IPO雷达｜专精特新“光环”下存隐忧，通则康威增收不增利

近日，创业板拟上市企业通则康威自2025年6月递表以来再次更新招股书，这份招股书及相关财报披露的经营数据引发市场广泛关注。

这家被认定为国家级专精特新“小巨人”的企业，正面临着多重经营迷局，诸多疑问亟待向市场及投资者作出明确回应。

增收不增利凸显隐忧 增长瓶颈疑云难散

通则康威的核心业务聚焦于自主型号系列宽带连接终端设备，产品矩阵涵盖5G和4G CPE类产品、便携式产品、工业电子产品、光通信产品及传统整机产品，其中CPE类产品（无线终端接入设备）是绝对的收入主力——随着5G技术的普及，5G类CPE产品收入占比逐年上升，4G类CPE产品占比则持续下降，业务结构看似贴合行业趋势。

根据全球知名技术情报公司ABI Research去年1月发布的全球5G FWA CPE供应商竞争力排名，通则康威位列全球第七，这一成绩成为其招股书中的重要亮点。但需要注意的是，该领域竞争格局高度集中，中兴通讯等龙头企业已连续四年稳居全球市占率第一，通则康威与头部企业仍存在显著差距，第七的排名背后，是其依赖下沉市场的发展现状。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

从区域布局看，“市场下沉”是通则康威最鲜明的特征，其收入来源高度向新兴市场倾斜，其中撒哈拉以南非洲市场的贡献尤为突出——该区域收入占比从2022年的25.23%快速提升，2023年稳步攀升至36%左右，2024年进一步增至46.57%，两年时间占比近乎翻倍，成为公司营收增长的核心引擎。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

财报数据直观呈现了通则康威的经营矛盾：营收持续增长，但利润却起伏不定，增收不增利的问题日益突出。

具体来看，2022年至2024年，公司营业收入分别达到9.62亿元、10.25亿元和11.52亿元，年均复合增长率约9.4%，呈现稳步提升态势；同期归母净利润却走出“过山车”行情，分别为9464万元、1.07亿元和8035万元，2024年净利润同比下降25%，与营收12.4%的同比增速形成鲜明反差，增长瓶颈初步显现。

从行业大环境看，全球CPE市场正处于快速增长期，为企业发展提供了广阔空间。根据GSA（全球移动供应商协会）数据，2023年度，全球30家主要CPE供应商的CPE与便携式产品出货总量达3040万台，2024年预计增长至3740万台，同比增速高达23%，行业“大盘”增长势头强劲。

单看销量，通则康威似乎跑赢了行业“大盘”：2024年，公司CPE产品销量达222.76万台，同比增长8.5%；便携式产品销量更是实现爆发式增长至150.19万台，同比增幅达103.26%；两类核心产品合计销量同比增长66.4%，远超行业23%的增速。但销量增长并未有效转化为利润提升，核心症结在于产品单价的大幅波动——其中，便携式产品单价在2024年同比下降24.62%，大幅抵消了销量增长带来的收益。

雪上加霜的是，2024年通则康威整体毛利率出现下滑，叠加销售费用率、研发费用率同步上升，多重压力之下，公司经营利润最终出现同比下降。

市场普遍质疑，这种“越卖越多、越赚越少”的态势，是否意味着通则康威已陷入增长瓶颈：过度依赖下沉市场的低价策略难以持续，而高端市场竞争力不足，后续若无法通过业务优化、产品升级实现营收与利润的同步提升，其长期发展前景将不容乐观。

核心产品毛利率持续下滑 同质化竞争隐忧浮现

如果说增收不增利是公司经营的“表层矛盾”，那么核心产品毛利率的持续下滑，则是困扰通则康威的“深层痛点”——作为核心支柱的5G CPE产品，盈利能力正逐年弱化，背后折射出的是行业同质化竞争加剧与公司产品竞争力不足的隐忧。

财报数据清晰显示了5G CPE业务的盈利能力恶化趋势：2022年，该产品毛利率高达39.83%，处于行业较好水平；但2023年出现断崖式下滑，降至27.51%，同比下降12.32个百分点；2024年毛利率微降至27.32%，2025年上半年进一步下滑至23.31%，三年半时间累计降幅超16个百分点，

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

毛利率持续下滑与产品单价逐年走低形成了“双重负面共振”。2022年至2025年上半年，通则康威5G CPE产品的平均单价从1020.24元一路降至711.71元，降幅达30.2%；其中，2023年至2025年上半年的同比降幅分别为10.39%、11.22%和12.32%，降价幅度逐年扩大，反映出公司对产品定价的掌控力持续减弱。

对于单价下滑，通则康威解释称，主要是受5G FWA市场渗透加速、产品方案优化及供应链成本传导、市场竞争驱动等多重因素影响。但这一解释并未打消市场的疑虑，反而引发了对行业竞争格局的深度思考。

市场人士王立强对界面新闻记者表示，5G CPE行业技术门槛相对适中，近年来随着市场需求升温，越来越多企业涌入该领域，导致产品同质化现象日益突出——多数企业的产品在功能、性能、外观上差异不大，竞争焦点逐渐集中在价格上，形成了“低价抢单”的恶性竞争态势。通则康威核心产品毛利率与单价的双重持续下滑，背后恰恰反映出其产品缺乏独特核心竞争力，在同质化竞争中难以占据优势，只能被动降价抢占市场，最终导致盈利能力不断弱化。

研发投入显著落后同行 技术先进性可持续性存疑

研发实力是核心竞争力之一，也是通则康威持续发展的重要支撑。招股书显示，截至2025年6月末，公司已取得发明专利92项、软件著作权108项，研发人员占比高达55.07%，看似具备较强的研发实力。

但令人费解的是，与亮眼的专利数量、研发人员占比形成鲜明反差的是，通则康威报告期内的研发投入力度，显著低于同行业可比公司，甚至不足同行平均水平的一半，这也让其“技术先进”的定位备受质疑。

具体来看，2022年、2023年、2024年及2025年上半年，通则康威研发费用率分别为5.39%、6.57%、7.74%和6.88%，而同期同行业可比公司的研发费用率均值分别高达13.19%、15.06%、14.64%和14.56%，公司研发投入力度不足同行一半。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

投行人士张巨超对界面新闻记者表示，通讯行业是技术迭代速度最快的行业之一，尤其是在5G向5G-A演进、AI与通信技术深度融合的背景下，持续、高强度的研发投入是企业维持产品竞争力、抢占市场先机的关键。而通则康威所处的CPE行业，竞争对手不仅有华为、中兴通讯等行业龙头，还有众多专注于细分领域的优质企业，这些企业均在加大研发投入，布局高端产品与核心技术。

“通则康威与华为、中兴通讯等龙头企业同台竞技，却仅投入同行一半的研发资源，长此以往，其产品技术迭代速度必然跟不上行业发展节奏，产品竞争力也会逐步被稀释。”张巨超还表示，公司现有的专利多集中在常规技术领域，缺乏具有突破性、排他性的核心专利，若无法提升研发投入力度，其技术先进性的可持续性将面临巨大挑战，未来在激烈的市场竞争中，很可能被竞争对手拉开差距。

应收账款周转率逐年走低 拉长账期增厚业绩嫌疑难消

报告期内，通则康威的应收账款周转率呈现持续下降态势，从2022年的6.14次/年逐步降至2023年的4.98次/年、2024年的4.11次/年，2025年上半年进一步降至3.92次/年，周转率的持续走低意味着公司资金回笼速度不断变慢。

值得注意的是，通则康威应收账款坏账计提比例仅为5%左右，远低于同行均值的12%-20%。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

在IPO申报企业中，普遍存在“拉长账期扩大赊销以增厚业绩”的现象。对于通则康威应收账款周转率的持续下降，会计师丁丽提示，如果通过拉长账期、扩大赊销规模来提振营收的情况，无疑会增加坏账风险，也可能掩盖公司真实的经营业绩水平。

境外服务费占比矛盾 投资者误导嫌疑引关注

在信披中，通则康威也存在矛盾。

公司销售费用中的主要费用支出为境外服务费，分别占2022年、2023年、2024年和2025年上半年销售费用的45.5%、31.9%、29.6%和29.9%。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

通则康威境外服务费主要系公司基于市场开发和客户维护，与境外具有市场资源和服务能力的服务商建立合作关系，由服务商提供市场和销售相关服务。

通则康威表示，随着与终端客户合作模式趋于稳定及品牌知名度提升，已与服务商协商压降费率，同时结合区域市场开发进度动态调整服务费用，报告期内境外服务费金额占比整体呈下降趋势。

但财报数据披露的信息却与之相悖。2024年和2025年上半年，通则康威境外服务费占比分别为29.59%和29.92%，不仅未延续下降态势，反而出现小幅上升。

目前，公司海外收入占比持续提升，2025年上半年已达86.68%，主要市场集中在中东、北非及撒哈拉以南非洲地区。境外服务费的变化对通则康威盈利有着重要影响，公司披露的信息存在误导嫌疑。

在张巨超看来，“面临多重经营疑问，通则康威还需更透明地迎接市场考验”。