跨界豪赌还是价值投资？延江股份高溢价收购亏损半导体资产引监管注目

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作者| ynew

编辑| wenxi

2026年年初，A股并购重组市场保持活跃。据Wind统计，截至1月28日，今年首次披露的并购重组事项已超过297起，其中重大资产重组有12起。战略性新兴产业，尤其是半导体、人工智能等领域，成为上市公司并购重组的核心阵地。然而，在这股跨界转型的热潮中，部分案例因估值合理性、业务整合风险及信息披露等问题，引发了市场与监管的密切关注。

主营一次性卫生用品面层材料的延江股份（300658.SZ），近日抛出一份重大资产重组预案，计划以发行股份并支付现金的方式，收购专注于集成电路高端电子信息互连材料的宁波甬强科技有限公司98.54%的股权。这意味着，这家以打孔无纺布、PE打孔膜闻名的企业，正试图将业务版图从日常消费品材料，一举扩张至技术壁垒高筑的半导体材料领域。

One

主业承压下的转型“豪赌”

标的资产光环下的持续亏损与高负债

延江股份的跨界并非无的放矢，其背后是主营业务增长乏力带来的沉重压力。

公司上市后曾一度凭借熔喷无纺布业务迎来高光时刻，2020年因防疫材料需求井喷，净利润冲高至3亿元。然而，随着行业特殊需求回落，公司盈利水平急剧下滑。2024年归母净利润仅剩2728.43万元，较上市初期大幅缩水。尽管2025年前三季度业绩略有恢复，实现归母净利润约4250.18万元，但与巅峰时期相比已然“缩水九成”。

图片数据来源：同花顺

在主营业务贡献有限、内生增长乏力的背景下，寻求外延式增长成为管理层的重要选择。通过收购甬强科技，延江股份希望切入正处于高速发展期的集成电路高端材料赛道，分享行业成长红利，培育新的业绩增长点。

甬强科技成立于2019年，是一家致力于成为高端集成电路互连材料领军企业的高新技术企业。公司核心产品包括高性能覆铜板、半固化片等，主要应用于AI算力、高速通讯、先进封装、5G/6G及航空航天等领域。其客户名单堪称“豪华”，直接客户包括深南电路、沪士电子、生益电子等知名PCB厂商，终端客户则覆盖浪潮信息、中科曙光等服务器设备巨头。

然而，靓丽的赛道与客户背景之下，是持续亏损的财务现实。

2023年至2025年前三季度，甬强科技营业收入分别约为0.70亿元、1.10亿元和1.39亿元，虽呈现增长态势，但归母净利润却连续为负，分别为-3782.91万元、-4440.60万元和-3169.44万元，亏损额未见显著收窄。三年来累计亏损已达1.14亿元。

持续亏损导致公司财务状况不断恶化。资产负债率从2023年末的51.59%攀升至2025年9月末的60.44%。公告显示，甬强科技在宁波北仑区建有年产1000万平方米高速高频及BT类基板材料的产能，但“产能利用率偏低”、“尚未实现盈亏平衡”，巨额固定资产投入未能带来相匹配的收入规模。

Two

估值合理性存疑

无业绩承诺的高溢价收购？

本次交易最引发市场关注的核心问题在于估值。

截至目前，交易各方尚未签订明确的业绩承诺及补偿协议。这意味着，若甬强科技未来业绩未达预期，原股东无需承担补偿责任，所有经营风险将完全由延江股份及其股东承担。在标的公司连续亏损且盈利前景尚不明朗的情况下，这种“无承诺”收购的安排，其估值支撑逻辑何在，成为悬在投资者心中的巨大疑问。

尽管本次交易的具体评估值与交易价格尚未最终确定，但可以预见将形成可观的商誉。根据会计准则，商誉无需摊销，但需每年进行减值测试。一旦甬强科技日后经营不及预期，巨额商誉减值将直接侵蚀上市公司利润，成为业绩报表上新的“雷区”。

此外，本次收购比例高达98.54%，几乎是“全盘接纳”，被市场部分观点解读为“变相借壳”。标的原股东可通过交易实现大量股份变现，而未来潜在的减持压力则将由上市公司承接。

Three

收购方自身：资金匮乏与“输血式”融资

跨界整合存挑战

延江股份自身的财务状况，也让这场跨界并购显得“压力山大”。

截至2025年9月末，公司总资产约27.86亿元，账上货币资金仅2.17亿元。以自身资金实力难以支撑此次并购。预案显示，公司拟向实际控制人之一谢继华及其控制的企业发行股份募集配套资金，发行价定为9.94元/股。募集资金在扣除费用后，将全部用于支付本次交易的现金对价。

这一安排实质上是由实际控制人为本次收购“输血”，凸显了上市公司自身资金实力的不足。低价向实控人定增募资，也引发了市场对于是否损害中小股东利益的讨论。

如果说财务风险尚可量化，那么业务整合的挑战则更为复杂和深远。

延江股份与甬强科技分属完全不同的行业领域：前者是面向宝洁等国际大客户的卫生材料制造商，后者是服务于PCB及服务器产业链的半导体材料供应商。二者在客户群体、生产工艺、技术研发、供应链管理和企业文化上均存在巨大差异。

公司也在公告中坦言存在“业务转型及整合风险”，交易完成后上市公司主营业务、资产规模和人员架构都将发生较大变化。如何实现有效的内部管控升级，融合不同的管理思维，是摆在管理层面前的现实难题。

人才与团队的稳定性是另一大隐忧。交易完成后，甬强科技创始人贺江奇等实际控制人将成为延江股份的小股东（合计持股预计将超过5%）。创始人身份转变及股权大幅稀释，可能影响其持续投入的积极性。一旦核心技术人员流失或团队积极性下降，甬强科技赖以生存的技术优势和客户资源或将动摇。如何设计有效的激励机制，留住关键人才并保障研发持续投入，是并购后需要直面的问题。

客户结构与盈利平衡的矛盾同样突出。甬强科技虽已切入头部客户供应链，但在生益科技等龙头主导的市场中，其产品竞争力和盈利模式尚未得到充分验证。为获得大客户认可，公司可能采取了“薄利甚至亏本换订单”的策略。未来整合后，延江股份若试图提升产品毛利率、改善盈利，或将面临稳固客户关系与追求利润之间的两难抉择。

Four

监管聚焦：

跨界并购中的信披与估值拷问

延江股份的案例并非孤例。2026年1月以来，已有盈展发展、康欣新材、鼎龙股份、韩建河山、星华新材、风范股份、明阳智能等多家公司筹划跨界并购，其中不少为传统制造业企业向半导体、高端装备等领域转型。

这股热潮也引来了监管层的密切关注。近期，康欣新材、华立股份、风范股份、美克家居、得邦照明等多单跨界并购案均收到了交易所的问询函或关注函，问询重点直指信息披露的真实性、估值的合理性、跨界必要性以及整合风险等核心问题。

泽浩资本合伙人曹刚对此解读称：“这表明，监管对真正有利于公司质量提升的跨界持包容态度，但对炒概念、不合理的高风险跨界等行为严厉打击。”监管的及时介入，旨在引导市场理性投资，督促上市公司审慎决策，保护中小投资者权益，防止“忽悠式”、“跟风式”重组。

据财迅通观察，延江股份跨界收购甬强科技，是传统制造业企业在主业增长瓶颈下，寻求战略转型的一个缩影。半导体材料作为国家战略性新兴产业，长期发展前景广阔。若能成功整合，上市公司有望打开新的成长空间，实现“双轮驱动”。

然而，这份预案也清晰地揭示了此次交易面临的诸多挑战：持续亏损且无业绩承诺的标的资产、上市公司自身并不宽裕的财力、巨大的商誉减值风险、以及跨越两个截然不同行业所带来的整合难题。这场“豪赌”的成败，最终将取决于标的公司技术优势能否如期转化为市场盈利，以及两家公司能否顺利跨越行业与文化的鸿沟，实现“1+1>2”的协同效应。

对于投资者而言，在面对此类跨界并购时，或许需要多一分冷静与审视，穿透“热门赛道”的光环，仔细辨析交易条款的合理性、标的资产的真实盈利能力以及后续整合的可行路径。毕竟，产业转型的道路从来不是坦途，唯有扎实的技术、稳健的经营和审慎的整合，才能穿越周期，真正提升上市公司质量与价值。

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