谁在接替英伟达暴涨？

文 | kiki

美国加州圣塔克拉拉总部的99 Chicken炸鸡店里，63岁的英伟达创始人黄仁勋在大摆生日庆生宴后，继续着自己的AI狂飙。

单从最新季度的财报业绩来看，确实如此。

英伟达2026财年第四季度财报（截至2026年1月25日）显示，该季度营收681亿美元，同比增长73%；毛利率环比提升1.6个百分点，回升至75%的水平。

分业务看，占比超九成的数据中心业务同比增长75%，环比增加111亿美元至623亿美元，高于华尔街预期的604亿美元。

预期之中的超预期，这是黄仁勋给华尔街的成绩单，但对市场来说，即便是持续增长的业绩基本面，也难以带来过去英伟达股价的飙升。

尽管黄仁勋在财报电话会上反复提到OpenClaw等热词，重申和OpenAI的联盟关系，向华尔街传递「AI列车不会减速」的信号，但暴涨的年代已经过去，英伟达正面临一场定价和估值的「两难境地」：

如果业绩指引过于强劲，将引发市场过度投资的担忧，但指引一旦温和上调，又会被视为增长放缓。

用深水资产管理合伙人Gene Munster的评价来说：“（英伟达）无论如何都可能导致市场波动。”。比卖铲子的英伟达陷入更艰难处境的是，还有AI浪潮下美国软件股的暴跌。

我们好奇一个关键问题：谁在接替英伟达暴涨？

1、谁在接替英伟达暴涨？

接替英伟达暴涨叙事的，有三类主要玩家：

英伟达的潜在对手们（博通等ASIC芯片厂商）、卡英伟达脖子的亲密战友（存储产业链玩家）以及坐地收租的「地主」能源股们。

在英伟达的对手里，市值和股价暴涨的除了老对手AMD外，而是闷声发财的博通。自2023年初以来，博通的股价已上涨近500%，过去一年其股价涨幅达56%，远优于标普500指数。

暴涨的股价下，博通早已跻身万亿市值俱乐部，伯恩斯坦还把其与英伟达共列为「2025年顶尖股票」，甚至其CEO陈福阳还一度被媒体称为「下一个黄仁勋」，个人股票薪酬也持续飙升。

据外媒报道，陈福阳自2021年以来三度收获博通的限制性股票奖励，价值从最初近2.69亿美元，飙升至2024年底约20亿美元，仅三年就飙升超7倍。

另一类玩家，则是「卡」英伟达脖子的存储产业链玩家们。

过去一段时间内，受益于「存储慌」，存储厂商们从算力配角摇身一变成为主角，在分析师们预测的「超级周期」内，收获了资本甜蜜的青睐。

据高盛数据，如美光、西部数据、SK海力士、三星等内存股自2025年四季度初以来股价平均上涨约145%，年内平均上涨约55%。

内存股们不仅股价均创历史新高，曾经复兴之梦也似乎也更近了一步，开年以来，三星电子离万亿美元只有一步之遥。

还有一类看似传统、但在AI物理世界里坐地收租的玩家——能源股们。

黄仁勋口中的「AI工厂」和科技巨头们的数据中心军备竞赛，转化为了能源股们手中的订单。

GE Vernova过去一年股价涨幅达到了161.31%，超过英伟达。2025年全年，GE Vernova新签订单金额为593亿美元，同比增长34%，同时目前在手积压订单规模已达到1500亿美元的历史高位。

另一边核能巨头Constellation Energy，其估值逻辑已从传统的公用事业转向AI浪潮赢家，远期市盈率远30倍。

2、暴涨的三个原因

黄仁勋曾说：“没有投资算力，就没有营收成长。”

上述三类玩家的估值暴涨，都依赖市场对AI基建需求的扩张。据高盛的观察，包括制造设备、服务器与网络、晶圆代工与IDM、电力与公用事业等领域的估值，都普遍高于过去五年均值。

撇开市场短期的炒作情绪，对比华尔街对英伟达的温和反应和这群走向其他的新玩家们，恰好印证了当下AI行业正在经历一场结构性变革。

第一，是从过去的「不计成本」转向「ROI焦虑」。

过去，科技大厂和云服务厂商买英伟达芯片、大建数据中心，是抢「入场券」，是害怕错过的恐慌，但现在，他们也开始计算ROI。

尽管谷歌、Meta等大厂都重申未来在资本支出上不计成本的投入，但考虑到性价比和分散风险，自研芯片，拥抱定制ASIC都已成为大厂们的共同选择，包括谷歌TPU、亚马逊Trainium、阿里等定制芯片均在快速上量。

这也是为什么博通CEO陈福阳很早就在台积电30周年庆论坛活动发出这样的预言：

博通CEO陈福阳和美国总统特朗普 图源：网络

“半导体产业将有全新的垂直整合，在新的半导体生态系，云厂商才是主宰者，他们终将自己设计晶片、制造晶片。”

据Counterpoint Researc的预测，全球十大厂商ASIC服务器出货量预计将在2024年至2027年间增至三倍。

第二，AI的「物理极限」正在强势回归。

「算力的尽头是电力」「卡英伟达脖子的不是摩尔定律，而是热力学定律」。如星际之门庞大的野心背后，A普通人每一次与AI的日常交互、超大规模AI数据中心里数十万个芯片集群工作，都离不开现实的电力、冷却等能源基建的协同。

毕竟，一座超大规模数据中心的功耗可超过1吉瓦，相当于一座中型城市的用电量。

黄仁勋其实也早就意识到了这一点，他曾在自己的「五层蛋糕」（Five-Layer Cake）理论里，将AI的第一层就视为能源，并下场投资了多家产业链公司——

包括比尔·盖茨创立的核能公司TerraPower和核聚变公司Commonwealth Fusion Systems，围绕数据中心用电解决方案优化的芯片、算力、电网管理等大中小企业，如Emerald AI、Utilidata等。（关于英伟达的投资版图可参考我们的深度报道：《疯狂英伟达，疯狂撒钱》）

第三，各国AI产业竞争的新一轮加剧。

除了AI基建成因外，上述玩家的估值暴涨还有一个大背景：各国AI产业竞争的加剧。

美国「能源股」备受关注背后，离不开政府关于制造业回流与再工业化相关政策的驱动。

如美国疯狂的「星际之门计划」背后站着的不仅是OpenAI、甲骨文们，还有一家负责数据中心开发和运营的创企Crusoe。

Crusoe在阿比林（Abilene）建立的AI数据园区 图源：OpenAI

而这家企业手握的一张王牌就是，很早就和GE Vernova等能源企业建立了合作关系。锁定能源巨头们的燃气轮机、风机、储能设备等丰富的能源设备，是数据中心能够运转的关键。

再看半导体产业，在韩国芯片双雄三星和SK海力士股价飙升的同时，韩国政府在去年12月宣布，计划到2047年总计投入700万亿韩元，新建10家半导体制造厂，使韩国成为全球最大的芯片生产中心。

其中的一项关键目标就是，将投资2159亿韩元押注神经处理单元（NPU）和内存处理（PIM）等下一代存储芯片技术。

韩国贸易、工业与资源部部长Kim Jung-kwan说：“我们将支持世界领先的存储芯片制造业务，同时通过涵盖设计、生产及需求环节的合作关系，将无晶圆厂生态系统扩大十倍。”

3、不完美的接棒者们

占尽政策的天时、AI转向物理世界的地利和市场计算ROI的人和，这群英伟达接棒者的暴涨不是偶然。

但即便如「完美」的英伟达，市场对其苛刻的质疑和增长焦虑下，也再度暴露出：AI浪潮里，不存在完美的科技股。

高盛将英伟达这种现象概括为「over-earning（过度赚钱）」的市场心理——当公司在周期高点表现过强，反而容易引来对竞争加剧与需求可持续性的担忧，最终表现为「盈利继续强、但估值收缩」。

简单来说，即便如英伟达，也会备受挑剔投资者的质疑：你是成长股，还是价值股？

而接替英伟达暴涨的玩家们，当然也不是完美的。

一方面，这是投资本身避险心理的体现。

就像花旗分析师Ryan Levine的观点，投资者会担忧AI板块波动而涌向避险资产，这也是为什么能源等公用事业将成为受益者。“公用事业站在赢家一方，因为企业会持续加码电厂、输配电线路建设。与其他可能受损的经济领域相比，它们是资本开支加速的直接受益者。”

另一方面，他们也难以跳出前人所面临的问题和技术周期的不确定性。

就像博通，也迟早会遭遇和英伟达的风险，自己的客户，都会变成自己潜在的对手；GE Vernova当下的光环，也是资本对其未来的业绩持续增长的高预期。

这些对于英伟达的灵魂拷问，已经早早写在了这些接棒者的命运里。

参考资料：

MIT科技评论：深度解读超大规模AI数据中心：核电站供电、液冷取代空调，AI正在重塑全球能源版图｜2026十大突破性技术

硅谷101：GE Vernova：从“没落帝国”剥离，到AI电力危机下的大赢家

华尔街见闻：高盛谈AI交易：“AI基建”的下半年风险，“AI应用”的“输家”短期难翻身