各业务板块产生的现金流，又能反哺研发投入，形成"生产-销售-研发"的良性循环。这种协同优势，使得京新药业在行业竞争中具备较强的抗风险能力，造血能力较强。

迈向创新药俱乐部，是喜是忧？

京新药业的商业模式颇具特色：用仿制药走量创造收入和现金流，用原料药业务控制生产成本，用规模效应摊薄各项费用，再通过滚动式扩张积累资金投入创新药的研发。这种模式让公司保持了稳定的现金流和较强的盈利能力，2023年至2024年，公司期内利润从6.23亿元增至7.19亿元，2025年前十个月同比进一步提升至6.29亿元，纯利率从2023年的15.6%持续提升至2025年前十个月的18.8%。

但在亮眼业绩背后，转型阵痛已然显现。公司收入在很大程度上仍依赖仿制药业务，而随着集采政策的持续推进，仿制药市场正从"黄金时代"步入"微利整合期"。2025年前十个月，公司药物收入同比下降4.8%至20.09亿元，主要因部分药物纳入带量采购后平均售价下降，尽管创新药地达西尼的销售增长部分抵消了这一降幅，但仍未能完全填补老产品价格下滑和销量萎缩带来的业绩压力。

从行业层面看，挑战更为严峻。一方面，集采政策持续挤压利润空间。公司多款产品已纳入国家或省级带量采购计划，虽中标带来销量提升，但价格大幅下降对收入和毛利率造成显著影响。2024年，公司药物毛利率已从2023年的63.3%降至61.3%，2025年前十个月为62.8%，反映出集采带来的盈利压力。

另一方面，"品种同质化"导致存量竞争加剧，仿制药企业纷纷寻求转型，市场竞争日趋激烈。原料药业务同样面临考验，2025年前十个月，公司原料药收入同比下降3.8%至6.98亿元，核心品类喹诺酮类抗感染原料药面临需求端萎缩和价格下行的双重压力，令其原料药毛利率从上年同期的21.8%降至19.6%。这一趋势不仅影响原料药业务本身，更向上游蔓延，压缩整体产业链的利润空间。

从创新能力来看，京新药业目前仍处于"中间态"。

2023年、2024年、2025年前十个月，公司研发成本分别为4.01亿元、3.83亿元和2.90亿元，研发投入规模呈现收缩态势，且占收入比重在2024年及2025年前10月均不足10%，远未达到典型创新药企的水平。公司重磅创新品种尚在培育期，除地达西尼已实现商业化外，其他在研项目仍处于临床阶段，未来能否形成持续的创新产品矩阵，仍存在不确定性。

港股赶考：资本助力下的转型破局

冲刺港股对京新药业而言，既是融资渠道的拓宽，更是转型发展的战略机遇。根据招股书披露，本次港股上市募资净额将用于四大方向：资助产品及在研药物的研发活动；强化营销网络及拓展关键治疗领域市场；资助潜在收并购及技术引进以扩充管线；补充营运资金及其他一般企业用途。

这一募资规划精准指向公司当前的核心需求：加大研发投入以加速创新管线推进，缓解创新药品种单一的现状；强化营销网络以提升地达西尼等创新药的市场渗透率，挖掘增量空间；通过收并购及技术引进快速扩充产品管线，弥补自主研发的时间成本。

值得注意的是，京新药业具备稳健的财务基础支撑转型。截至2025年10月31日止十个月，公司流动比率为1.62，与2023年持平，显示出良好的短期偿债能力；经营活动现金流净额持续为正，2025年前十个月达7.13亿元，为研发投入和业务扩张提供了保障。同时，公司债务结构合理，截至2026年1月15日，借款总额降至1.94亿元，无重大或然负债，财务风险处于可控范围。

但投资者仍需关注多重风险。政策层面，医保政策及集中采购机制的持续变化可能进一步挤压公司利润空间；业务层面，创新药研发周期长、风险高，临床试验失败或商业化不及预期将影响转型进程；市场层面，公司海外业务占比在2025年前十月已提升至21.4%，汇率波动及海外市场竞争可能带来新的挑战。此外，公司贸易应付款项周周转天数从2023年的47.7天增至2025年前十个月的70.7天，客户付款周期延长也对现金流管理提出更高要求。

对于京新药业而言，港股上市不是终点，而是转型破局的新起点。在仿制药增长乏力、创新药竞争加剧的行业环境中，公司能否通过"A+H"平台获得资本助力，持续提升研发投入，培育出更多重磅创新品种，将决定其能否真正跻身创新药企行列。这场转型赶考之路，既考验着公司的研发实力和商业化能力，也检验着其应对行业变革的适应能力。

未来，京新药业的价值将更多取决于创新转型的成效。若能实现从"仿制药现金牛"到"专利药玩家"的成功跨越，其全产业链优势将进一步放大；若转型不及预期，则可能陷入"仿制药增长承压、创新药尚未顶梁"的尴尬境地。对于投资者而言，这家老牌药企的港股之旅，既是一次价值重估的机遇，也需要警惕转型过程中的不确定性风险。

作者|遥远

编辑|Danna