中信建投 | 关注燃气轮机、发动机产业链

本文转载自微信公众号：中信建投证券研究

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目录

宏观 | 关税一周年，谁在为关税买单？

机械 | AIDC建设带动配套设备需求，关注燃气轮机、发动机等产业链

家电 | 家电制造力外溢：能力复用，开辟成长新曲线

政策研究 | 探析国有三资改革的宏观影响与投资机遇

计算机 | 春节大厂模型频发，云需求有望“通胀”

交运 | 油运行业景气向好，航线租金上行

公用 | 全国电力市场完善意见发布，2035建成统一电力市场体系

医药 | 医疗器械行业周报

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正文

关税一周年，谁在为关税买单？

美国进口商承担了绝大部分的关税成本，出口商并未明显降价。2025年传递率高达92%。无论分国别还是分行业，2025年传递率普遍接近100%，表明外国出口商几乎没有主动降价。

在外国出口商基本未降价的前提下，关税成本如何在美国企业和消费者之间分配？我们通过五步传导追踪模型实时跟踪关税对PCE通胀的影响。

模型结果显示，关税传导系数β从2-3月的0.02逐月升至12月的0.65。传导呈现显著的时滞性：关税影响在生效后2-3个月内几乎不可见，随后在6-7月库存消耗完毕后急速上升。

截至2025年12月，关税累计推升PCE同比约0.72个百分点。2025年12月实际PCE同比2.90%，扣除关税拉动后仅2.18%。关税拉动从4月的+0.06pp逐月递增至12月的+0.72pp。

风险提示：关税战进一步升级风险。Section 232/301调查可能导致更高税率的关税重新实施，使关税传递率和通胀效应超出当前模型预测。 模型失效风险。关税传递率回归和PCE传导模型均基于历史数据估计，在极端关税税率（如145%对华关税）下，非线性效应可能导致模型预测偏差加大。 出口商、美国企业和美国居民三部门分担关税成本的比例存在不确定性。若进口商吸收能力超预期（如通过供应链重组），消费者负担可能低于本文估计。 关税传导时滞的不确定性。本文发现传导系数β在7个月后才显著，但不同产品类别的传导速度差异较大，部分行业的传导可能尚未完全体现。 贸易转移和供应链重组效应。企业可能通过转移采购来源（如从中国转向东盟）规避关税，导致长期传递率低于短期估计。 IEEPA违宪裁决后的政策不确定性。Section 122的150天时限（至2026年7月24日）到期后，替代关税方案（Section 232/301）的覆盖范围和税率存在较大不确定性。 全球贸易伙伴报复性关税风险。贸易伙伴的报复措施可能引发连锁反应，改变关税传导的方向和幅度。

AIDC建设带动配套设备需求，关注燃气轮机、发动机等产业链

AIDC建设进入高速增长期，测算2025-2028年美国AI需求带来的电力容量需求期间CAGR约55%，未来三年累计需求超150GW，带来大量电力需求，配套设备迎来机遇，而北美目前缺电问题凸显，自建电源成为大趋势，燃气轮机凭借快速响应、高功率适配性、较低发电成本，高可靠性成为AIDC主电源优先解。当前全球海外燃机龙头在手订单规模已远超其现有产能水平，全球燃气轮机巨头正推进产能扩张计划，但海外上游供应链扩产相对谨慎，产业链紧缺不断加剧，国产燃机整机与核心零部件产业链迎来机遇，另外关注航改燃、船改燃缺口补充方案。

需求侧： AIDC建设进入高速增长期，配套设备迎来机遇。 AI大模型参数量持续提升，对算力提出更高的要求，AIDC建设未来进入高速增长通道。AIDC的CAEPX投资主要包括IT设备、土建工程以及机电基础设施，其中基础设施价值量占比约15%-20%，再细分来看，配供电系统占比50%-60%，算力需求增长将推动配套设备市场快速增长。基于主要厂商芯片出货测算2025-2028年北美AI需求带来的电力容量需求分别为19、32、49、71GW，期间CAGR约55%，2026-2028年累计需求超150GW。

供给侧： 北美缺电问题凸显，AI巨头加速布局自建电源。北美是AIDC建设主力，AIDC需求带来大量电力需求，而北美目前缺电问题凸显，火电机组退役节奏平稳或加速，新增发电容量的并网延迟，自建电源成为大趋势，燃气轮机凭借快速响应、高功率适配性、较低发电成本，高可靠性成为AIDC主电源优先解， xAI、Google、Meta等人工智能巨头纷纷订购燃轮进行AIDC电源建设。

国产燃机整机与核心零部件产业链迎来机遇。当前全球燃气轮机市场呈现出显著的供需错配态势，头部企业在手订单规模已远超其现有产能水平，为匹配旺盛的订单需求并保障交付能力，全球燃气轮机巨头正推进产能扩张计划，但海外上游供应链扩产相对谨慎，产业链紧缺不断加剧。国产零部件企业享受外溢需求，已导入海外客户，核心环节包括叶片、铸锻件、余热锅炉（HRSG）等。另外，国产燃机中国燃气轮机产业正处于从“长期依赖进口”向“自主研制与商业化”跨越的关键期，未来有望实现出海。由于供需缺口持续扩大，设备需求外溢，关注航改燃、船改燃缺口补充方案。燃气轮机关键部件叶片产能紧缺，重型燃气轮机交付周期延长至5年以上，重燃交付难的大背景下，多台轻型燃气轮机并联为电力缺口填补方案之一，关注航改燃、船用柴油中速机改燃等趋势。

风险提示：行业供给端产能瓶颈与交付周期风险；海外市场政策与能源结构变动风险；国产替代进度与市场竞争风险。

家电制造力外溢：能力复用，开辟成长新曲线

家电零部件企业向汽车与机器人等赛道跨界拓展，系具有高确定性的成长主线。 转型成功核心依托三大底层逻辑：一是热管理、电机等底层技术可跨场景复用；二是长期的精密制造与规模化交付能力直接适配新兴领域的量产需求；三是客户资源重叠加速了新供应链的导入。随着高毛利新兴业务收入占比持续提升，相关企业正向科技硬件供应商转变，有望实质性带动整体盈利水平与估值中枢的上修。

家电制造能力外溢的底层逻辑在于技术、制造与客户资源的协同整合。家电零部件的热管理、电机与智能控制等底层技术与汽车、机器人赛道相通。企业长期积累的精密制造能力、规模化交付体系及全球头部客户资源可直接迁移至新兴领域，从而大幅降低研发成本与跨界门槛。

投资建议：新兴业务收入占比的提升将重塑家电零部件企业的估值体系。汽车与机器人等新兴业务的利润增速高于传统家电业务。相关企业的核心业务属性正从传统制造向科技硬件供应转变，这将系统性带动业绩与整体估值的提升。

风险分析：下游行业景气度波动、客户拓展不及预期、原材料价格上涨、汇率波动风险。

探析国有三资改革的宏观影响与投资机遇

国有三资改革是指对国有资源、资产和资金按“资产化、证券化、杠杆化”原则进行系统化盘活与管理的改革实践，核心在于通过“确权—确值—分类盘活”方法论，依托市场化工具激活存量价值，服务稳增长、防风险宏观目标。其政策体系呈现中央顶层设计与地方差异化落实的格局，中央以盘活存量资产、防范隐性债务为核心划定合规边界，地方以湖北“1+N”政策体系为代表形成系统推进框架，且改革已纳入国企改革深化提升行动重点任务。

各地实践呈现鲜明分化：湖北将改革嵌入大财政体系，聚焦全链路盘活服务化债与财政增收；安徽以“大资产”全域统筹为核心，通过统一台账与跨部门调剂提升资产配置效率；湖南侧重自然资源与生态权益资产化，以特许经营权模式打通价值转化通道；广东以数据资产化与国企重组双轮驱动，深化产业与资本市场联动；浙江主打REITs规模化发行，构建标准化资产退出与再投资循环。尽管路径各异，各地均以REITs、并购重组等为核心工具。

改革对地方经济与债务产生深远影响：既是地方化债重要支撑，通过资产盘活补充偿债现金流、优化融资结构；更推动财政从土地依赖转向资产驱动，盘活资金向科创等新质生产力领域倾斜，增强财政可持续性。同时，改革加剧区域信用分化，资源禀赋、政策执行力与市场化程度成为地方债资质重估的核心锚点。

资本市场层面，四大机会值得关注：一是国企并购重组，聚焦公用事业、交通等领域的区域资源整合；二是优质资产注入上市公司带来的估值重塑，重点关注能源电力、文旅等板块；三是数据要素、稀缺矿产等资源的价值重估；四是消费基础设施、保障性租赁住房等领域的资产证券化产品，有望受益于改革深化带来的价值释放。整体而言，三资改革正推动国有资产管理向动态运营与全生命周期治理转型，成为地方经济高质量发展的重要动力。

风险提示：（1）特朗普政府关税政策出现超预期大幅调整，如推翻中美经贸联合声明形成的共识，推行更高幅度“对等关税”，或出台其他对华贸易限制性政策，进一步冲击中美贸易，抑制中国对美出口。（2）中国国际经贸关系大幅恶化，除美国外，其他国家跟风采取贸易限制措施，增加贸易壁垒，阻碍中国产品出口。（3）全球贸易保护主义持续抬头，部分国家以产业保护等为由，针对中国出口商品设置技术、环保等各类严苛标准，影响中国产品国际市场份额。（4）地缘政治冲突升级，影响全球供应链稳定，干扰中国出口产业链正常运转，削弱出口竞争力。

春节大厂模型频发，云需求有望“通胀”

春节期间大模型迎来密集迭代，Google、Anthropic、xAI、阿里巴巴、字节跳动、智谱、MiniMax、Kimi均发布下一代模型，多智能体协同与原生多模态驱动能力跨越式发展。近期亚马逊、谷歌、网宿科技、优刻得等国内外云厂商涨价函频发，AI推理需求拉动行业进入向上拐点，建议关注云涨价逻辑下的核心方向。Agent爆发+上游缺货带动CPU与存储量价齐升逻辑持续演绎，底层硬件价值分布从重算力全面转向算存并重。

风险提示：宏观经济下行风险、应收账款坏账风险、行业竞争加剧、国际环境变化影响。

油运行业景气向好，航线租金上行

国际油运行业整体运行态势向好。一是结构性供给格局持续优化，韩国长锦商船（Sinokor）等头部航运企业采取“囤船惜售”策略，主动优化运力投放节奏，改变了传统淡季船东竞价的市场惯例。二是国际制裁带来放大效应，影子船队运营规模在1月收缩，大量原油运输需求转向合规超大型油轮（VLCC），使得合规运力供给相对偏紧。三是运输需求表现超出市场预期，在中国战略性采购支撑下，叠加亚洲炼厂逐步转向长途及合规原油货源，吨海里（tonne‑mile）运输需求保持稳步增长。四是长航程与地缘因素形成溢价支撑，中东至亚洲、美国墨西哥湾至亚洲等主干航线运价溢价有所扩大，部分航线运距相应延长。

春节假期期间，油运市场租金延续上行趋势。中东至中国航线（TD3C）期租等值收益（TCE）上涨6150美元，至157358美元/天，创下2020年4月28日以来新高；超大型油轮（VLCC）整体期租等值收益（TCE）上涨4626美元，至131914美元/天。苏伊士型油轮（SUEZ）期租等值收益（TCE）小幅上涨25美元，至95572美元/天；阿芙拉型油轮（AFRA）期租等值收益（TCE）小幅下降105美元，至78588美元/天。

风险提示：全球班轮联盟监管政策变化带来的政策风险；俄乌冲突持续升级下的全球贸易风险；燃油成本大幅度上涨。

全国电力市场完善意见发布，2035建成统一电力市场体系

近期，国务院办公厅正式印发《关于完善全国统一电力市场体系的实施意见》，构建全国统一电力市场体系的“两步走”战略。首先，到2030年，我国将基本建成全国统一电力市场体系，各类型电源和除保障性用户外的电力用户将全部直接参与电力市场；到2035年要全面建成全国统一电力市场体系。具体来看，《意见》首次提出各层次市场要逐步转向“统一报价、联合交易”，探索相邻省内市场自愿联合或融合的可行方式。在绿电方面，《意见》提出扩大绿色电力消费规模，加快建立强制消费与自愿消费相结合的绿证消费制度。在市场化推进方面，《意见》提出分品种有节奏推进气电、水电、核电等电源进入电力市场，同时，探索建立体现核电低碳价值的制度。

风险分析：煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。

医疗器械行业周报

近一周港股手术机器人相关公司涨幅较多，近期披露了手术机器人中标情况，均形成正面催化，继续看好手术机器人板块前景和投资机会。A股脑机接口板块部分个股于春节前大涨，建议持续关注AI医疗、脑机接口等主题催化相关机会；春节期间美法院裁定关税政策违法，尽管美国关税政策存在反复，但我们长期仍看好医疗器械出海相关投资机会；此外，建议关注2月底多家科创板公司的业绩快报是否符合预期。建议2026年加配医疗器械板块，主要投资机会来源于业绩复苏、创新、出海、并购以及手术机器人、脑机接口、AI医疗等新科技方向。长期来看，医疗器械行业的投资机会来自创新、出海和并购整合。

风险分析：行业政策风险；研发不及预期风险；审批不及预期风险；宏观环境波动风险。

报告来源

证券研究报告名称：《关税一周年，谁在为关税买单？》

对外发布时间：2026年2月25日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

周君芝 SAC 编号：S1440524020001

蒋佳秀 SAC 编号：S1440525050001

证券研究报告名称：《AIDC建设带动配套设备需求，关注燃气轮机、发动机等产业链——发电设备系列报告（一）》

对外发布时间：2026年2月24日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

许光坦 SAC 编号：S1440523060002

SFC 编号：BWS812

陈宣霖 SAC 编号：S1440524070007

证券研究报告名称：《家电制造力外溢：能力复用，开辟成长新曲线》

对外发布时间：2026年2月24日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

马王杰 SAC 编号:S1440521070002

翟延杰 SAC 编号:S1440521080002

证券研究报告名称：《探析国有三资改革的宏观影响与投资机遇》

对外发布时间：2026年2月21日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

胡玉玮 SAC编号：S1440522090003

周之瀚 SAC编号：S1440524090001

证券研究报告名称：《周报26年第7期：春节大厂模型频发，云需求有望“通胀”》

对外发布时间：2026年2月23日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

应瑛 SAC 编号:S1440521100010

SFC 编号:BWB917

证券研究报告名称：《油运行业景气向好，航线租金上行》

对外发布时间：2026年2月23日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

韩军 SAC 编号:S1440519110001

SFC 编号:BRP908

梁骁 SAC 编号:S1440524050005

宗枫 SAC 编号:S1440525120004

证券研究报告名称：《全国电力市场完善意见发布，2035建成统一电力市场体系》

对外发布时间：2026年2月24日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

高兴 SAC 编号:S1440519060004

侯启明 SAC 编号:S1440525070011

证券研究报告名称：《医疗器械行业周报》

对外发布时间：2026年2月23日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

袁清慧 SAC编号：S1440520030001

SFC编号：BPW879

王在存 SAC编号：S1440521070003

SFC编号：BVA292

朱红亮 SAC 编号：S1440521080001

郑涛 SAC 编号：S1440524060004

贺菊颖 SAC编号：S1440517050001

SFC编号：ASZ591

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