钱大妈的IPO困局：创始人冯冀生套现走人，3年1159家加盟商退场

出品｜公司研究室IPO组

文｜王哲平

2026年1月，以“不卖隔夜肉”为金字招牌的社区生鲜龙头钱大妈正式向港交所递交招股书，中金公司与农银国际担任联席保荐人。

从东莞街边猪肉摊起步，到如今拥有近3000家门店、年营收超百亿的钱大妈的IPO本应是行业里程碑。

然而，钱大妈的招股书却撕开了“极致新鲜”背后的残酷真相：营收停滞、巨亏承压、加盟商“大换血”、区域扩张折戟，这场IPO更像是一场在多重危机下的资本自救，而非商业模式的胜利验证。

“日清 + 加盟”的双刃剑，优势与缺陷共生

钱大妈的核心竞争力，根植于“折扣日清”与“加盟扩张”的双重逻辑。这套模式曾助其在华南市场快速崛起，却也逐渐成为束缚其发展的枷锁。

“每晚7点起每半小时打一折，23:30后免费赠送”，钱大妈的日清模式精准击中生鲜行业“高损耗”痛点。

招股书数据显示，其生鲜产品在综合仓的周转时间不超过12小时，库存周转天数仅3.2天，损耗率稳定控制在5%左右，大幅低于行业5%-15%的平均水平。

这种极致的周转效率，不仅为钱大妈赢得了“新鲜”的核心口碑，更驱动了高复购率的形成——2024年，钱大妈单店日均销售额达1.4万元，坪效更是达到行业平均水平的2倍，展现出极强的单店竞争力。

但这份亮眼成绩的背后，代价却几乎全由加盟商独自承担。

据公开信息披露，钱大妈加盟商的前期投入需高达50万元，涵盖加盟费、门店装修、设备采购等多项开支，后续还需承担租金、人工等高额固定成本，资金压力巨大。

更为关键的是，为严格落实总部的日清KPI，加盟商被强制要求遵循固定折扣节奏，完全丧失自主定价权，晚间亏本甩卖成为行业常态。央视财经曾专门曝光，部分钱大妈加盟商一年亏损金额30-40万元，盈利艰难。

但致命的是，长期的固定折扣策略，培养了消费者“蹲点等打折”的消费习惯，导致门店正常时段客流稀少、营收惨淡，进一步压缩了加盟商的盈利空间，最终形成“卖得越多、亏得越多”的恶性悖论，让不少加盟商陷入进退两难的境地。

除了日清模式的隐忧，钱大妈“轻资产加盟”的扩张模式，也在规模扩张中逐渐暴露出问题。

截至2025年9月，其全国2938家门店中，加盟店占比高达98.6%，自营店仅40家，几乎完全依赖加盟商支撑品牌运营。2024年钱大妈总营收117.88亿元，其中94.5%的营收来自向加盟商销售商品。

钱大妈依托16个综合仓、日均800辆冷链车的供应链体系，通过“薄利多销”的方式实现规模扩张，但这种模式也导致其产品销售毛利率偏低，2025年前三季度公司销售毛利率仅为9.0%，低于超市行业15%-25%的平均水平。

长期以来，钱大妈依靠极高的周转效率弥补利润缺口，这种单一的盈利模式，让总部与加盟商之间的利益矛盾日益凸显、愈发尖锐。

为进一步压缩成本、扩大覆盖，钱大妈早已放松了区域保护力度。据界面新闻报道，早在2017年，钱大妈就将门店间的最短区域保护距离从300米缩短至250米，直接导致同品牌门店之间相互抢客、恶性竞争，进一步加剧了加盟商的经营压力。

数据反映了加盟体系的失衡：2023年至2025年前三季度，钱大妈累计终止合作的加盟商达1159家；2024年，其新开门店354家、关闭门店348家，全年净增仅6家。

这种“开一家关一家”的残酷洗牌节奏，暴露出钱大妈加盟体系已濒临失衡，曾经支撑其快速崛起的双重逻辑，如今已成为制约其持续健康发展的核心障碍。

营收停滞负债高企，流动性危机凸显

招股书披露的财务数据，勾勒出钱大妈“未老先衰”的经营困境：增长动能枯竭，盈利脆弱不堪，负债高企至资不抵债，财务风险已触及红线。

2023年，钱大妈营收为117.44亿元；2024年营收微增至117.88亿元，同比增速仅0.4%，增长近乎停滞；2025年前三季度，营收83.59亿元，同比减少4.2%。

值得注意的是，这一持续下滑态势与社区生鲜行业连年增长的趋势相悖，意味着钱大妈不仅未能抓住行业增量机遇、抢占新增市场份额，反而在原有存量市场中持续萎缩。

区域收入结构失衡问题进一步加剧，盈利分布极度不均。

2025年前三季度，“大本营”华南地区贡献了65.9%营收，但同比下滑6.8%，成为拖累项；非华南地区毛利率仅为6%，远低于华南地区12.5%的水平；港澳市场实现收入6.92亿元、同比增长7.6%，但受限于规模过小，难以对冲整体营收下滑压力，无法成为支撑公司发展的核心动力。

盈利端呈现“断崖式下跌”，核心业务盈利能力持续恶化。

2025年前三季度，受“可换股可赎回优先股公允价值变动”影响，公司净利润由正转负，录得-2.88亿元，净利率骤降至-3.4%，盈利状况急剧恶化。

即便是剔除非经营性损益的干扰，核心业务盈利表现依然不容乐观。2025年前三季度，公司经调整净利润为2.15亿元，同比下滑27.6%。

负债端压力高企，已陷入资不抵债的困境。截至2025年9月30日，钱大妈资产总额仅为17.95亿元，而负债总额却高达35.29亿元，资产负债率飙升至197%。

具体来看，公司流动负债达31.82亿元，流动资产仅为14.65亿元，流动负债与流动资产缺口高达17.16亿元，短期偿债能力薄弱。

内外部双重施压，创始人提前离场

从东莞菜市场的普通猪肉摊，到门店近3000家的百亿生鲜帝国，钱大妈花了13年从生鲜赛道跑出来，固然是成功的。

但如今钱大妈面对内部隐患与外部围剿的双重施压，创始人冯冀生的悄然离场，让这场IPO充满争议，其背后的深层问题，绝非一笔募资就能破解。

社区生鲜赛道早已进入红海竞争，钱大妈的核心优势持续瓦解，面临三重竞争对手的猛烈挤压。

前置仓玩家朴朴超市、叮咚买菜凭借“30分钟送达”的时效优势，精准抢占年轻客群；新零售巨头盒马计划大规模开设折扣店，以数千SKU的丰富品类和激进晚间折扣，直指钱大妈的价格敏感核心客群；美团优选、多多买菜等社区团购平台，则靠低价和成熟团长体系，不断分流下沉市场客流。

更致命的是，钱大妈数字化能力落后，IT团队仅213人，研发投入缩减，线上渠道占比不足5%，在“线上线下融合”的行业趋势中逐渐掉队。

就在上市筹备的关键节点，创始人冯冀生的“抽身”动作引发市场广泛质疑。

2024年12月，冯冀生以零代价将全部股权转让给姐姐冯卫华，辞去董事会职务，彻底退出实控人行列，冯卫华成为钱大妈的控股股东。

其离场背后，或是难以承受的个人债务压力。招股书显示，2023年末钱大妈应收冯冀生借款6997.1万元，2024年又向其出借450万元，冯冀生累计欠付公司7447.1万元借款。

而IPO后股价波动的不确定性、股份锁定期限制，或让他难以寄望上市后变现偿债。2024年6月，他通过公司1.1亿元赎回部分股权，结清债务后仅落袋2672.9万元。

雪上加霜的是，钱大妈估值连年缩水，最新估值约37亿元，较2019年D轮融资后的峰值缩水超一半，资本态度已然分化。

此外，2026年1月，8名非执行董事集体辞任，其中包括冯卫华的兄弟冯卫国等人，进一步加剧了市场对公司前景的担忧。

如今，冯卫华接手后的钱大妈，一边要在折扣策略与加盟商利润间寻找平衡，一边要应对愈演愈烈的行业竞争。互联网巨头加持下的竞争对手们，在价格、品类、场景上全面压制，华南腹地的优势也逐渐松动。

对钱大妈而言，这场IPO不是庆典，而是一场关乎生存模式的压力测试，其能否突围破局，仍未可知。