华泰 | 全球气电：2025增长超预期，2026动能更足？

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（来源：华泰睿思）

核心观点

2025回顾:美国领跑全球燃机需求增长，供电方案呈多元化趋势

根据McCoy,4Q25全球燃机新签订单34GW，同/环比+134%/+42%，创十年以来单季度新高（>10MW口径，下同）。2025全年全球燃机新签订单合计100GW，同比+75%，增速同比加快42pct。全球燃机需求共振，2025全年美国市场以159%的同比增速领跑全球，订单占比44%；非美市场亦实现了40%的订单同比增速，其中亚洲、中东等区域订单占比22%、17%。分企业看，三大主机厂商订单高增下有所分化。我们估算GEV、西门子能源、MHI 2025年新增燃机订单30、36、24GW，同比+48%、+197%、+51%，2025年市占率为30%、36%、24%，同比-5、+15、-3pct，得益于均衡的市场布局和完备的产品矩阵，西门子能源2025年实现了市占率大幅增长。

数据中心订单需求持续高增，推动订单销售均价提升。以西门子能源为例，截至25年末公司燃机协议+预定协议合计80GW，其中数据中心贡献25%+（22GW），这一占比较3Q25大幅提升9.5pct。得益于需求景气和数据中心直接订单的增长，GEV、西门子能源4Q25实现了经营利润率（GEV披露口径为EBITDA利润率，西门子能源为特殊项前利润率）同比+1.98、2.03 pct的提升，分别达到了16.9%、16.6%；且根据西门子能源Capital MarketDay披露，燃机设备、燃机服务在手订单25年利润率相比22年分别增加12、3pct，预示着后续经营利润率表现有望持续加强。

数据中心Time to power诉求下，轻燃、内燃机成为多元化的主供电新方案。尽管能源效率和度电成本有一定劣势，轻型燃机和天然气发动机（内燃机）凭借更快的交付速度和更低的供应链瓶颈，成为数据中心供电的新选项。轻燃方面，西门子能源2025全年轻燃新增订单同增418%至202台，增速跑赢重燃板块（106%）；贝克休斯2025年签订超过1GW轻燃供数据中心合同。内燃机方面，瓦锡兰内燃机目前已与美国两个数据中心项目签订燃机订单，公司公告将在2026-27年分别提供282、507MW的电力供应，卡特彼勒近期宣布2GW内燃机数据中心订单，预计2027年交付。

2026展望：燃机紧供需延续，看好整机厂商与国内供应链出海标的

2026年全球燃机新签订单仍有望实现双位数同比增速。西门子能源预计2026财年新增订单有望同增38%至36GW，考虑公司偏保守的指引风格，这意味着9M26日历年公司预计起码有望实现新增订单同比高位持平（公司财年领先日历年一个季度）。基于GEV截止2025年末预订协议43GW，若全部在2026年转化为在手订单意味着2026年新增订单同增44%。叠加轻燃、内燃机等方案更加成熟有望推动订单进一步放量，上述指引有望支撑2026年全球燃机新签订单继续实现双位数的超预期增长。

继续看好海外燃机量价齐升+国内供应链出海+燃机供给外溢三条主线：

1. 海外燃机量价齐升。海外整机厂商产能已普遍排满至2029年末，随产能释放有望实现新签订单确收的量利齐升。

2. 国内供应链出海。热端叶片等供应链瓶颈环节紧张持续加剧，马斯克在26年2月采访中亦提及为保障电力供应“SpaceX和Tesla可能不得不在内部自行制造涡轮叶片”。

3. 燃机需求外溢。头部重燃扩产仍待2027年后释放，30%+的供需缺口下需求外溢趋势短期内仍将加强。一方面，国内轻燃已实现自主知识产权和热部件自供能力，我们看好国产燃机出海趋势。另一方面，传统用于备电和船舶的内燃机在电力短缺下亦有望提供主供电解决方案，看好国内内燃机及相关产业链出海。

风险提示：用电需求不及预期、产能扩张不及预期、政策不确定性。

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研报：《2025年全球气电回顾与展望：增长远超年初预期，2026年有望再创辉煌》2026年2月24日

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