节后股债天平如何摆动？

2026

联系人：谭逸鸣、谢瑶

摘 要

年初以来，股债关系经历了“跷跷板强化→分化收敛→再平衡”的演绎：开年市场，A股迎来“开门红”，科技成长板块领跑，年初债市接连下跌，股债“跷跷板”效应凸显；进入1月中下旬，股市涨势放缓，债市震荡修复，二者分化收敛；

2月至今，债市表现偏强，而股并不弱，债市定价中配置盘驱动特征显著，股市在红利板块支撑下整体维持韧性。

春节后，股债之间天平将如何摆动？本文聚焦于此。

近期市场为何“债市偏强，股市不弱？”

2月以来，股债市场呈现出“债市偏强，股市不弱”，以往节前因流动性宽松和避险情绪，通常出现“债强股弱”格局，但今年股市“春季躁动”预期增强，且比以往提前，同时央行呵护资金面均衡平稳，风格切换下宽基指数仍维持涨势。因此近期市场并非演绎单一的避险模式，而是形成股债各有支撑、博弈加剧的局面，股债叙事有所分化，“跷跷板”效应弱化。

债市方面，1月PMI数据超预期回落，基本面延续“供强需弱”的格局，资金面维持均衡宽松，股市红利和防御占优，反映的是资金避险情绪，对债市的压制有所减弱，叠加银行、保险等配置盘资金充裕，对长久期利率债品种形成一定支撑，债市震荡回暖，利率曲线平坦化演绎。

股市方面，虽然权益资金在不同风格和板块间轮动，分化行情加大，但宽基指数整体仍维持涨势，近期市场风险偏好边际回落，权益风格向红利切换，资金倾向于流向高股息、消费、防御板块，成长板块涨势则有所回调。

结合权益风格切换与机构行为及其负债端变化来观察：近期股市由成长风格逐渐向红利风格切换，表明市场可能对经济增长，政策预期相对审慎一些，往往伴随着市场风险偏好回落，资金通常会寻求“类固收”资产。

银行方面，关注信贷与债券“跷跷板”。当前红利风格占优，与银行资产负债状况形成共振，1月票据利率维持低位，信贷投放不足，叠加存款“开门红”，银行负债端资金充裕，加大配债力度。

保险方面，关注OCI账户与红利替代。在红利风格初期（市场避险），险资可能会股债同增，对债市抽水效应不明显；若红利风格极致，或引发险资从债市向股市的存量迁移。

权益市场风格切换如何映射债市？

（1）成长风格占优，股债“跷跷板”明显。在成长风格占优时期，通常伴随着较强的产业周期预期、政策支持或技术突破，或驱动市场风险偏好系统性提升。资金通常会从债券、红利股等避险资产流向高风险、高弹性资产。机构行为上来看，“固收+”产品和混合型基金会倾向于降低债券仓位，增加股票仓位，一定程度利空债市。此时若叠加通胀预期升温，投资者要求更高的期限溢价来补偿风险，利空长端利率，带动期限利差走阔。

（2）红利风格占优，资金避险情绪升温。在红利风格占优时期，经济内生动能修复往往偏缓，宏观政策整体保持定力，市场风险偏好有所回落，驱动资金从更高风险、高弹性的成长板块转向寻求具备稳定性的“类固收”资产，其中相当一部分避险资金流入债基、货基及银行理财等固收类产品，为债市带来增量配置需求，债市表现往往偏强。

（3）消费风格占优，债市影响中性偏空。在消费风格占优时期，经济增长预期保持相对平稳，通常伴随较为有力的促消费政策和宽松的货币政策以呵护消费复苏。市场风险偏好温和上升，消费板块的盈利确定性和景气度有所上升，部分追求稳健回报的资金由债市流向盈利稳定且股息率较高的消费股，债市有所承压。

（4）周期风格占优，通胀推升长端利率。在周期风格占优时期，经济基本面往往改善，通常对应库存周期启动、固定资产投资回暖以及工业品价格触底回升。经济复苏预期强化与企业盈利改善抬升市场风险偏好，驱动资金从债券等避险资产向顺周期权益资产流动，叠加以PPI上行为标志的通胀预期实质性升温，利率中枢整体抬升。

节后股债“跷跷板”效应会强化吗？

对于今年春节后风格切换与股债关系的演绎，我们分不同情景来进行推演：

情景1：红利延续，成长弱反弹，股债“跷跷板”弱化。债市而言，经济弱复苏和权益红利风格占优下，对债市虹吸效应减弱，利率上行空间相对有限，考虑到10Y国债收益率接近1.8%，赔率空间有所收窄，配置力量与止盈情绪可能形成拉锯，仍需关注关键点位的多空博弈结果，债市仍有一定胜率，但赔率有限，或呈现震荡修复，关注票息策略和利差压缩机会。

情景2：成长板块表现活跃，股债“跷跷板”强化。债市而言，需要关注潜在的风险点，一是市场风险偏好回升或导致股债“跷跷板”效应明显，资金再平衡逻辑下，部分资金从债市流向股市；二是居民存款“搬家”现象继续演绎，非银存款大幅增长，部分资金可能从货基、理财、债基等类固收产品中流出，直接分流了债市的资金供给，或加大债市的波动和调整。

情景3：周期归来，通胀预期推升长端利率。债市而言，市场核心矛盾可能从“增长预期”转向“通胀预期”，供给约束良好、需求温和复苏的周期板块（有色、化工、石油石化等）可能成为领涨主线。GDP平减指数和PPI等关键价格指数成为利率市场关注的焦点，通胀预期的升温直接推升长端利率中枢，同样引发货币政策宽松预期降温，长端和超长端利率可能承压，需要降低长久期利率债敞口。

此外，从股债资产定价的角度来看，股债利差指标能够直观反映资金在两类资产间的配置性价比，是观察市场天平如何摆动的重要窗口。截至2026/2/24，沪深300指数的市盈率（PE）达到14.2倍，处于历史较高分位，显示股市整体估值偏高。进一步结合股债收益比来看，由于债券收益率处于历史低位，10年期国债利率在1.80%左右，使得股债性价比仍保持在合理区间，大致位于近10年53.5%左右的历史分位。

值得注意的是，虽然股债比价指标已从明显低估回归至中性合理区间，但股票相对于债券的性价比或仍然存在，后续仍需密切关注经济数据表现、两会政策定调、风险偏好变化和微观资金流向等因素，把握风格切换节奏，灵活调整股债敞口。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

报告目录

年初以来，股债关系经历了“跷跷板强化→分化收敛→再平衡”的演绎：

开年市场，A股迎来“开门红”，科技成长板块领跑，年初债市接连下跌，股债“跷跷板”效应凸显；进入1月中下旬，股市涨势放缓，债市震荡修复，二者分化收敛；

2月至今，债市表现偏强，而股并不弱，债市定价中配置盘驱动特征显著，股市在红利板块支撑下整体维持韧性。

春节后，股债之间天平将如何摆动？本文聚焦于此。

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近期市场为何“债市偏强，股市不弱？”

2月以来，股债市场呈现出“债市偏强，股市不弱”的特征，以往节前因流动性宽松和避险情绪，通常出现“债强股弱”的格局，但今年股市“春季躁动”预期增强，且比以往提前，同时央行呵护资金面均衡平稳，风格切换下宽基指数仍维持涨势。因此，近期市场并非演绎单一的避险模式，而是形成股债各有支撑、博弈加剧的局面。

债市方面，1月PMI数据超预期回落，基本面延续“供强需弱”的格局，资金面维持均衡宽松，股市红利和防御占优，反映的是资金避险情绪，对债市的压制有所减弱，叠加银行、保险等配置盘资金充裕，对长久期利率债品种形成一定支撑，债市震荡回暖，利率曲线平坦化演绎。

从债市表现来看，2026/1/30-2/24，1Y、10Y、30Y国债收益率分别变动+1.5BP、-0.9BP、-4.6BP至1.32%、1.80%、2.24%，1Y、3Y、5Y中票（AAA）收益率分别变动-1.5BP、-4.4BP、-2.7BP至1.67%、1.80%、1.94%。

股市方面，虽然权益资金在不同风格和板块之间轮动，分化行情加大，但宽基指数整体仍维持涨势，2月以来市场风险偏好边际回落，权益风格向红利切换，资金倾向于流向高股息、消费、防御板块，成长板块涨势则有所回调。

此外，股市风格切换的驱动因素也有春节分红高峰带来现金流价值重估的影响，2025年12月1日至2026年2月13日，A股市场上，合计有294家公司派发了现金红利，合计派发现金红利总额为3898.20亿元，银行仍然是绝对主力，这种分红的回馈在震荡市场中提供了确定性的现金流价值，使得高股息板块的吸引力提升。

从股指表现来看，2026/1/30-2/24，大盘指数沪深300上涨0.03%至4708点，小盘指数中证1000上涨0.54%至8300点，成长方面的创业板指数下跌1.14%至3308点，红利方面的中证红利指数上涨0.95%至5754点，涨幅相对较高。

从风格和行业来看，2026/1/30-2/24，消费风格的综合行业涨幅高达17.8%，其次建筑材料、机械设备和煤炭等周期行业涨幅靠前，稳定价值类的行业普遍上涨，而高位的成长和传媒板块跌幅较大。

此外，结合权益风格切换与机构行为及其负债端变化来观察：

当前股市由成长风格逐渐向红利风格切换，表明市场可能对经济增长，政策预期相对审慎一些，往往伴随着市场风险偏好回落，资金通常会寻求“类固收”资产（如高股息），一定程度强化债券的多头逻辑。

（1）银行方面，信贷与债券的“跷跷板”

当前红利风格占优的市场格局，与银行的资产负债状况形成共振。信贷需求的真实恢复程度仍是影响银行行为的重要变量，1月票据利率维持低位，反映信贷投放不足，叠加存款迎来“开门红”，银行存贷差扩大，负债端资金相对充裕，一定程度提振债券配置力度，相应带动了长久期国债等传统配置型品种的较优表现。

（2）保险方面，OCI账户与红利替代

保险资金是连接股市红利风格与债市的重要枢纽，其负债端具有久期长、规模大、成本相对刚性的特点。新会计准则下，险资配置高股息股票并计入OCI账户，可平滑利润表波动。

当红利风格占优，高股息股票的股息率相对于30年国债收益率的利差具有吸引力时，险资可能会减少对超长期利率债的增量配置，甚至赎回部分债基，将资金转向增持银行、电力、煤炭等高股息个股，这会压制长端利率的下行空间，我们认为，在红利风格初期（市场避险），险资可能会股债同增，对债市的抽水效应不明显；若红利风格极致化，则可能引发险资从债市向股市的存量迁移。

（3）理财方面，对债市影响相对中性

理财资金连接着居民端风险偏好与资本市场，其负债端具有短久期、高流动性、对净值波动敏感的特点。由于红利风格波动小、股息高，比较适合作为理财资金参与权益的“安全垫”。理财子可能会通过公募基金专户或直接配置红利ETF，来增厚收益，同时控制回撤。

理财的配置主力仍在债券，尤其是短久期、高等级信用债和存单。权益端参与红利风格，并不会直接抽离债市资金，而有可能因为业绩增厚，扩大理财总规模，间接利好其债券配置的稳定性。

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权益市场风格切换如何映射债市？

2.1.成长风格占优，股债“跷跷板”明显

在成长风格占优时期，通常伴随着较强的产业周期预期、政策支持或技术突破，或驱动市场风险偏好系统性提升。这一时期的宏观叙事通常包含以下几个要素：第一，产业周期与技术进步，如AI、半导体、新能源等领域出现技术突破或商业闭环，带动企业资本开支上行，形成“技术突破-盈利预期提升-再投资”的循环；第二，强力的政策支持，政府往往在此期间出台支持科技创新的政策，强化市场对相关产业长期发展的信心。

伴随着市场风险偏好的提振，资金通常会从债券、红利股等避险资产流向高风险、高弹性资产。机构行为上来看，“固收+”产品和混合型基金会倾向于降低债券仓位，增加股票仓位，一定程度利空债市。此时若叠加通胀预期升温，投资者要求更高的期限溢价来补偿风险，利空长端利率，带动期限利差走阔。

从历史表现看，2025年三季度是典型的成长占优时期。7月以来，从“反内卷”政策推进到雅鲁藏布江工程开工，从财政贴息政策刺激消费到巩固地产止跌回稳态势等，强化政策对经济托底的预期。8月后政策效果逐渐显现，带动上游原材料行业价格回升，随后传导至中游制造业，PPI同比降幅收窄，市场通胀预期升温。消费贷款财政贴息政策进一步促消费，提振市场风险偏好。

股市方面，整体呈现股牛行情，资金流向高风险资产。从行业来看，通信、电子、电力设备等成长板块涨幅居前，而银行、公用事业等传统红利板块收跌。

债市方面，债券收益率呈现熊陡式上行，10年期国债收益率中枢上移，而短端在央行呵护资金面平稳宽松下相对可控，10年-1年国债期限利差走阔。

2.2. 红利风格占优，资金避险情绪升温

在红利风格占优时期，经济内生动能修复往往偏缓，宏观政策整体保持定力，外部环境具有不确定性，市场风险偏好有所回落，驱动资金从更高风险、高弹性的成长板块转向寻求具备稳定性的“类固收”资产，其中相当一部分避险资金流入债基、货基及银行理财等固收类产品，为债市带来持续的增量配置需求，债市表现往往偏强。

2025年四季度，股市风格切换为红利占优。2025年10月，中美贸易摩擦升温，继9月美国升级技术管制后，10月9日中国宣布对稀土、锂电池等实施出口管制，美国随即威胁加征100%关税并出台对华船舶的港口服务费限制，关税冲击引发的风险偏好系统性回落，资金向“类固收”资产迁移。

市场表现方面，权益市场情绪有所降温，资金从成长板块系统性流出至防御属性较强的红利板块，其中相当一部分流入债基、货基及银行理财等固收类产品，为债市带来增量的配置需求，推动各期限收益率下行。

2.3. 消费风格占优，债市影响中性偏空

在消费风格占优时期，经济增长预期保持相对平稳，但仍存不确定性，通常伴随较有力的促消费政策和宽松的货币政策以呵护消费复苏。市场风险偏好温和上升，消费板块的盈利确定性和景气度有所上升，性价比处于高位，部分追求稳健回报的资金由债市流向盈利稳定且股息率较高的消费股，债市表现可能承压。

2020年二季度，股市的消费风格相对占优。当时国内疫情得到一定控制，复工复产推进，经济迎来“V型”修复，市场风险偏好回升。中央出台促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的政策措施，延长新能源汽车购置补贴和免征车辆购置税政策年限等。

股市方面，这一时期消费与成长风格表现较好，其中盈利确定性更高的消费股更加受到资金的青睐。债市方面，随着央行货币政策操作逐渐回归常态化，债券市场面临重定价，部分保守型投资者可能从理财/债基转向消费主题基金，债市面临一定程度的资金分流压力，长端利率中枢有所上移，曲线形态演绎熊平。

2.4. 周期风格占优，通胀推升长端利率

在周期风格占优时期，经济基本面往往有所改善，通常对应着库存周期启动、固定资产投资回暖以及工业品价格回升。宏观政策释放稳增长信号，财政发力与信贷扩张共同推升总需求改善。经济复苏预期强化与企业盈利改善抬升市场风险偏好，驱动资金从债券等避险资产向顺周期权益资产流动，叠加以PPI上行为标志的通胀预期实质性升温，可能引发货币政策转向的担忧，利率中枢往往整体抬升。

2020年下半年，股市周期风格相对占优。当时国内经济进入快速修复通道，物价层面，PPI降幅持续收窄直至转正，释放出明显的再通胀信号，市场通胀预期升温，国际大宗商品价格上升，进一步强化工业品价格上涨预期。经济复苏确认与企业盈利改善系统性抬升了市场风险偏好，驱动资金从避险资产向顺周期权益资产流动，同时货币政策从宽松回归常态，对债市形成一定利空，各期限收益率均有所上行。

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节后股债“跷跷板”效应会强化吗？

今年2月初，我们在（2026.2.3）一文中对春节前后股债市场的季节性规律进行梳理，从2026年春节前的实际表现复盘来看，市场走势与此前总结的规律仍具有较高的一致性。

从2015-2025年的历史规律看，春节是重要的风格分水岭：

2015-2025年的春节前30日，股市走势表现为震荡，此阶段市场策略偏向防御，红利风格可能相对占优，从行业表现来看，具有防御属性的银行、食品饮料、建筑材料、石油石化等行业表现较好。

春节前30日，债市通常表现偏强，收益率多呈现回落态势。一是央行通常加大公开市场操作以维护流动性平稳，资金面整体跨节无虞；二是年初金融机构（如银行、保险）仍有较强的配债意愿。

2015-2025年的春节后30日，股市上涨概率和平均涨跌幅均有所提升。其一，流动性改善，节后资金回流；其二，市场风险偏好回升，长假不确定性消除，以及“两会”政策预期可能升温。春节前后30日发生风格切换的年份占比达81.82%，这个阶段股市活跃度提升，小盘、成长风格胜率较高，行业表现上也呈现出从节前防御到节后进攻的轮动规律。

春节后30日，债市走势有所分化，可能面临一定的回调压力。节后市场交易“经济增长与风险偏好”，随着经济活动恢复正常和重要会议临近，市场开始博弈经济复苏的强度和政策刺激的方向，这个阶段债市波动和调整加大，利率易上难下。

对于今年春节后风格切换与股债关系的演绎，我们分不同情景来进行推演：

（1）情景1：红利延续，成长弱反弹，股债“跷跷板”弱化

股市而言，如果春节后消费数据验证偏弱、地产高频修复不及预期，市场风险偏好维持低位。险资、社保等长期配置型资金基于“资产荒”和负债成本刚性，继续向高股息板块（公用事业、银行、交运）倾斜，红利指数相对收益延续。

成长板块方面，由于2026年春季躁动启动较早，部分成长风格在1月已有所兑现，AI产业链、机器人等主题交易阶段性退潮后，成长板块缺乏业绩验证支撑，仅呈现弱反弹特征，赚钱效应相对有限导致资金沉淀不足。

债市而言，经济弱复苏和权益红利风格占优背景下，对债市的虹吸效应减弱，叠加资金面维持均衡宽松，利率的上行空间相对有限，考虑到10Y国债收益率的赔率空间有所收窄，配置力量与止盈情绪可能形成拉锯，仍需关注关键点位的多空博弈结果，债市仍有一定胜率，但赔率相对有限，整体或呈现震荡修复的格局，关注票息策略和利差压缩的机会。

（2）情景2：成长板块表现活跃，股债“跷跷板”强化

股市而言，随着全国两会临近，如果两会政策信号明显增强，或1-2月经济数据出现“开门红”，流动性环境维持宽松，市场风险偏好真实回升，可能带动科技成长板块（AI、半导体等）和周期板块（资源品等）回暖，红利板块将出现明显的相对收益跑输，甚至绝对收益的回调，资金从防御性板块（红利）撤出，追逐高弹性品种（成长）。

债市而言，需要关注潜在的风险点，一是市场风险偏好回升或导致股债“跷跷板”效应明显，尤其是节前基于票息效应的持券过节需求，在节后可能转化为“获利了结”的动力，资金再平衡逻辑下，部分资金从债市流向股市；二是居民存款“搬家”现象继续演绎，非银存款大幅增长，部分资金可能从货基、理财、债基等类固收产品中流出，直接分流了债市的资金供给，或加大债市的波动和调整，长债品种表现或偏弱，而短端品种在资金面宽松下将维持稳健表现，杠杆策略相对占优，需注重把握结构性行情。

（3）情景3：周期归来，通胀预期推升长端利率

股市而言，如果1-2月经济数据超预期，尤其是PPI环比明显回正、核心CPI回升至1%以上，价格信号出现趋势性改善。两会政策定调积极，“反内卷”政策推动部分周期行业供给约束加强、价格回升，市场核心矛盾可能从“增长预期”转向“通胀预期”，供给约束良好、需求温和复苏的周期板块（有色、化工、石油石化等）可能成为领涨主线。

债市而言，市场交易主线切换至“再通胀”，GDP平减指数和PPI等关键价格指数成为利率市场关注的焦点，通胀预期的升温直接推升长端利率中枢，同样引发货币政策宽松预期降温，长端和超长端利率可能承压，需要降低长久期利率债敞口。

总体而言，上述三种风格切换的情景演绎仍然需要通过一系列高频指标逐步进行确认，从股债资产定价的角度来看，股债利差指标能够直观反映资金在两类资产间的配置性价比，是观察市场天平如何摆动的重要窗口。在红利风格占优时期，股债利差维持稳定或小幅走阔，但未形成趋势；在成长风格占优时期，风险偏好回升，股债利差通常趋势性收窄。

截至2026/2/24，沪深300指数的市盈率（PE）达到14.2倍，处于历史较高分位，显示股市整体估值偏高。进一步结合股债收益比来看，由于债券收益率处于历史低位，10年期国债利率在1.80%左右，使得股债性价比仍保持在合理区间，大致位于近10年53.5%左右的历史分位。

值得注意的是，虽然股债比价指标已从明显低估回归至中性合理区间，但股票相对于债券的性价比或仍然存在，后续仍需密切关注经济数据表现、两会政策定调、风险偏好变化和微观资金流向等因素，把握风格切换节奏，灵活调整股债敞口。

※风险提示

1、政策不确定性：货币政策、财政政策超预期变化；

2、基本面变化超预期：经济基本面可能超预期变化；

3、海外地缘政治风险：海外地缘政治风险存在不确定性，全球市场波动超预期。

※研究报告信息

证券研究报告：《宏观利率专题：节后股债天平如何摆动？ 》

对外发布时间：2026年2月26日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣 S1110525050005；谢瑶 S1110525070009