2026年2月资产配置月报：全球风险资产波动加剧，宏观政策定调提质增效

一、大类资产回顾：

1、股票月度回顾：

1月，受美联储降息预期变化及地缘政治冲突影响，全球风险资产波动加大，美股震荡偏强；国内市场资金回流，权益资产延续去年年底趋势且加速上涨，监管采取一系列降温举措后涨幅放缓，周期和科技双轮驱动主流指数大涨。全月来看，万得全A上涨5.83%。宽基指数全线上涨，中盘表现居前，中证500指数上涨12.12%，中证1000指数上涨8.68%；小微盘表现环比大幅改善，万得微盘股指数上涨10.58%；大盘指数表现靠后，上证指数上涨3.76%。80%的申万一级行业上涨，宏观不确定性推动资源品涨价，带动有色金属（+22.59%）、石油石化（+16.31%）表现强势。AI大模型公司相继在香港上市，北美AI应用落地加速带动传媒（+17.94%）涨幅居前；受监管控盘以及风险偏好上行影响，防御性板块下跌，银行（-6.65%）、家用电器（-0.97%）、非银金融（-0.53%）、交通运输（-0.38%）和农林牧渔（-0.15%）表现垫底。港股市场迎来开门红，恒生指数全月上涨6.85%，恒生科技上涨3.67%，南下资金单月净流入617亿港元，AH溢价收窄至118.56。

2、债券月度回顾：

1月以来，债市先调整后修复，各期限收益率多数下行。开年首周，受股市和商品开门红行情冲击，叠加超长债供给担忧，债市明显承压，10年期国债收益率一度逼近1.9%。随着监管上调融资保证金比例，权益市场快速降温，央行呵护资金面、宣布结构性降息并称年内降准降息仍有空间，债市转为震荡下行。全月来看，10年期国债收益率下行3.6BP至1.81%。

3、商品月度回顾：

1月，大宗商品氛围偏多，贵金属强势领跑，伦敦金现货月末收于4880美元/盎司，较上月上涨13.01%；国内黄金现货收于1160.68元/克，较上月上涨19.85%。有色板块震荡上行，伦铜收于13070.50美元/吨，上涨4.59%；沪铜收于103680元/吨，上涨5.54%。原油市场开年强势，布伦特原油收于69.83美元/桶，月涨幅14.64%；上期所原油收于470.80元/桶，月涨幅8.93%。黑色板块区间震荡，基本走平，上期所螺纹钢收于3128元/吨，月涨幅0.19%；大商所铁矿石收于791.50元/吨，较上月微涨0.25%。农产品表现较好，大商所大豆收于3551元/吨，月涨幅2.66%；大商所玉米收于2271元/吨，月涨幅2.02%。

数据来源：Wind资讯

二、宏观资产表现

1、经济表现

2025年12月宏观经济数据延续生产韧性、外需支撑、内需偏弱的格局，但从趋势看，2025年四季度以来物价温和回升已经开始带动企业盈利质量改善，工业企业营收利润率同比增速连续多月实现正增长，宏观基本面开始释放出积极信号。

生产端依旧彰显出韧性，同时新旧动能转换加速。12月规上工业企业增加值同比增长5.2%，较11月回升0.4个百分点，其中，高技术制造业同比增11.0%，动能强劲。在量、价、利三因子共振改善的驱动下，12月工业企业利润单月同比由-13.1%反弹至5.3%，结构上“K”型分化的特征十分突出，中游装备制造业为盈利增长的核心引擎，反映新质生产力对工业基本盘的支撑。虽然受春节错位影响，1月PMI再度回落，但由于PPI同比降幅依然窄于成本端（PPIRM），价差红利的持续释放预计能够带动工业部门的盈利质量逐步改善。

外需方面，多元化的结构升级增强了我国出口对抗周期性波动的能力。12月出口延续超预期回升态势，当月同比（以美元计）增6.6%，全年累计增长5.5%，对宏观经济形成有效支撑。其中，机电及高新技术产品表现强势，12月当月同比增速达13.4%，拉动出口增长约7.2个百分点。在发达经济体需求整体放缓的背景下，我国对东盟、非洲及拉美等新兴市场出口同比实现两位数高增，这种市场多元化的战略布局有效分散了外部环境的不确定性，预计也能够为2026年一季度的外贸表现奠定量价基础。

内需方面，整体依旧处于由“蓄力整固”向“实物量转化”的过渡期。12月固定资产投资与社零的表现依旧不及市场预期，固定资产累计同比-3.8%，依旧为经济增长的主要拖累项，社零同比增0.9%，较前值回落0.4个百分点，排除部分高基数的影响外，主要反映终端需求的改善尚需时日，但基本面改善的逻辑在积累，随着财政化债资金的拨付，建筑业现金流逐步修复，基建投资预计将在2026年上半年成为“稳增长”的主引擎。价格方面，12月CPI同比升至0.8%，录得年内最高点，PPI环比连续正增长，反映“反内卷”政策引导下的供给侧优化初见成效。往后看，节后宏观经济的修复斜率或将取决于基建托底向下游制造业盈利预期的传导速度。

数据来源：Wind资讯

2、宏观政策

宏观政策定调方面，地方两会释放了鲜明的“稳中求进”信号。截至2026年2月9日，全国31个省（区、市）地方两会已陆续召开，2026年全国各省GDP增速目标加权平均约为5.0%，虽较2025年略有下调，但这种主动“淡化增速、提质增效”的定调，为“十五五”开局留出了充足的结构调整空间。政策重心已由单纯的规模扩张转向内生增长质量的提升，意味着宏观调控将更加注重财政的可持续性与防范化解重点领域风险，力求在复杂环境下构筑中长期的“政策底”。新质生产力成为政策落地的绝对重心。多地政府工作报告将人工智能、低空经济与具身智能作为竞逐赛道，显示出产业政策正通过“人工智能+”行动深度赋能传统制造业。面对内需的“蓄力整固”过渡期，政策端呈现出“微观化、精准化”特征。财政支出优先保障高校毕业生就业、生育支持及养老等民生短板，旨在通过“稳信心”来“稳内需”。消费政策从单一的商品补贴向服务与情绪导向转型，文旅、康养等精神消费领域获得更明确的政策背书。这种逻辑转变预示着，政策或将通过改善居民预期来重塑消费动能，而非依赖大规模的中短期刺激。

财政与货币政策展望方面，随着地方两会定调完成，2月至3月将进入“十五五”开局项目的集中入库期。预计超长期特别国债与地方政府专项债将保持高强度发行，重点流向“两重”建设及地下管网等重大民生工程。财政支出的“清欠”效应将继续修复中上游企业现金流，为3月后的复工复产储备动能。考虑到2月下旬至3月全国两会窗口期，货币政策预计维持“中性偏宽”。在总量层面，为对冲地方债发行压力，央行大概率通过逆回购及MLF平价续作维持流动性合理充裕；在结构层面，预计将加大对“新质生产力”及金融“五篇大文章”的再贷款支持力度，引导金融机构向制造业升级与民生领域精准滴灌。

数据来源：Wind资讯

三、资产配置分析及展望

1、股票市场

从资金面看，个人客户是1月增量资金的主要来源，企业和机构以净卖出为主。融资净买入额加速上行至2.7万亿元上方，后续融资保证金比例上调、月末美联储提名人选公布导致全球风险资产巨震，融资余额呈小幅下滑态势，全月融资盘增加超2000亿元。权益基金整体发行回暖，股票型和混合型基金发行规模约813亿元，环比增长65%。1月A股新开户数为491.58万户，环比增长89%，同比增长213%。其中，个人投资者开户490.53万户，机构投资者开户1.0554万户。企业和机构行为上，监管为抑制过热的情绪大幅卖出宽基ETF，全月ETF净流出约8400亿元，其中沪深300ETF资金净流出额超过5000亿元；A股回购实施金额和预案金额环比分别下滑33%和42%，控股股东实施增持金额和预案金额环比分别下滑69%和36%。

从基本面看，1月制造业PMI走弱，生产扩张动能放缓，内外需同步回落；非制造业景气度回落至荣枯线以下，弱于季节性水平，建筑业景气水平明显拖累。基本面的改善仍需长期性修复，但不乏亮点：一是大宗商品涨价带动价格回升，二是装备制造和高端技术制造业持续释放增长潜力。消费方面，临近春节，飞天茅台动销边际好转，短期批发价企稳。此外，纺织服装、酒店餐饮及旅游、零售等国内需求均出现改善迹象。 展望2月，市场正处于经济数据和业绩的真空期，春节前市场流动性或将下降，考虑到市场自身的估值水平和前期逆周期调节的阻力，成交量进一步放大前，市场大幅上涨的概率不大。现阶段围绕增量催化展开的结构性行情或是市场维持交投活跃的关键，成长风格、小盘风格或将占优。春节后关注国内资金回流，以及“弱美元”叙事下海外资金流入情况，市场或回归上涨趋势。港股方面，恒生科技下游需求有待企稳，向上逻辑并不坚实，恒生指数表现或优于恒生科技指数。

数据来源：Wind资讯

2、债券市场

短期来看，债市将维持震荡偏强走势。一方面，国内经济延续弱复苏态势，地产数据疲软，内需仍待提振，在央行呵护下2月资金面和资金价格料将保持平稳，基本面和资金面均有利于债市。未来全球政治局势及经贸关系仍然存在较大不确定性，避险资产仍有配置价值，岁末年初市场对债券的配置需求或将有所回升，央行恢复买债也对债市情绪构成一定支撑。另一方面，稳增长政策、经济数据、机构行为、央行操作和风险偏好变化可能成为影响债市的关键因素，中美关系、地缘冲突也可能会对市场形成扰动，后续债市走向仍然面临较多不确定性。策略方面，短期内组合可以保持中等久期，但需要根据市场情况灵活应对。以中短期信用债作为底仓，获取相对确定的票息收益，同时通过中长端利率债获取资本利得收益。目前收益率仍处于历史低点附近，在不确定性增加且市场波动较大时，应注意控制交易节奏。利率债仓位需根据市场情况灵活调整，后续关注1月经济金融数据、政策、资金面和风险偏好的变化，在市场发生不利变化时及时调整组合久期。

数据来源：Wind资讯

3、量化多头/市场中性/CTA策略/大宗商品

（1）量化多头

1月市场情绪先快速上升，后在监管调控下有所下降，全月交投活跃、市场波动率放大。市场20日波动率大幅冲高，月中冲到71%的峰值后因受市场逆周期调节，月末回落至37%，而过去4年历史均值则为16%。两市日均成交额3.01万亿，月内A股最高日成交额3.94万亿，创历史新高。风格指数大多上涨，成长优于价值，国证成长上涨5.65%，国证价值上涨2.38%；中盘风格明显强势，其中中盘成长和中盘价值分别上涨11.65%和10.51%；规模指数上，中盘股延续强势、微盘股环比大幅改善，沪深300＜中证2000＜中证1000＜万得微盘股指数＜中证500。个股平均波动率小幅上升至3%附近；个股和行业表现分化加大，少数权重股涨幅巨大，且月末动量因子反转，超额获取难度加大。指数超额分化，全市场范围内，跑赢沪深300、中证500与中证1000指数的个股占比分别约为67%、24%及31%。 风格因子上，表现最好的为市场联动因子、贝塔因子和成长因子，分别上涨4.73%、1.33%和0.73%。表现最差的是规模因子、流动性因子和动量因子，分别下跌1.68%、0.54%和0.38%。 展望2月，前期躁动情绪释放、春节前市场流动性偏紧，交投活跃度或将下降，预计A股短期波动将下降。小微盘超额有望继续修复，带动量化选股和指增策略超额改善。

（2）市场中性

风格因子表现较好，仅规模因子、动量因子、非线性市值因子以及杠杆因子录得负收益，其余风格因子录得正收益。

月度基差方面，IC、IM、IF、IH贴水均收敛，IH贴水转升水；截至2026年1月30日，IH下季合约贴水率1.12%，IF下季合约贴水率约0.36%，IC下季年化贴水率约2.16%，IM下季年化贴水率约3.44%。

根据私募排排统计数据，市场中性策略产品1月平均收益约0.51%。本月市场整体表现积极但内部分化显著，核心特征是“中小盘与成长风格占优”，沪深300指数强度较弱，而中证500和中证1000指数比较强势，个股表现普遍跑输中证500和中证1000指数，非线性市值因子压制超额最多，整体超额环境较为一般；基差大幅收敛，但IC、IM月内多次在深度贴水和快速升水之间切换，对冲成本波动放大，对产品业绩也带来一定挑战。随着年报预告披露窗口关闭，小盘风格有望迎来阶段性修复，节前配置或更趋均衡。1月以来，受指数压制跑输市场的超额收益存在回补空间，叠加对冲成本显著改善，市场中性策略的配置价值正进入较优窗口期。

（3）CTA策略

CTA因子表现分化，波动率、动量、偏差以及短期基差动量因子录得正收益，其余因子均为负收益。

CTA策略产品1月平均收益约5.35%。1月商品市场呈现高波动与强分化特征，为CTA策略创造了普涨环境。行情节奏上先扬后抑：上半月有色与贵金属趋势行情主导，下半月受突发鹰派宏观信号冲击出现剧烈反转。策略层面分化明显：长周期趋势策略因信号滞后遭遇双向波动冲击，短周期趋势及截面套利策略则凭借灵活调仓与方向中性特征表现相对稳健。当前CTA策略运行环境仍以结构性机会为主导。近期贵金属及有色板块虽经历超预期回调，但结合全球流动性宽松周期、供给端刚性约束及地缘避险需求等中长期支撑因素，其底层逻辑尚未发生根本性扭转。后续CTA策略收益或将更多依托结构性行情的延续性，以及波动率中枢回升所带来的趋势捕捉与套利空间，整体仍具备震荡中缓步向上的运行基础。

（4）大宗商品

1月大宗商品氛围偏多，贵金属强势领跑。2026年1月伦敦现货黄金市场呈现"冲高回落、极端波动"的运行特征，月初金价在技术调仓与地缘因素交织下维持震荡；月中随着美欧"格陵兰岛"争端等地缘风险急剧升温，叠加市场对美联储降息预期重燃及“去美元化”叙事发酵，金价开启快速拉升模式并频创历史新高，峰值触及5598.7美元/盎司；月末则在多重利空共振下急转直下——美联储新主席提名引发政策收紧担忧，部分地缘局势现缓和迹象，叠加前期巨幅获利盘集中了结与程序化抛售踩踏，1月30日金价单日暴跌9.25%，创1983年以来最大单日跌幅，几乎吞没全月涨幅。原油燃料油市场开年迎来“开门红”，但波动率显著抬升，核心驱动来自地缘冲突、极端天气与库存数据的共振。月初，俄乌冲突升级及伊以局势不稳定性增加，潜在供应风险推升油价；中旬至月末，伊朗局势持续发酵，哈萨克斯坦油田因电网故障临时停产，叠加北美寒潮抑制美国原油产量，多重利好交织下油价维持震荡上行；月末随着美伊对话消息落地，前期积聚的地缘风险溢价快速回吐，油价高位回落。整体来看，1月油价在地缘博弈与供需边际变化中完成了一轮"冲高-震荡-回调"的完整周期。1月铜价整体呈现偏强震荡格局，主要受供应端收紧预期与市场情绪剧烈波动共同驱动。月末特朗普提名沃什出任美联储主席，市场对宽松政策预期降温，叠加贵金属板块大幅回调拖累，有色品种普遍承压回落。供应层面呈现多空交织：自由港印尼计划二季度中重启Grasberg铜矿，基本符合市场预期；但Capstone旗下Mantoverde铜矿因工会罢工陷入基本停产，同时铜陵有色米拉多铜矿二期项目投产时点延后，原料端紧张格局进一步加剧。尽管现货升水持续走弱，但矿端供应约束对铜价底部仍形成有效支撑，预计短期铜价将维持高位震荡态势。当前钢材市场"强预期、弱现实"的结构性矛盾依然突出，一方面，大宗商品市场部分品种剧烈波动形成情绪外溢，黑色产业链各品种跟随震荡加剧，市场参与者对后市判断分歧显著，多空博弈进入白热化；另一方面，基本面承压态势未改——今年冬储力度整体偏弱，行业供给端维持相对平稳，叠加春节临近的季节性因素，下游终端需求持续收缩，在需求降幅预期大于供应降幅的共识下，钢材自身基本面缺乏实质性向好支撑，短期价格走势仍难言乐观。

展望后市，黄金长期向好的底层逻辑依然稳固，但需警惕的是，经过连续拉升后金价已处于历史绝对高位区间，市场情绪进入高敏感状态，短期易受边际因素扰动而出现剧烈波动。策略上，中长期资金可借回调窗口逐步布局，黄金作为对冲信用风险与资产波动的配置工具，其战略价值并未削弱。原油市场面临供需宽松与地缘博弈的双重考验。基本面看，供应过剩压力持续，美国宣布接管委内瑞拉石油资源并有意提升其产能，全球供需格局整体偏向宽松；地缘层面不确定性高企，美伊谈判反复性强，近期随着谈判现转机，油价风险溢价快速回吐，后续需密切跟踪谈判进展。铜市方面，市场风险偏好切换叠加岁末终端消费进入传统淡季，价格运行或以估值修复逻辑主导，假期期间外盘波动风险值得重点关注。黑色板块正处于现实压力与政策预期的博弈窗口。春节后两会召开在即，市场对宏观刺激政策的乐观预期有所升温，但基本面延续供需双弱格局，节后钢厂复产力度或弱于季节性常态，预计钢价将在弱现实与强预期之间维持震荡博弈态势。

4、大类资产配置展望

（1）周期状态与资产配置

从增长-通胀来看，当前经济处于“供强需弱、价格磨底”的复苏前期。新动能的高增对冲了传统地产链的下行，但内生动能的实质性反转仍受限于季节性节奏与居民信心。CPI受食品与金银价格支撑温和走升，PPI在“反内卷”政策与输入性因素作用下触底回升。整体呈现“低增长、温和通胀”的典型复苏前期特征，价格传导的滞后性意味着利润改善目前仍集中在中上游。

从货币-信用来看，当前金融环境呈现出明显的“货币总量充裕、信用结构优化”特征。货币端，银行体系流动性保持合理充裕，短期利率平稳，为政府债发行营造了良好的环境。信用端，总量扩张已不再是政策首选，信用投放正经历从“地产/融资平台”旧载体向“制造业/民生补短板”新载体的深度腾挪。随着地方两会对民生保障与设备更新的强调，信用的“质”优于“量”，呈现出“宽货币、优信用”的格局。

综合来看，周期状态总体对应于复苏早期阶段，相应资产表现排序为：债券、股票>商品。如果后续能够出台超预期的财政与货币政策刺激，并观察到实际政策效果显现，那么周期状态有望逐渐向复苏中期过渡，相应资产表现排序为：股票、商品>债券。

数据来源：五矿信托产品及资产配置部

（2）月度主观评分与资产配置展望

数据来源：五矿信托产品及资产配置部

（文章来源：五矿信托）

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