六年封神的HBN母公司赴港闯关，IPO能解“科学叙事”之困？

当国货美妆从流量红利期迈入价值深耕期，资本市场的审视愈发严苛。2026年1月26日，HBN母公司深圳护家科技向港交所递交主板上市申请，试图以“中国功效护肤第一股”的身份，为国货高端化路径打上资本印记。从普及“早C晚A”护肤理念到凭460万高复购用户站稳市场，HBN用六年时间书写了新锐品牌的成长神话；但上市招股书披露的业绩增速、渠道依赖、研发短板等细节，也让这场资本狂欢背后的“科学叙事”争议再度发酵。

高光数据背后：高毛利与强复购的双重支撑

护家科技的招股书，开篇便铺展出国货功效护肤的亮眼答卷。财务数据显示，2023年至2025年前三季度，公司营收从19.48亿元稳步增至15.14亿元（前三季度），净利润更是实现爆发式增长，从0.39亿元飙升至1.45亿元，两年间增幅近3倍，经调整净利润率也从4.7%提升至9.6%，盈利质量持续优化。75%左右的稳定毛利率，不仅印证了护肤品行业的优质盈利空间，更体现了HBN产品的核心溢价能力——其改善型护肤品毛利率长期维持在74%以上，维稳型护肤品毛利率更是接近78%，远超行业普通水平。

用户粘性是HBN最引以为傲的护城河。截至2025年9月，公司累计复购用户超460万，天猫、抖音平台平均复购率分别达35.4%和44.0%，较美妆行业20%的优秀复购线近乎翻倍，在抖音美妆类目月复购率超30%的行业背景下，这一数据堪称标杆。支撑高复购的，是其深入人心的大单品矩阵：“发光水”“双A醇晚霜”连续三年稳居国内同品类销量前列，咖啡因眼霜长期霸榜电商畅销榜，形成了国产品牌中少见的长青单品系列。

科研层面的“硬投入”的也为品牌加分不少。HBN组建了硕博占比85%的百人研发团队，自建5000㎡研发中心，累计发表近50篇SCI论文，更完成4款中国新原料备案，包括基于“药物杂合原理”设计的类A醇分子“补骨脂酚阿魏酸酯”。作为国内唯一为全线产品开展SGS国际权威真人功效检测的品牌，其超万人规模的实测数据，构建了差异化的信任壁垒，更被中国社科院认可为“真功效”理念的早期倡导者。

争议焦点：科学叙事与业务脆弱性的双重拷问

资本市场从不轻信“完美画像”，HBN的高光数据背后，隐藏着多重亟待破解的隐忧。首当其冲的是“科研叙事”与核心实力的落差——尽管学术成果亮眼，但公司核心产品仍难逃对外部供应链的依赖。明星成分“复合维A醇”的主效成分来自帝斯曼，美白核心“α-熊果苷”为行业通用原料，就连主推的“ACTCOCOON®黄金微粒包裹技术”，本质也是代工厂微囊化工艺的品牌化包装。这种“科研营销化”的打法，虽能通过纪录片、专家背书将实验室语言转化为消费信任符号，却始终面临“科学感大于实效感”的质疑。

业务结构的脆弱性则是悬在头顶的达摩克利斯之剑。护家科技100%收入依赖HBN单一品牌，且仅拥有36个在售SPU，产品矩阵单薄；渠道端更是极度集中，2025年前三季度线上渠道贡献95%营收，线下渠道虽同比增长167.9%，但基数仅0.75亿元，占比不足5%。这种“单品牌+强线上”的模式，使其深度绑定电商平台规则与流量成本，一旦遭遇平台算法调整、大促失利或头部主播翻车，业绩将直接承压。更值得警惕的是供应链风险，2024年前五大供应商采购额占比达49.1%，贸易应付款项周转天数从54天拉长至124天，存货周转天数升至130天，资金占用与库存管理压力凸显。

行业试金石：国货高端化的信任大考

护家科技的上市，早已超越单个企业的资本跃迁，成为国货功效护肤赛道的一次价值测试。当前中国皮肤学级护肤市场2019-2024年复合增长率达16.7%，远高于行业整体，但市场仍处于发展早期，对比成熟市场还有巨大空间。HBN若能凭借扎实的产品力、持续的研发转化，证明“科学护肤”可兼顾口碑与业绩，将为国货高端化树立标杆；但若是“科研叙事”被证伪为精致的营销表演，泡沫破裂不仅会重创企业本身，更会削弱整个国货品牌在高端市场的信任根基。

对于这场资本闯关，市场无需急于喝彩或唱衰。高复购率证明了HBN的产品吸引力，新原料研发展现了长期潜力，而线下渠道拓展与海外布局也为增长提供了新可能。但品牌必须正视短板：优化业务结构，降低渠道与供应链依赖；加大研发投入，打破核心技术对外依赖；理清财务逻辑，传递长期发展信心。

在成分党崛起、消费者愈发理性的今天，“功效”二字从来不是营销话术的堆砌，而是需要产品、数据与体验的反复验证。护家科技能否摘下“功效护肤第一股”的桂冠，最终不在于故事讲得有多动听，而在于财报的持续稳健、产品的迭代创新，以及用户用真金白银投出的长期信任。