距离楼市底部还有多远？

2025年的楼市呈现前低后高的现象，一季度靠着去年9月那波新政的余热，市场还算稳住了，量价都没啥大波动。但到了二季度，政策效应慢慢退了，市场又开始往下走。全国新房销量、一线城市二手房价格这些关键指标，跌幅是一月比一月大。

这一轮下行，说白了就是去年9月的救市政策效果用完了，市场又回到了政策刺激前的状态。你看全国新房销售面积的月度走势，还有一线城市房价的变化，都能明显看出来。

如果把时间拉长看，过去二十多年支撑房地产高速增长的两大主力——人口红利和经济增长，现在都已经放慢了脚步。房地产市场也因此告别了高增长阶段，进入了周期下行的通道。再加上2014年棚改政策，导致2015到2018年房价涨得太猛，脱离了基本面支撑，所以2021年之后，房价就开始往合理水平回归。

2025年的市场走势，也验证了我之前的判断：如果没有新的政策介入，房地产市场会继续向理论上的底部靠拢。至于什么时候是底部？有两个重要指标：

第一，成交量。现在成交量基本见底了，下跌空间不大了。我之前分析过，抛出掉投资需求，只看城镇化带来的刚需以及改善需求，每年商品住宅销售面积的底部就是6亿平米左右。

第二，成交价。一线城市的房价还没见底，房价见底的一个条件是租金回报率要高于按揭贷款利率。现在一线城市平均租金回报率只有1.8%，而最低的按揭利率还在3%左右，说明房价还有下行压力。

根据对中国香港、美国、日本等市场历史周期的研究，房地产市场的“见底”通常不是某个具体时间点，而是一个分阶段的过程。一般来说，会按照“政策底 → 成交量底 → 价格底”的顺序一步步走。

放到咱们国内来看——

• 政策底已经很明显了，从2023年8月开始，中央和地方连续出了好几轮宽松政策。目前可用的政策空间，其实不多了，包括25年全年其实也没有重磅政策出台。
• 成交量底在一线城市已经有企稳的迹象，但放眼全国，整体还是在往下走。
• 价格底还没出现——不管看官方统计的70城房价指数，还是民间机构的一线城市二手房数据，下跌的趋势都还没扭转。
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也就是说，现在只是政策托住了市场，成交量和价格还在寻底的过程中。特别是房价，离底部还有一段距离。

从国际经验来看，房价要真正触底，一般会出现一个关键信号，就是租金回报率上升到超过按揭贷款利率和长期国债利率。

咱们看看几个例子：

• 香港：2003年房价见底，之前从高点跌了近70%。那时候租金回报率升到了5%–6%，远高于当时2.5%左右的低利率，之后开启了长达15年以上的房地产大牛市。再比如最近一轮房价的回调中，目前全国也只有香港一个城市房价企稳了，根本原因在于香港租金回报率高达3%以上，已经超过了按揭利率。
• 日本：房价在长期下跌后，2005–2012年期间见底。东京的房价也从高点跌了70%，租金回报率升到4%–5%，比当时的长期国债利率高了3–4个百分点，也比当时约2%的按揭利率高，市场这才真正稳住。
• 纽约：次贷危机后，2012年房价见底，比最高点跌了25%，其他城市跌了30%–35%。当时纽约的租金回报率升到4%左右，高于3.5%的按揭利率，也高于3%的长期国债利率。
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现在国内一线城市的租金回报率，平均只有1.8%，还低于30年期国债利率（2.3%），更低于最低按揭利率（3%），跟最低按揭利率之间还有40%的差距。

好消息是，经过这几年房价下跌和按揭利率下调，现在租金回报率跟按揭利率相比几年前，确实有所收窄。比如24年初，那时候一线城市的住宅租金回报率只有1.5%左右，按揭贷款利率却高达4%左右，两者的差距比现在大很多。

坏消息是，租金回报率依旧明显低于按揭利率。就算未来利率再降，租金也有可能继续往下走（按目前的经济和收入情况，租金大幅上涨显然不可能），所以房价可能还有30%–40%的调整空间，有可能会回到2014年前后的水平。按近三年的平均跌速来算，一线城市房价要见底，可能还得3年左右。而且现在的跌幅还没出现收窄的迹象——不管看国家统计局的数据，还是民间机构的统计，2025年房价跌幅还在扩大。房价不太可能跳过“跌幅收窄”这一步，直接在2026年止跌。

随着房价不断下跌，市场的心理预期也在变弱。二手房市场上，主动调低报价的业主比例越来越高，而且调价的幅度每个月都在加大。（可以参考我过去写的这篇文章：摩根斯坦利：一线城市购房情绪恶化）

现在市场的主要风险，已经从“成交量萎缩”变成了“房价持续下跌”。成交量低对经济的直接拖累已经没那么明显了，但房价如果一直跌，就会通过财富缩水、预期变差、抵押品价值下降这些渠道，可能引发一个恶性循环——价格越跌，大家越观望，观望越多，价格越跌。

2026年开年，求是就发表了对房地产行业的支持文章（参考我的文章：深度解读：《求是》重磅文章《改善和稳定房地产市场预期》）。这是一个信号，所以今年，我希望能够看到更加重磅的救市政策，比如统一下调住房交易税费，包括契税、增值税、个人所得税等；进一步下调房贷利率，可参考2008年时基准利率七折；买房退税，即上海2000年前后曾使用过的按揭贷款抵扣个人所得税等。

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