产业链弱势地位或制约长期发展，家族企业嘉德利冲刺沪主板IPO

1月14日晚间，上交所官网显示，泉州嘉德利电子材料股份公司（以下简称“嘉德利”）主板IPO对外披露了首轮审核问询函回复。

据了解，嘉德利是专注从事BOPP电工膜研发、生产和销售。公司IPO于2025年11月6日获得受理，并于当年11月27日进入问询阶段。

嘉德利由“黄氏家族”掌舵的企业，凭借超薄膜技术在国内乃至全球市场占据重要席位。然而，在经营发展中公司原材料与生产设备受制于海外供应商、客户集中度较高，面临产业链地位弱势、应收账款挤压现金流以及核心产品单价持续降低三大核心痛点，给企业稳健运营带来显著压力，这些问题与家族控股模式叠加后，进一步放大了经营及合规风险。

兄弟控股、家族掌权，公司治理隐患暗藏

嘉德利呈现出股权高度集中、家族控股属性鲜明的核心特征，不仅由家族成员合计掌握绝对控股权，且核心管理岗位均由家族成员占据，形成紧密的家族管控体系；即便在上市辅导期引入外部投资者，也未改变这一核心格局。

从股权结构来看，嘉德利的控股权始终围绕家族体系更迭，最终形成表兄弟共同绝对控股的格局。公司由郭丽珍创始设立，2010年8月郭丽珍将股权平均转让给黄泽忠、黄炎煌，二人就此成为公司现任控股股东与实际控制人。作为表兄弟，黄泽忠与黄炎煌各持有公司47.9442%的股权，合计持股比例达95.8884%，对公司拥有绝对控制权；且二人签署《一致行动协议》，约定意见未达成一致时均投反对票，从制度层面进一步巩固了共同控制的地位。

家族管控的深度体现在核心管理岗位的家族化布局，形成了以亲属关系为纽带的紧密管理体系，各关键环节均由家族成员把控。其中，董事长黄焕明为黄炎煌父亲、黄泽忠姑父，执掌公司整体战略决策，处于管理核心；黄泽忠任董事、总经理，黄炎煌任董事、副总经理，二人作为实控人共同主持公司日常经营管理，掌握经营决策权；财务总监黄坤锋为黄泽忠表兄弟，把控财务这一核心运营环节；此外，黄泽忠母亲陈美英也曾担任公司董事，公司战略、经营、财务等核心岗位均由家族成员占据，家族企业的特质尤为突出。

值得关注的是，嘉德利的家族控股与管理格局，背后是清晰的家族内部传承脉络，股权与核心管理职务的更迭均在家族体系内完成。股权层面，2010年郭丽珍退出后，公司股权由黄泽忠、黄炎煌平分接手，完成了股权的家族内部传承；管理职务层面，2022年11月，黄焕明从郭丽珍丈夫黄栋良手中接任董事长职务，黄泽忠的总经理职务则从黄炎煌母亲黄碧芬手中接任，核心管理职权实现家族内部交接，而黄泽忠母亲陈美英也在2022年11月至2024年3月期间担任公司董事，进一步印证了家族在公司治理中的深度参与。

2025年6月，处于上市辅导期的嘉德利首次引入外部投资者，试图完善股东结构，但外部持股比例极低，未改变家族控股的核心格局。此次公司引入福创投、交控金石、金圆展鸿、招商文旅（SS）4家外部投资者，以8.83元/股的增资价格募资1.5亿元，资金全部用于产线建设；引资后公司股东人数从2位扩充至6位，但外部投资者合计持股仅4.1116%，其中福创投持股1.9187%，其余3家持股均不足1%，对公司决策难以形成有效制衡，黄泽忠与黄炎煌的共同绝对控股地位依旧稳固。

针对这一股权与治理格局，嘉德利虽已在招股书中明确提示相关风险，但仍需要警惕。这种家族化管理模式，不仅容易导致公司内部治理流于形式，缺乏有效的内部监督和制衡机制，且家族成员与公司之间易形成复杂的关联关系，出现关联交易不规范、未履行充分信息披露义务的情况，以及家族成员占用公司资金、挪用公司资源等利益输送行为，引发合规风险，影响公司上市进程及后续持续经营。

上游依赖、下游绑定，长期发展或受制约

嘉德利在报告期内的业绩表现较为亮眼，2022-2025年6月，嘉德利的营收5.51亿元、5.28亿元、7.34亿元、3.67亿元，扣非净利润分别为1.88亿元、1.38亿元、2.34亿元、1.27亿元，保持高速增长趋势，但细究其经营模式，难掩脆弱底色。

产业链层面，嘉德利呈现明显的弱势格局，核心体现在供应链关键环节的高度对外依赖与议价能力不足。生产端，公司已投产的7条BOPP电工膜生产线全部采购自德国布鲁克纳，设备供应高度集中且依赖海外厂商，若遭遇国际贸易摩擦等不确定因素，可能面临设备采购延迟或受限的风险；原材料端，生产所需的电工级聚丙烯树脂90%以上采购自博禄公司等海外供应商，国产化替代能力不足，原材料采购集中度极高，进一步削弱了其成本把控与议价主动权。同时，销售端客户集中度偏高，前五大客户收入占比超六成，对核心客户的依赖度较高，难以通过多元化客户结构提升议价话语权，形成了“上游受制于海外供应商、下游依赖核心客户”的被动产业链格局。

除产业链端的被动局面外，应收账款的持续高企进一步挤压企业现金流，加剧了资金周转压力。报告期内，嘉德利应收账款随营收规模增长持续攀升，从2022年的7679.57万元增至2025年6月末的1.54亿元，两年间增幅达92%，远超同期营业收入32%的增速。尤为值得关注的是，2025年上半年应收账款账面余额占营业收入的比例高达44.14%，且应收周转率从2022年的7.01次/年降至4.62次/年，回款效率持续下降。

此外，鹰峰电子、华佳新材等核心客户较多使用迪链票证结算，该凭证不属于正规票据，延长了资金回笼周期，截至2025年6月，迪链票证结算金额已增至5658.14万元，进一步加剧了现金流占用压力，同时，公司曾被发现存在个人卡收取货款的情况，虽已整改，但暴露出财务规范性不足的问题，结合其关联交易定价公允性待验证的现状，不排除关联方存在隐性资金占用、影响回款效率的可能，叠加各期末均维持在1.13亿元以上的存货占用，企业流动性面临较大考验。

核心产品单价的持续下滑，进一步加剧了嘉德利的经营压力。嘉德利的核心产品为BOPP电工膜，其中超薄膜作为核心增长引擎，平均售价从2022年的7.99万元/吨下降至2025年上半年的6.92万元/吨，降幅达13%，薄型膜、中厚膜等其他核心品类单价也出现不同程度下滑。公司解释，产品单价下滑主要受原材料成本波动、市场供求关系变化等因素影响，但本质上与产业链弱势密切相关，由于上游原材料采购议价能力不足，无法有效转嫁成本压力，下游客户集中度高又难以自主提升售价，最终导致产品单价承压，尽管公司主营业务毛利率仍高于行业均值，但单价下滑仍对营收质量与盈利稳定性造成了直接冲击。

整体来看，嘉德利兄弟控股下的股权高度集中、家族全面掌权带来的治理短板与产业链弱势、应收账款高企、产品单价下滑等经营痛点，对公司产能扩张、技术研发及市场竞争力提升形成较大制约。对于公司能否顺利IPO，市鉴将会保持关注。