南方基金：五角大楼“披萨指数”飙涨，2026年全球配置展望

证券时报网消息，美伊局势依然紧张。

中国新闻网报道，据最新消息，美国五角大楼周边披萨店活动量激增。目前“披萨指数”（Doughcon）警戒等级为3级。有分析认为，华盛顿五角大楼附近披萨店的生意兴隆，似乎与世界各地发生的各种军事和地缘政治事件有关。

在新年中展望2026年，全球金融市场也正处于一个关键的康波转折点。所以临近春节，就先聊一些更宏观、大类资产的一些想法和布局。本期内容篇幅较长，共分三期、本文为第三期，各位读者朋友可收藏保存。

【下篇】

2026年大类资产的判断：

重点关注十大主流方向

2026年权益资产配置策略可概括为：把握美国盈利韧性、着重关注日本结构性机会、精选新兴市场成长标的。在整体估值偏高的背景下，贝塔收益空间受限，超额回报将更多依赖于对核心主题与区域的精准识别与布局。

3.1 美国股市：盈利驱动的延续与扩散

主流投行对2026年美股走势形成较强共识，目标点位集中于7500-8000区间（标普500），较当前水平具备9%-17%的上涨空间，为近十年来预期最集中的水平之一。

企业盈利增长是核心支撑。花旗预测2026年标普500每股收益（EPS）增速达16.3%，高于市场平均预期的13.7%。这一增长正从“七巨头”向更广泛板块扩散，金融、工业、消费等周期性行业有望受益于AI带来的效率提升与定价能力增强。支撑因素包括：美国经济温和扩张、企业利润率维持高位、人工智能提升生产率，以及美联储预计在2026年实施2-3次降息带来的流动性支持。

图表：2026 US Stock Market Sector Earnings Growth Forecast (%)

数据来源：花旗，数据仅供参考、不构成未来预测。

然而，当前美股估值已显著高于历史中枢，构成不可忽视的潜在风险。标普500指数当前市盈率约为26倍，明显超出近五年及十年均值水平。经通胀调整后的席勒市盈率（Shiller PE Ratio）接近39，远高于长期历史均值，反映出市场定价处于偏高区间。在此背景下，2026年美股回报的驱动逻辑预计将从估值扩张转向企业盈利增长，市场对基本面兑现能力的依赖将进一步增强。

信息技术板块的估值压力尤为突出。数据显示，IT板块平均市盈率达36倍，显著高于标普500整体的25倍水平。更需警惕的是，当前科技股行情的部分特征与1998年互联网泡沫时期存在可比性。自2023年以来，美股头部科技企业盈利增长对股价涨幅的贡献约为55.2%，与1995-1998年期间相近；而历史经验表明，当估值贡献逐步取代盈利成为主导力量时，市场往往面临调整压力。此外，美股杠杆交易规模与换手率均回升至接近2020年无限量QE时期的高位，显示市场投机情绪有所升温。

总体来看，美股作为全球科技创新的核心载体，仍具备结构性增长动能，仍是2026年资产配置中不可忽视的重要组成部分，但需更加关注入场时机与结构选择。尽管科技板块整体预期盈利增速为26.4%，但其内部结构正趋于优化——AI投资主线正从“基础设施建设”阶段迈向“应用落地”阶段。半导体与算力基础设施类企业虽增速或有所放缓，但盈利可见性已逐步清晰；相比之下，云计算、软件及商业应用层面的AI受益企业有望在2026年迎来加速期，因其正将前期技术投入转化为实际收入增长与运营成本节约。

相较纯AI科技主线，受益于基础设施复苏的工业、能源与材料板块亦具备关注价值，尤其在AI数据中心建设、电网升级与可再生能源投资持续加码的背景下。而对于消费品板块则宜保持审慎，特别是美国进口导向型企业及直接受影响于关税政策的企业，可能面临长期外部不确定性，全球供应链“脱钩”风险仍未消除。

从节奏上看，上半年可重点布局AI主题的延续性机会，尤其是AI应用层具备商业化能力的企业；进入下半年，随着美联储降息预期逐步兑现，或可增配金融、工业等顺周期板块，把握估值修复窗口，同时逐步减持交易拥挤的科技股头寸，并关注中小盘股在流动性改善环境下的表现潜力。

风险提示：需密切关注美联储政策动向与关键经济数据变化；警惕AI主题估值与盈利兑现之间的偏离风险；美国财政赤字扩张可能引发长期利率波动；地缘政治紧张局势仍构成潜在冲击。

3.2 日本股市：公司治理深化带来的结构性机遇

值得注意的是，日本股市在2025年展现出强劲表现，日经225指数全年上涨28.95%，显著超越同期标普500指数16.66%的涨幅，凸显其在全球市场中的相对优势。这一轮上涨并非短期情绪驱动，而是由多重结构性因素共同推动：

首先，公司治理改革持续深化。东京证券交易所（TSE）推动的板块重组与信息披露强化已进入实质阶段，企业被要求提升资本效率与股东回报水平。预计2026年中期将修订《公司治理准则》，进一步推动交叉持股的解绑与资本配置透明化，释放企业内在价值。

其次，“高市经济学”（Sanaenomics）初现轮廓。新任首相高市早苗倡导积极财政与结构性改革并举，通过扩大公共投资、减税激励与产业政策引导，提振国内需求与企业信心，形成政策与市场的正向循环。

第三，通胀环境趋于稳定。日本终于摆脱长期通缩困境，企业普遍获得定价能力，工资增长与成本传导机制逐步建立，名义GDP回升正有效转化为企业营收与利润增长。

最后，资金流入趋势明确。全球投资者，尤其是此前长期低配日本市场的国际基金，正加速关注日股资产。Janus Henderson研究指出，日本企业目前持有大量现金储备，为未来股份回购与分红提供充足弹药，进一步增强股东回报吸引力。

图表：日本2026年投资机会风险收益分布图

数据来源：杰富瑞量化策略、野村投信，数据仅供参考、不构成未来预测。

展望2026年，杰富瑞量化策略预计东证指数（TOPIX）在盈利增长驱动下具备13%的上行空间。野村投信预测东证EPS年增长率可达12%-15%，反映市场对企业盈利改善的较强信心。尽管日元升值可能短期压制出口企业盈利，但内需与金融板块将显著受益于加息周期延续与收益率曲线陡峭化。此外，并购监管框架的优化有望激发激进投资者活动，推动并购交易升温，成为价值释放的新催化剂。

关注方向上，半导体、AI相关企业、银行业、建筑行业具备较好基本面支撑。边际关注点在于经济数据韧性、货币政策节奏及由此引发的汇率波动。当前估值与政策环境结合看，日本市场仍处于较具吸引力的配置窗口。

风险：美国对日加征关税的可能性；日元升值速度与幅度超预期；地缘政治紧张及政策连续性不确定性。

3.3 新兴市场：聚焦结构性成长机会

印度：作为全球最具潜力的长期增长引擎，印度受益于人口红利、数字化进程加速及全球供应链转移。预计2026年GDP增速达7.2%。MSCI印度指数有望维持估值溢价，高盛给出14%的年度回报预期，主要基于四大支撑：政府持续推出支持性政策（降息、个税与GST减免）、企业盈利复苏、外资持仓仍处历史低位、以及估值压力逐步缓解。配置上或可关注金融（受益于信贷扩张与利差稳定）、消费（大众消费回暖、工资增长支撑购买力）及国防（政策支持、订单可见度高）板块。

东盟：越南与印度尼西亚是全球供应链重构的主要受益者。越南设定2026年GDP增长10%的目标，展现强劲发展意愿。尽管面临美国关税风险，但在“中国+1”战略下，外商直接投资持续流入，推动制造业、电子与芯片产业发展。印尼则依托镍资源与下游加工政策，在新能源产业链中占据关键位置。

拉丁美洲：巴西与智利等资源国将受益于绿色转型带来的铜、锂等金属需求上升。或可关注大宗商品周期相关行业。金融板块与套息交易亦具吸引力，巴西雷亚尔提供约13.4%的利差收益，但需警惕政治周期波动带来的不确定性。

3.4 欧洲股市：价值修复与增长约束并存

欧洲股市当前估值具备相对优势，但内生增长动力不足，2026年整体前景审慎乐观。

若全球经济实现软着陆，欧洲周期性行业（如化工、工业）有望迎来补涨。地缘紧张局势推动国防开支上升，利好军工板块；绿色转型持续推进，支撑公用事业与可再生能源企业盈利。

或可维持中性关注，优选具备高股息、全球业务布局及成本控制能力的优质企业。具体方向：德国——国防军工、重型制造、汽车零部件、工业软件；西班牙——旅游酒店、银行金融、消费品；英国——大型金融机构、跨国企业、油气公司。

3.5 A股与港股：政策驱动下的估值修复行情

2026年是“十五五”规划开局之年，政策重心明确指向“扩大内需”。中央财办已定调全年工作方向，预计赤字率维持在4%左右，专项债与超长期特别国债合计规模较2025年增加约6,800亿元，政策资源向科技创新、新基建、消费刺激与房地产稳定倾斜。

政策支持对股债市场均构成利好。股票层面，科技（AI、半导体）与内需（消费、服务）直接受益；人民币汇率有望回升至“6字头”，提升中资金融与消费股吸引力；国债与政策性金融债收益率具备下行空间，增强债券关注价值。

估值方面，A股与港股均处于全球相对洼地，构成外资再配置的重要窗口。A股当前PE约43倍，处于2001年以来50分位，股息率2.7%，高于10年期国债收益率0.8个百分点，利差处于近五年高位，凸显股票资产的相对吸引力，尤其银行、公用事业等高股息板块成为稳健资金首选。

盈利端呈现“前低后高”特征，一季度受春节与基数影响偏弱，3月后随政策见效与产业链复苏，制造业与消费板块盈利逐步回升。机构预测全年盈利增速4%-6%，其中AI、新能源等高景气领域增速或超10%，为估值修复提供支撑。

港股估值更具吸引力，恒生指数PE仅10-11倍，接近历史底部（历史低点约8倍），显著低于美股（25倍）与A股（43倍），修复空间明确。整体股息率超4%，金融、能源、地产等板块分红稳定，成为主权基金、养老金等长期资金重点关注方向。

多重因素共振下，两地市场估值修复具备较高确定性：经济预期改善（政策发力、PMI与社零企稳）、流动性宽松（美联储降息预期升温、美债收益率下行、全球资金流向新兴市场；国内M2与社融稳步扩张）、外资回流（南向资金预计净流入超6000亿港元，北向资金加仓科技与消费核心资产）、汇率升值（人民币走强提升港股人民币计价价值）共同构成支撑。

3.6 美国债券：利率路径分歧下的策略应对

2026年美债市场面临显著不确定性，核心在于美联储降息路径的分歧。工银国际预测全年累计降息50-75个基点，利率回落至3%左右“中性”水平；摩根大通资产管理则认为经济韧性支撑有限降息，政策利率或于3%-3.25%区间见底；美联储点阵图仅暗示一次降息，明显弱于市场预期。

图表：Expected US Treasury Yield Curve for 2026 Year-End (%)

数据来源：工银国际、摩根大通、美联储，数据仅供参考、不构成未来预测。

分歧源于对基本面的不同判断：一方面，失业率升至四年高点，支持宽松立场；另一方面，核心通胀仍具黏性，且政府债务高企对长期债券收益率构成上行压力。

从政治周期看，美联储或在2026年上半年保持观望，真正降息窗口可能延后至下半年，尤其考虑领导层变动可能，加剧上半年政策不确定性。

市场普遍预期收益率曲线将趋于陡峭，但驱动机制值得深思。摩根大通将其归为“牛市陡峭化”：货币政策宽松预期压低短端收益率（2年期或下行至3.3%），而对财政赤字可持续性的担忧推高长端收益率（10年期或在4.0%-4.5%区间波动）。

或可采取“哑铃型”关注策略：短端利用降息预期获取资本利得，长端适度关注以对冲尾部风险，但需警惕期限溢价上升。鉴于通胀或持续高于2%，或可着重关注通胀保值债券（TIPS）作为有效对冲工具。节奏上，Q2降息预期升温或推动债券价格上涨，可增加短期美债敞口，同时控制长期美债仓位。

3.7 黄金：从金融资产到战略储备的范式转变

黄金在2025年录得历史性涨幅，截至12月22日价格达每盎司4,455美元，全年上涨逾70%，刷新多项历史纪录。这一涨势不仅反映价格变动，更标志着全球金融认知的根本转变——黄金正从传统避险工具演变为战略货币储备资产。

展望2026年，尽管难以复制2025年的爆发式增长，但基本面支撑坚实，预计金价整体呈现高位偏强趋势。

一个关键变化是黄金定价逻辑的迁移：从“实际利率主导”转向“央行购金驱动”。2006-2021年，美元实际利率（10年期TIPS收益率）与金价相关性超90%，曾是核心定价锚。但自2022年起，两者关系断裂——即使实际利率回升，金价仍持续走高，表明央行战略性增持已成为主导力量。

数据来源：高盛、道明证券、摩根大通、花旗、瑞银、WGC，数据仅供参考、不构成未来预测。

这一转变的背后，是全球多极化加速与美元信用边际弱化。各国央行正将黄金视为维护金融安全、应对地缘风险的核心工具。当前全球黄金市值约18.4万亿美元，占全球GDP比重仅16.7%，无论绝对规模还是历史分位，均未达高估水平。若美元结算体系持续演变，黄金的战略配置需求仍有广阔提升空间。

2026年投资操作需把握三个关键窗口期。其一为年初阶段，重点关注美联储1月议息会议及欧央行12月政策动向，若市场出现回调至标普500约4200点区域，可视为逐步建仓的起点。其二为第一季度，密切跟踪美国GDP、就业与通胀数据，若经济指标显示疲软迹象，推动降息预期升温，黄金等避险资产可能获得支撑，此时可适度增加相关配置。其三为7月至9月，该时段为全球黄金传统需求旺季，亚洲国家节日消费带动金饰采购上升，叠加各国央行为应对秋季潜在地缘风险而增持储备，形成季节性支撑力量。

白银作为黄金的高弹性对应资产，其定价逻辑正经历深刻变化。过去四年间，白银供需格局显著收紧，库存持续下行，但价格反应尚处早期阶段。历史上金银比常呈现均值回归特征，在极端水平后易出现矫枉过正。需注意的是，这一过程可能伴随过度修正风险，投资者应积极跟踪下游工业需求与库存变动趋势。

白银的主要风险在于需求端的负反馈效应。其最大应用领域为光伏产业，占工业需求比重超40%，而光伏对材料成本高度敏感。尽管2026年白银价格大概率延续超涨态势，但阶段性剧烈波动或将加剧。一旦银价快速攀升导致组件成本压力上升，可能引发替代技术加速或装机节奏放缓，从而削弱基本面支撑。相较黄金，白银的金融属性较弱、工业依赖更强，若出现需求收缩，其抗跌性将相对不足。

风险提示：美联储政策路径调整、美国经济实现软着陆、地缘局势缓和、央行购金节奏放缓或转向、美元走强等因素均可能对贵金属价格构成压制。

3.8 铜：新能源转型中的战略资源

2025年铜价实现历史性突破，伦敦金属交易所（LME）现货铜年末报11,816美元/吨，全年涨幅达36%，年度均价升至9,916美元/吨，创2010年以来新高。本轮上涨的核心驱动力已由过去依赖宏观流动性的模式，转向“供给刚性”与“需求结构性升级”的双重共振。

展望2026年，尽管机构预测存在分歧，但供给约束趋紧、新能源与AI需求扩张、全球流动性边际宽松以及库存持续去化四大因素将共同支撑铜价中枢上移。

在新的产业背景下，铜的需求研究框架正在重构：新能源汽车单车耗铜量为传统燃油车的2-3倍，预计2026-2030年全球新能源车装机复合增速达9.11%；光伏每GW耗铜500-600吨，风电每GW耗铜800-1,000吨，新增装机维持高速增长；更关键的是AI数据中心建设，其电力系统与散热架构对铜材需求巨大。预计2026年数据中心新增铜需求约11万吨，总量达47.5万吨。

当前中国为全球最大精炼铜消费国，在50%自给率下，供应压力已促使部分领域出现“铝代铜”现象。同时，全球矿山产能释放缓慢，预计2026年全球精炼铜将出现约33万吨的供需缺口。值得注意的是，LME与CME之间的价差套利正吸引大量实物铜流向美国市场，若未来美国对铜进口加征关税，可能引发区域性溢价飙升，进一步加剧非美地区的供应紧张。

3.9 原油：面临结构性过剩压力

与基本金属的强势形成鲜明对比，原油市场在2026年面临供给宽松的挑战。美国能源信息署（EIA）预测，2026年布伦特原油年均价格将回落至55美元/桶左右。供需格局呈现与铜相反的趋势：一方面，非OPEC+产油国（如美国、巴西、圭亚那）产量持续增长，部分抵消OPEC+减产努力，预计全球日均库存将增加逾200万桶；另一方面，中国能源效率提升、电动车渗透率上升，长期石油需求增长前景趋于弱化。

这一价格水平将对主要石油出口国财政平衡构成压力，但有助于全球通胀中枢下移，为货币政策宽松提供空间。

3.10 豆粕：供强需弱格局延续

在贸易环境趋于缓和的背景下，豆粕作为抗通胀工具的作用减弱。2025年豆粕价格波动收窄，全年均价约2,800-3,200元/吨，同比下降6%-10%。全球大豆2025/26年度供应宽松，巴西产量预计达1.69-1.72亿吨，占全球总产量超50%，形成持续供给压力。

同时，中国养殖行业盈利承压，饲料需求增长乏力，叠加杂粕等替代品竞争加剧，导致豆粕整体呈现“供强需弱”格局。展望2026年，预计价格将在2,500-3,400元/吨区间窄幅波动，重心或进一步下移。

投资策略或可以观望为主，不追高、不抄底，可利用季节性波动进行波段操作，等待供应端出现减产或气候扰动等拐点信号。对于多数投资者而言，豆粕已非核心关注品种，宜选择性参与或阶段性回避。

四、资产配置展望

2026年全球资产配置的核心挑战在于，在积极的增长动能与显著的结构性风险之间寻求动态平衡。AI投资周期、政策支持与流动性改善构成上行推力，但估值偏高、信用压力与地缘不确定性亦不容忽视。

成功的投资策略应建立在扎实的基本面研判与灵活的战术调整基础上。或可在股票、债券、商品及另类资产之间保持合理分散，通过主动管理应对市场分化。在全球增长路径差异加大的背景下，区域选择、货币配置与行业轮动将成为获取超额收益的关键变量。

基于对全球主要资产类别（美股、欧股、日本、A股、港股、新兴市场、美债、欧债、中国债券、商品、现金）的综合评估，提出“深V股票、倒U债券、相对稳定商品、灵活现金”的四阶段动态配置框架：

核心配置关注度

Q1(1-3月)关注清单 — 政策红利期

Q2(4-6月)关注清单 — 政策转向期

Q3(7-9月)关注清单 — 全年最关键的逆向布局期

Q4(10-12月)关注清单 —机遇期

对于长期投资者而言，2026年提供了在多个资产类别和地区中捕捉结构性机遇的难得机会。关键在于保持警惕心态，对下行风险保持敬畏，同时不失对战略性增长机遇的把握。希望通过兼具进攻与防守的均衡策略，投资者有望在2026年实现稳健而可持续的投资体验。

投资有风险，入市需谨慎。