瑞银-中国房地产调查：情绪低迷，分化显著（三）

对停滞项目的担忧略有缓解。

在潜在的新房买家中，偏好已竣工房源的比例从2025年4月的最高点71%下降至55%，同时更多的人表示对已竣工与在建房源没有强烈偏好。如果购买的房产暂停或延迟施工，考虑暂停按揭还款的潜在买家的比例降至自2022年以来的最低水平（38%，而2025年4月为49%）。这些趋势显示，对房屋交付的担忧有所缓解，这归功于白名单等保交楼措施。

中国总住宅销售额中预售比例已从2020年的90%以上大幅下降至2024年的73%和2025年第四季度的68%，部分原因是购房者对已建成项目的偏好增加以及去化变慢。随着未来几年从预售转向现房销售，交付方面的担忧应会继续缓解，尽管如此，未完工建筑的担忧仍是压制市场情绪的主要因素（24%的受访者，虽然低于今年4月的26%及2024年9月的30%），这表明仍需持续的政策努力。

图 8：比起四月，偏好已建成住房的受访者略少

分析：在保交付方面，偏好现房的比例从71%下降至55%（降幅16%），这说明市场对于烂尾的担心已经大幅减小。这是非常重要的一点，因为本来短期内有买房需求的人数就不足，如果烂尾风险不减低的话，就连这些有效需求都释放不出来，烂尾风险的降低要归功于白名单对开发商的融资支持。

而预售比例的降低（2020年的90%降至目前的68%）也进一步减少了刚需对于购买新房的担忧，保证了去化能够持续进行。但另一方面是我之前一直在提的，现房销售的推进对于开发商的成本端会造成不小的压力，因为本来开发商的资金来自于没有偿息压力的预付款，而现在来自于有偿息压力的银行贷款，因此住宅的建造成本将会被抬高一大块，新房价格其实是被刚性抬高的。

什么因素可能提振信心？

较低的抵押贷款利率、较低的首付款要求、工资上涨、更快的经济增长是提振购房信心的主要因素，这也需要额外的促增长政策和房地产支持政策。受访者对未来收入增长的预期有所改善，预期未来12个月收入增加的比例更高（40%，而2025年4月为31%），然而城市家庭收入增长在2025年第二季度和下半年有所放缓，同时预防性储蓄仍然较高，这显示出家庭情绪的谨慎。

图10：进一步放宽房地产政策和实施支持经济增长的措施非常重要

分析：瑞银根据调研结果给出了四大提振购房信心的要素，分别是较低的抵押贷款利率、较低的首付款要求、工资上涨、更快的经济增长。我们把这些因素简单分析下，其实更快的经济增长本身与工资上涨互为因果，而首付比例和利率很大程度上属于可控因素（虽然有一些掣肘），那么剩下的可变核心因素其实就是工资上涨。

就如我之前一直说的那样，只有工资实实在在的上涨，房产的有效需求才能顺利释放，因为大家敢于背房贷的前提就是预期工资上涨（起码是趋稳）。说的极端点，即使现在大多数人看涨房价，但如果自己的工资不稳的话也不敢去背贷款买房，万一以后还不起咋办呢。

最新中国房地产调查的关键信息。

总体来看，调查结果显示购房意愿和整体情绪较低水平略有改善，但对未来房价下跌的较高预期可能继续对房地产销售和家庭消费产生抑制作用。各城市等级间的分化明显，一线城市大幅恶化，而三线城市则出现有限但脆弱的改善，部分反映了过去几年已累积的显著价格下跌。尽管如此，与历史水平相比，整体情绪仍然低迷。

图12：近年来房价继续下跌，一线城市引领疲软趋势

分析：上图是分级城市的房价走势，可以看出去年四季度一线城市经历了一波快速下跌，有人说是补跌，可能也有一定的道理。但从基本面角度来看，一线本来就应该大大优于二三线，所以我的判断还是后续二三线将陆续受到影响，应该没这么顺利直接反弹。

未来两年的房地产下行周期将持续，但跌幅将小于2025年。

在经历2024年第四季度至2025年第一季度短暂复苏后，尽管房产政策持续放宽，但库存去化进展仍然缓慢，因此我们认为需要进一步降低房贷利率、加强对开发商和购房者的融资支持，以及解决库存去化计划中的瓶颈问题，进一步的房贷财政补贴是可能的，但目前面临各种政策挑战。

预计一线城市（特别是上海和北京）可能会进一步放宽购房限制，中国的房地产下行将持续到2026-2027年，2026年的房地产销售跌幅将小2025年（UBS预测：2026年下降5-10%），对经济增长的拖累也将较小。

图11：中国房地产下滑将在2026-2027年持续，但跌幅可能小于2025年

分析：一线城市的加速下行和全国层面去库存进度缓慢都提示需要进一步的政策支持，可用的手段包括降低按揭利率、房贷财政贴息、加强库存商品房收购、加强白名单等。预计房地产市场的下行将持续至2027年，但是下行的节奏将逐步变小而趋稳，后续买房的窗口期应该会比较长。