信贷开门红偏弱，春节后投融资景气度受关注

来源：第一财经

央行节前披露的1月金融数据显示，在政府债与企业债等支撑下，2026年社融同比多增，实现“开门红”。不过，信贷投放整体偏弱，1月新增人民币贷款不及去年同期。回顾历年表现，1月信贷同比少增不算多见。

但从结构来看，有诸多信号值得关注。对公方面，1月企业中长期贷款同比少增约2800亿元的同时，票据贴现同比少增约3600亿元，这被市场视为银行更加注重投放均衡、“冲量”特征弱化的信号。多位机构人士指出，在监管引导下，信贷“重质轻量”预计在今年进一步凸显。

从居民部门看，中长期贷款继续受到楼市拖累，短贷则成为观察消费复苏节奏的重要参考指标，1月居民短贷在上年低基数基础上实现了近1600亿元的同比多增。不过，不少机构提示，短贷季节性强、波动性大，能否持续并转化为消费景气度还需要观察。

综合机构观点，考虑到开工率和假期效应，无论是企业端还是居民端，春节假期后的信贷需求情况可能更值得关注。

如何理解信贷开门红偏弱

每年1月金融数据之所以备受关注，一个主要原因在于其是观察年初经济“开门红”成色的重要指标。据华泰证券统计数据，2023年～2025年，1月贷款占到全年信贷投放的比重分别为22%、27%和32%，说明贷款前置投放的趋势在强化。

基于宏观环境和月末票据市场表现等综合因素，尽管信贷“开门红”预期仍在，但多数机构对今年1月的信贷投放持保守态度，市场预期以较上年同期持平或略增为主。

从实际表现来看，央行数据显示，1月新增人民币贷款4.71万亿元，低于2025年1月的5.13万亿元。社融口径下，1月7.22万亿元社会融资规模增量中，对实体经济发放的人民币贷款增加4.9万亿元，同比少增3178亿元。

2019年至2025年的1月，金融机构新增人民币贷款规模分别在3.23万亿元、3.34万亿元、3.58万亿元、3.98万亿元、4.9万亿元、4.92万亿元、5.13万亿元，为全年信贷增量的单月峰值。其中，除2024年在“挤水分”和“平滑投放”导向下基本同比持平外，其他年份均实现了同比多增，幅度在2000亿元～9000亿元。

对于人民币贷款在今年1月罕见同比少增，华泰证券固收首席分析师张继强提到了三大逻辑：一是银行业反内卷和信贷提质增效要求更高；二是地产小阳春热度不及去年，居民贷款增长有限；三是地方债供给高于去年1月，其中的置换债会对贷款形成一定挤出。

在广发证券资深宏观分析师钟林楠看来，2025年1月处于一揽子金融政策效果集中释放期，当时微观主体预期偏强、房地产市场小阳春，信贷基数较高，今年1月4.9万亿元的实体信贷量级与2023～2024年同期相近，在近4年来看属于中等水平。

国联民生证券银行业首席分析师王先爽则从剔除票据融资后的信贷增量角度分析说，今年1月人民币贷款同比少增主要是票据融资压降导致。“剔除这一影响后，1月扣票信贷规模增长5.77万亿元，同比多增396亿元，考虑到去年1月信贷增长基数偏高，能在高基数上进一步实现多增，1月实体信贷投放不差。”他说。

近年来，监管部门持续引导银行机构加强贷款均衡投放，适度平滑信贷波动，增强信贷总量增长的稳定性和可持续性，降低单月数据的扰动影响。

央行在2025年第三季度货币政策执行报告专栏文章《科学看待金融总量指标》中指出，与银行贷款相比，社会融资规模和货币供应量等总量指标更为全面、合理，观察金融总量要更多看社会融资规模、货币供应量指标。2025年第四季度货币政策执行报告则提到，人民币贷款还原地方化债影响后增长7%左右，信贷支持力度持续较强。

考虑到开年实体层面“开门红”情况，多数机构认为，后续信贷及社融成色还要结合节后复工进展进一步观察。

关注债券挤出效应和压票所留空间

聚焦企业端，1月非金融企业贷款增加4.45万亿元，同比少增3300亿元。其中，中长期贷款增加3.18万亿元，同比少增约2800亿元。

企业债券融资的成本优势和化债置换挤出效应仍是干扰信贷数据的重要因素。“一方面是在政策性金融工具投放后，企业主动性资本开支意愿并不强劲。这与1月PMI中生产经营活动预期指数的小幅回落相呼应。另一方面，1月置换债发行也对贷款形成一定挤出，1月用于置换的特殊再融资债发行超过2000亿，同比高于去年。”张继强在最新报告中表示。

银河证券银行业分析师张一纬也认为：“（企业中长贷同比少增）预计受企业需求波动叠加化债影响，1月PMI降至49.3%的收缩区间，特殊再融资专项债发行量较去年同期高823亿元。”

不过，在中金公司银行业分析师林英奇看来，开年企业中长期贷款景气度不高，可能是由于中小银行信贷储备略弱于往年，拖累了整体的信贷表现。钟林楠也认为，1月PSL（抵押补充贷款）放量映射政策行信贷投放并不弱，同期商业银行未放量导致企业长贷表现一般。

值得注意的是，今年1月企业短期贷款增加2.05万亿元，同比多增3100亿元，而票据融资则大幅减少8739亿元，同比多减3590亿元。

这也意味着，银行可能仍在压缩票据为一般性贷款腾挪额度。钟林楠指出，在去年末央行提出均衡信贷投放要求的背景下，1月开门红冲动并不会太集中，票据融资在今年1月压缩幅度高于2025年，这表明虽然需求并不算强，但信贷供给可能也并不算很松，银行需要更大幅度压缩票据为贷款腾挪空间。

林英奇也认为，这说明银行信贷“冲量”的特征正在弱化。“银行更注重信贷投放的量价平衡，1月企业新发放贷款加权平均利率约3.2%，利率保持低位，并未明显下行。”他在报告中强调。

“1月票据规模压降较多，也为后续信贷增长节奏的平滑留有空间，”王先爽提示，今年春节较晚，实体信贷节奏靠前，后续需要关注2、3月信贷结构和量级，“全年来看，预计今年信贷依旧同比少增，少增量级或与化债规模相当。”

居民短贷成消费复苏重要观察点

从居民部门来看，房地产行业缓慢复苏和提前还贷仍被视为居民贷款项的主要拖累。

央行数据显示，居民贷款新增4565亿元，同比小幅多增127亿元。其中，短期贷款新增1097亿元，同比多增1594亿元；但居民中长期贷款新增3469亿元，同比少增1466亿元。

“1月商品房销售仍处低位，房贷需求偏弱。”林英奇说。中指研究院数据显示，今年1月，百强房企销售总额约为1905亿元，同比继续下行18.9%。

张继强也提到，整体看，地产开门红强度不及去年，一线城市情绪稍强。高频数据显示，今年1月，30个大中城市商品房成交面积日均同比增速约为-20%，尽管降幅较前月有所收窄，但绝对水平仍处于负增长区间。

尽管居民中长期贷款复苏节奏仍较缓慢，但短期贷款的脉冲表现给市场带来信心，这也成为消费复苏的重要观察点。

对于1月居民短贷表现较好，多数观点认为，这主要与低基数（2025年1月居民短贷为负增长）、节日效应、新一轮“国补”落地及贴息政策完善等因素有关。

此前1月中旬，财政部、中国人民银行、金融监管总局三部门发布《关于优化实施个人消费贷款财政贴息政策有关事项的通知》，对2025年8月推出的个人消费贷款财政贴息政策进行多维度优化升级，包括将政策实施期限延长至2026年底、将信用卡分期业务纳入贴息范围，以及提高贴息标准、增加经办机构等。

张继强认为，年初银行通常会加大消费信贷的营销力度，春节假期临近可能也刺激了部分消费贷需求。但他同时提示：“短期贷款的波动性较大，其多增能否持续且转化为消费复苏仍需观察。”