借一百年。。

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今天市场不少人在讨论谷歌发长债的事，200亿美元的债券，最长期限达100年，这个久期真是太罕见了。不过市场的需求依然旺盛，当前大家都相信谷歌没有太大的问题。

谷歌发债大家是有预期的，因为在上一周海外巨头披露了今年的巨额资本开支，加起来的额度达到了6000亿美元，即使他们现金流非常好也还是顶不住。市场当前预期未来几年五大云厂商（谷歌、微软、亚马逊、Meta、甲骨文）每年的举债额度可能会高达1400亿美元，这对他们来说确实是个巨大的变化。

从财务角度看，以前互联网巨头都是轻资产的现金流模式，大家非常喜欢。但到了AI时代，他们必须要扛起基础建设的大旗，所以财务上也从净现金流转为了举债扩张，这种财务特征的变化是这几个月市场核心担忧的点。

所以在过去这段时间，资金在AI内部是根据确定性来做平衡的，涨起来都有它的道理，下跌倒是有共性，就是当期的现金流不好。

海外除了现金流这一下跌驱动以外，大模型对于软件的冲击也是市场比较担忧的点。昨天晚上金融股又暴跌了，嘉信理财跌了7%，冲击是一家金融科技创业公司带来的，他们推出了AI报税平台，市场担心原本昂贵的人工顾问会被AI替代，进而带来价格战竞争以及用户迁移。

这一次市场对于软件股的担忧不是没有道理的，AI能力到达当前状态，对各个公司的护城河都是一次极大的挑战，只有护城河足够宽才能顶住这次AI的攻势。

我们跟小伙伴讨论下来，初步结论是AI复制的能力极强，垂类应用就是提供部分功能的，做一个事不是特别难，更多是要堆人头堆时间，AI时代来了以后就是电力和脑力竞争，对于这类公司来说压力确实非常大。

但对于拥有生态的互联网巨头来说，它们不只是提供了功能，更多的是在资源流量分发上有不可替代的优势。并且这些互联网巨头还有自己的大模型的加持，在下一个时代可能会更强。海外也是这样演绎的，软件股跌了很多，但互联网大厂只是震荡。

这在国内其实也一样，港股的互联网巨头都不止提供了功能，更多的是生态，这并不是一个小团队就可以实现的。最近市场对他们的现金流有担忧，等这块情绪过来后，相信市场会对他们的护城河给予合理的定价。

另外再聊下资源，今天PPI数据公布了，同比-1.4%，降幅继续在收窄，细项看，有色价格同比大涨22%是这一次PPI跌幅收窄的主要驱动，这很符合最近的常识。

我们在2个月前跟大家聊过“逢6逢1”是PPI上升的年份，现在看确实是这样演绎的（）。当前市场对于供给和外需都已经预期比较充分了，还有预期差的点是在内需上，但考虑到今年是十五五的开局之年，历史上会有投资前置的动作，节后的两会值得重点关注。

如果顺周期逻辑在未来一段时间顺风，那比较确定的还是资源。有色由于金银前段时间的带动位置不低了，现在处于中位的是化工，低位的是内需为主的黑色，汇智乾坤里这两块都有仓位跟着，今天表现都还不错，后续依然值得持续关注。

还有两个交易日就到春节长假，明后天大概率交易会比较清淡，市场资金如果想调仓，也是会面向产业确定性进行调仓。这两天就不要再做情绪上的交易了，往中长期看效果会更好一些。

1、DeepSeek更新新模型，上下文达百万级token。上下文窗口是非常重要的模型能力，上下文窗口如果太短，很多需要长文本支撑的工作都没有办法进行。百万级别窗口今年大部分模型都会更新这个能力，这是通往Agent的必要条件。

但由于记忆机制的问题，越长的对话成本会越高，并且可能是指数级的增长。DeepSeek这次推出百万级窗口后，成本定价得关注一下，如果价格没有明显上调，大概率会成为市场热议的点。

2、我国完成首次载人飞船返回舱海上搜索回收任务。商业航天我们确实跟马斯克还有差距，但我们在逐步追赶，每一次的试验都是有意义的。向太空走是很明确的方向，这就跟半导体突围类似，方向很确认，只是产业依然需要时间。

3、国务院以深化拓展“人工智能+”、全方位赋能千行百业为主题，进行第十八次专题学习。AI应用是非常确定的，产业和政策都在持续推进，今年上半年我们必然会看到非常多行业融合AI提效的案例。

每个行业里哪家公司会受益不好说，但上游算力和中游大模型是绕不开的，这是AI应用推进的确定性环节。

4、布伦特原油再度突破70美元/桶。油价过去这两个月市场预期是反转了，去年底的时候还说今年上半年会非常过剩，开年不到两个月油价就表现的非常强势，大贝塔来了真是谁也不会落下。

过去一段时间我们看到了有色的上涨，油价的上涨会带来更大的影响，能化链大概率都会有反应，直接影响的就是石油化工了。不过空间我们现在还看不清，只能边走边跟踪了，组合里的头寸跟着就好。

5、印尼2026年镍矿RKAB配额确认下调30%。市场之前各种下调产量的预期都在持续落地，这一消息会持续驱动资源品的涨价。而弹性比较大的是各大类的小产品，小金属和细分化工历史上都有过大行情，如果一个产品的需求刚性甚至有增长，那供给的波动就会对价格有非常大的影响，上半年重点要找这一类的机会。