瑞穗展望日本“后大选时代”：短期“高市交易”主导 中期关注消费税减免

智通财经APP获悉，日本自民党(LDP)在2月8日举行的众议院选举中斩获465个席位中的316席，瑞穗证券近日针对日本大选发布研报，对该事件后短中期市场动态进行展望。

这一成绩创下战后日本单一政党的席位新纪录，也让自民党单独拥有众议院三分之二多数席位，凭借这一优势，被参议院否决的法案可重新提交众议院表决通过。包含日本维新党的执政联盟，如今合计拥有352个众议院席位。

与此同时，作为最大反对势力的中间改革联盟仅获49席;前立宪民主党遭遇历史性惨败，其候选人在单一选区中多名落选，国民民主党 (DPFP)的众议院席位仅小幅增加，而参政党与未来团队的席位则实现了显著增长。

针对自民党承诺的食品饮料消费税两年免税政策，日本首相高市早苗表示，她认为此举“正当合理”，且不会为落实该政策发行特别赤字国债，经新成立的全国委员会审议后，她将及时向国会提交相关立法草案。

同时，高市早苗将可退税税收抵免制度列为“首要工作”，她解释称，此举意在解决社保保费的累退性问题，而消费税减免是各项准备工作完成前的纾困举措;即便全力加快制度设计流程，相关准备工作仍可能需要“2到3年”。

高市早苗还评价现任内阁是“履职尽责、实绩斐然的优秀团队”，表示暂不考虑改组内阁，但同时称，愿为执政联盟中的小党日本维新党单独增设一个内阁职位。

鉴于反对党几乎一致呼吁削减消费税，自民党通过提出食品消费税有限期免税方案，将这一议题的争议性降至最低。高市早苗在选举临近时更是对此事保持缄默，既避免了市场波动，也规避了反对党的批评。自民党此次能取得压倒性胜利，很大程度上归功于高人气的高市早苗将选举“个人化”，以自身的政治生涯为赌注展开竞选。

市场短中期潜在反应

诚然，目前相关信息有限，市场预测存在难度，但该行仍借此梳理了对短期及中长期市场走势的看法。

短期走势

尽管部分民调已释放信号，执政联盟的历史性胜利并非完全出人意料，但选举本身存在固有不确定性，市场或许并未充分消化这一压倒性胜选的结果。因此，市场初期大概率将由所谓的“高市交易”主导：市场预期高市早苗将巩固其党内支持基础，进而更顺利地推行其“负责任且积极的公共财政”理念，在此背景下，股市或将走高，日本国债收益率曲线趋于陡峭，日元则面临贬值压力。

不过，债市的反应或许会更为复杂，多数市场参与者(甚至占主导地位)认为，执政联盟的全面胜选，最终可能降低日本实施激进财政扩张政策的可能性。

高市政府的财政政策立场，归根结底仍将取决于市场反应，以及即将召开的全国委员会讨论结果，消费税减免乃至其他扩张性财政举措的推进与否均不例外。在该行看来，这种持续的不确定性将让债市对高市早苗后续的公开表态高度敏感，利率也因此存在大幅波动的显著可能。

由于高市早苗在一场竞选演讲中提及日元贬值的利好影响，日元已于上周走弱，该行也注意到，日本央行可能被迫进入“防御模式”，加快货币政策正常化的加息步伐。具体而言，在其他条件不变的情况下，日本央行原本计划在6月或7月再次加息，从而恢复至2025年4月特朗普政府发布“解放日”互惠关税公告前每半年加息一次的“常规”节奏;但如今该行认为，根据未来几周的日元走势，加息时间或提前至4月，甚至3月。

中期走势

在市场充分消化选举结果后，金融市场的关注重点将大幅转向消费税减免政策的可行性，以及其可能的实施范围、规模与时间节点。这一政策的最终走向，很大程度上取决于高市政府的财政政策是否会偏离财政纪律——至少在该行看来，去年底内阁通过的2026财年预算案，充分体现了政府的财政纪律性。

高市早苗曾表示，将在2026财年推行消费税减免政策，且不依赖发行特别赤字国债融资。截至目前，尚无明确方案能填补该政策造成的税收缺口(预计每年约5万亿日元);高市早苗亦指出，相关细节(包括“免税”与“零税率”的细微区别)，需经即将成立的跨党派全国委员会讨论敲定。

该行预计，相关讨论需耗费大量时间才能形成结论，原因在于资金填补方式的争议性较大，制度设计方面的意见也存在严重分歧，甚至自民党内部也有势力反对消费税减免政策。具体而言，该行认为，高市政府需先制定首份《经济财政运营与改革基本方针》、征集2027财年预算申请，直至2026年底着手起草2027财年税制改革方案时，消费税减免的具体方案(无论最终内容如何)才可能逐步明晰。

换言之，2026财年末前落实食品消费税减免政策(无论部分减免还是全面减免)，难度极大。且由于相关争议难以快速得出定论，该行预计市场参与者将持续关注财政政策转向扩张性的潜在可能，这也将让日本长期及超长期国债收益率持续面临温和的上行压力——因为市场无法对任何一种潜在情景进行充分的定价或排除。

那么，一旦日本政府就食品消费税政策敲定最终方案，市场将作何反应?

1.若找到稳定的资金来源填补税收缺口

该行认为，政府找到方案填补每年约5万亿日元的税收缺口的可能性相对较低，但倘若实现，即便消费税低税率状态的持续时间超过两年，债券市场和外汇市场对日本财政纪律的担忧也将有所缓解。

2.若未能找到稳定的资金来源

A. 一种可能性是，政府恪守不发行特别赤字国债的承诺，选择搁置消费税减免政策，或仅推行现有资金可支撑的有限减免。此举对日本的财政状况无实质影响，财政担忧的缓解也将对日元和超长期日本国债形成支撑，但高市政府的支持率大概率会因此下滑。

B. 另一种可能性是，政府最终决定推行大规模的无资金支撑消费税减免。此举将被视作财政失责，甚至可能引发“三重抛售”——即日本版的“特拉斯冲击”，届时日本长期及超长期国债收益率的涨幅将远超1月20日的水平，国内股市和日元也将同时遭遇强烈的抛售压力。

目前该行认为，情景A的可能性高于情景B，原因在于：高市早苗似乎对市场的潜在反应有所考量;选民并未完全认可消费税减免政策的民生纾困效果;且特朗普政府正在背后施加间接压力。