听顶级投资人聊“十五五”之后钱往哪里投

国资引领，科创破局

当前，股权投资行业正步入认知回归与能力重塑的“淬炼期”：长期资本持续扩容，耐心资本日益成为支撑科技创新的核心力量，投资机构聚焦硬科技与战略新兴产业，深化布局、深挖价值；多元退出与投资路径不断拓展，加速构建“投早、投小、投科技”的良性生态；政府引导基金与国资投资平台已成长为产业发展的“稳定器”与“助推器”，携手产业方及各类资本，共建深度融合、共创共享的产融生态。

作为“十五五”规划的开局之年，融中第十五届中国资本年会暨大虹桥科创投资大会应势启幕。本届峰会以《淬·炼》为主题，汇聚政府部门代表、头部投资机构、顶尖经济学家及行业领军企业，于新年伊始展开深度对话，共议投资趋势、产业发展与科技创新前沿，致力于打造覆盖出资人、投资人与企业端的高效产融生态圈，推动投资产业链全链条融合与价值贯通。

2026年1月14日，融中第十五届中国资本年会暨大虹桥科创投资大会上，围绕“‘十五五’，顶层设计架构下的创投新机遇”进行了讨论。国新基金联席首席投资官廖俊霞作为主持人， 深天使董事长迟东妍、金浦投资总裁范寅、 越秀产业基金董事长、管理合伙人卢荣、上海国投先导基金总经理温治以及浙创产业董事长郑钧作为嘉宾参与了讨论。

以下为本次论坛内容，由融中财经整理。

机构介绍

廖俊霞：大家好！非常感谢融中的邀请和平台，大家可能还沉浸在上一个非常有含金量的对话中，在这里开启新的话题。首先还是老套路，请各位在场的嘉宾轮流介绍一下自己。

迟东妍：深圳天使母基金于2018年在深圳市政府的大力支持下成立，开创了国内天使投资领域的生态先河，目前管理100亿天使投资基金和20亿种子基金。成立六七年来，天使母基金主要做了三件事：一是打造天使投资人生态圈，目前与国内外天使投资人和合作机构已达80多家，引进了英诺、真格基金等优秀天使投资人落户深圳。二是投资项目持续增加，截至目前已投资1138家企业，聚焦国家尖端技术领域和关键核心技术。三是打造天使投资生态，我们的投资特征是”522”——成立时间不超过5年或首两轮内、企业资产或收入不超过2000万元、人数不超过200人，真正做到投早、投小、投科创。我们不仅提供资金，还帮助子基金寻找项目、进行产业对接、融资和政策咨询。经过多年发展，已培育估值超过1亿美金的潜在独角兽企业251家，占投资企业总数的22%；估值超过10亿美金的独角兽企业6家，3家已IPO登陆资本市场。

范寅：金浦投资于2009年经国家发改委批准，由上海市政府旗下的上海国际集团和金控平台设立，专门服务上海金融中心建设。第一只基金是90亿规模的上海金融发展投资基金，是当时国内最大的人民币基金之一。经过三个阶段发展，目前已形成”1+9+3”产业基金管理格局，管理基金规模近650亿，投资项目约550个，已有80多个上市项目，预计年底将达90-100个。金浦始终坚持市场化方向。募资方面，第一只基金90亿中，上海国有资金占比不超过20%，民营市场化资金超过50%。投资方面，目前覆盖智能制造、半导体、AI、低空、绿色等各赛道。

卢荣：越秀产业基金成立于2011年，母公司是上市公司越秀资本，是越秀集团的产业投资平台，目前累计管理规模超1500亿。越秀产业基金目前主要聚焦绿色、科技两个领域，重点布局包括新能源汽车、半导体、人工智能、国防科技与商业航天、生物医药几个重点方向，过去也投资了一批像宁德时代、寒武纪，以及最近商业航天很火的中科宇航、微纳星空等明星项目。越秀产业基金主要业务，包括母基金业务、股权投资直投和夹层投资。这些年充分显现我们自己特色化经营策略，包括产业结盟、FOF+跟投、投早投小、区域深耕等特色化经营手段。目前累计投资直投200家企业，通过FOF、S累计投资超过1500家企业，希望在座的朋友有机会到广州、到大湾区看看，跟越秀建立、加强互动。

温治：上海国投先导母基金于2024年7月成立，代表上海市政府和国有资本支持总书记交给上海的三大先导产业任务——集成电路、人工智能、生物医药，总规模达千亿。一年多时间，累计投资规模超过400亿，今年开年已有两个项目在港股上市，市值达千亿。子基金方面，已投资50多只，覆盖从早期VC到并购基金的全阶段。三大先导产业在2025年“十四五”收官之年实现了良好增长。母基金将继续践行耐心资本和战略资本使命，加大在三大先导产业投早投小投硬的长期布局。

郑钧：浙创产业是浙江省创新投资集团下属专门管理政府产业基金的平台，前身是浙江金控投资管理公司。一是管理浙江省政府产业基金，目前认缴超过600亿，投资123只子基金，直投项目近百个。二是去年与全国社保理事会合作设立社保科创基金，从发起到首批项目投成仅用76天，是全国首只落地的社保科创基金，规模500亿，其中约300亿为主/子基金，期待全国优秀GP落户浙江。三是背靠浙江省创新投资集团这一省级国企，可对接国家和省级政策及各地市县区资源，提供项目来源和综合生态赋能，实现企业全生命周期培育。

廖俊霞：国新基金作为中国国新开展国有资本运营的重要抓手，始终将服务国家战略作为核心使命，聚焦科技创新与产业升级主线，持续为优质企业注入资本动能。国新基金累计投资项目超330个，金额超1200亿元。其中，投资战略性新兴产业项目超310个，占总投资金额近80%，为科技创新注入了源头活水,期待与新老朋友共建创投大生态圈。

“十五五”的资本与政策双扶持

廖俊霞：今年是”十五五”开局之年，国家陆续出台了对创投的支持政策和产业导向政策。前天发改委、工信部等部委出台了政府引导基金投资投向指引和评价管理办法，对创投行业影响深远。请问各位，预计”十五五”期间哪些领域将获得政策和资本双重加持？如何从国家战略高度转化为实际投资赛道？创投行业会有哪些变革？国资、产业资本、市场化资本如何融合发展？

迟东妍：首先，“十五五”现在摆在我们面前，投资人想做其实用一句话，因为我们这几家都是国资国企背景的，所以跟国家大政策紧紧走在一起，国家缺什么就投什么。现在缺什么呢？很明显的是硬科技、技术自主创新、前沿技术不断拓展。重点领域大同小异，我们看得很清楚，人工智能、商务航天、量子技术，包括医药、新能源等尖端科技。在过去一些天当中，我们已经逐渐尝到了技术从“追赶”到“并跑”到“领跑”的趋势，中国人自己做趋势的创新，我们把它从梦想逐渐变成了现实。

以我天使自己投的企业来说，我们有种子基金，有一些企业还在实验室里，会跟团队探讨To C、To B还是To G，是小试中试，产业链、供应链怎么打通，我们来帮他对接产业，让产业端帮他进行技术的测试，让前端企业少走弯路。

因为天使现在是前国最大的天使基金，我们的项目都很小，你都想不到有多小，前两天说一个企业的估值有200万，那你投200万你就空了。我们有一个很好的现象，不断地跟创新的生命体打交道。上个月投了几家企业很有意思，都是做数据的，有的是做数据合成的，有的是做运动控制的，有的是做数据采集的，在数据变现的赛道，我们跟很多新鲜的东西、新鲜的内容在打交道，团队很年轻，有的都到了99年，有很多都是国际回来的，还有国内著名高校、著名院士、教授以及要获得诺贝尔奖科学家们带出来的团队。天使在这个赛道里是扎扎实实地在未来的五年里依旧牢记初心、不忘使命，继续培育种子期、天使期的项目，我们要培育好种子，等他们长大的时候再请产业方、市场投资人进入，把他们逐渐地培养壮大，走向资本市场，为国家未来空白的领域创新奉献天使的力量。

比较欣慰的是天使看到了最近国家发改委出台的一系列政策，尤其是刚刚出来的国创基金，规模很大，1500亿，我们单只子基金出资是30%，这又给我们前期早期的项目打进了“强心剂”，对早期项目的投资，从国家层面给予了很大的信心和支持。企业从成长到成熟，到走向资本市场的生态链条要跨越最难走的“死亡之谷”，很多企业大概有80%、90%都在这个过程中没有办法再继续生存下去。在激烈的竞争当中给他持续的增加资本的投入，让他在市场化的成长下，用资本的力量、产业的力量推动他加速发展，迈入死亡之谷，这样他就有更多的精力放到研发端、科技布局的领域，这是国家层面在“十五五”做出来的重大举措。

投资接下来能做哪些事？分为“募投管退”四个层次。

“募”，现在的募资环节很多领域，国家、国企、国资的力量占了主导，其实可以更加多元和，尤其要撬动高净值人群、民营资本的投入。尤其最近几个大芯片企业的上市，还有国内具身智能赛道的企业不断活跃，让更多企业家们、民间资本们都看到了资本的活力，信心最近不断增强。金融活水要真的活起来，让更多人投入到项目的投资圈里来，最近也看到了赚钱效应，很多大基金、出资人、投资人在这一轮资本打造过程中都赚得盆满钵满，感觉2026年起码是投资大年，在募投管退环节在资本风险、价值风险过程中形成了闭环，IPO会决定了最后的退出环节，大家看到了我能有效的退出，这是这些年来做创投最好的阶段。

“投”，因为我们都是国资国企的投资管理机构，希望在未来“十五五”的过程中能更加完善考核机制，建立更长期的绩效考核办法，不要以单个项目成败论英雄，要看整体项目考核基金估值增长。还有容错机制，这两年一直在说，但具体的容错机制各地方都在探讨，落地的声音也不断在高涨，希望能在未来的“十五五”过程中建立完善的机制，能尽职免责。有些企业在发展过程中因为不可抗力，因为技术研发的失败，真的引起了损失，投资人尽职尽责的情况下可以容忍这种错误，这样才能更加有效地激励着做风险投资的这群人、这些队伍不断向前冲。

范寅：“十五五”规划颁布以后我们认真学习了，感觉“十五五”规划从国家顶层设计来说对中国顶层发展和未来五年到十年规划里非常重要的文件，里面总结了几点中国的重要优势：中国制造、统一大市场、中国人才，每年500万物化软件行业相关的毕业生出来以后都会对中国未来科技行业发展带来很大的促进作用。从产业规划来说，当然国家发改委主任在新闻发布会上放下豪言说未来十年中国在打造几个新的万亿赛道的产业，从过去“十四五”期间已经得到一些验证，比如说像新能源汽车赛道、光伏赛道虽然卷得很厉害，但在这方面中国已经把这两个产业打造成全国领先赛道，包括新能源电池。 在“十五五”规划里，我们自己内部通过学习认为产业规划分成几块：

一是已经相对确定性比较强的，未来必须要发展的核心战略赛道，AI赛道这是毋庸置疑的，围绕AI产业链赛道，AI上游硬件、中间是大模型，下游是AI各种各样的应用，这都是值得继续投资布局的。在前面2-3年内，中国在半导体硬件方面通过国家产业投资引导，包括政府资金、社会资金的投入，加上最近两家大模型公司、几家芯片公司陆续科创板和港交所上市，已经成功把AI市场热情带动起来了。

二是技术需要突破的赛道，需要适当提早布局、加大布局。比如具身智能是AI和硬件相结合最理想的赛道。未来想象空间不可估量，从国内外大家都在积极布局，中国不断出现了一堆具身机器人的公司，大脑、小脑+硬件不断融合发展，美国也在这方面有很强烈的发展，包括特斯拉都有自己机器人的重点发展，这块也是我们持续关注的。未来的硬件、软件上都需要不断突破，包括数据方面的不断突破。

另外，与此相关的能源、固态电池、核聚变发展最后是能源问题，各种各样的能源解决方案使得我们要对AI应用畅想、具身智能畅想、低空经济畅想，都需要能源解决方案，值得投资布局。还有一些终端场景的赛道也是我们要积极看的，最重要服务所有科技，包括金融要服务到实体经济里，要看到科技和科创金融怎么样能真正导入到老百姓感受到的日常传统产业和生活中去，是大家要关注的应用赛道。当然还有一些很成熟的赛道要不断地继续来看，包括生物医药、健康行业需要不断做。

关于创投企业怎么改变，金浦这16年来一直不断地根据市场一年而变，一开始是成长期偏中后期的投资机构，到现在是全赛道，从早期发展，不能叫天使基金，我们也有很早期，甚至种子基金都已经设立了，最近在核聚变里专门设了一个小小的种子基金，规模不大，1亿，开始做投资布局。另外思路要往后，基金投资有投有退，国家也在鼓励并购是很重要的方向，尤其关于科创企业退出，并不是所有赛道、所有我们投的企业都能够顺利实现IPO。当然最近的北交所、港股、科创板、创业板有一定的可预计性，但并购也是很重要的方向。往两端走，往并购端积极做布局，围绕我们所投的企业做的相关赋能。

三是国有资本、产业资本、市场化资本的协调发展。这个问题大家一直在实践中不断磨合、不断思考的问题。

国有资本的特点是什么特点呢？要求相对有一定的确定性，政策性、确定性、功能性是它要求的，在投资决策中要求流程规范、全程可追溯、结果能评价，如果有问题还能追责。所以，国资在这块做的时候，在落实功能性和政策性的属性上能够积极发挥作用，但发挥作用的方式，像郑钧总、温治总的方式以母基金+直投的方式可能更好，这种方式能更好地把资本杠杆放大，调动市场化资金资源帮他打动，更好的触手伸出去。

产业化资本是在他所熟悉的产业里，有影响力、有场景、有市场，能对产业的布局和发展有影响力，这也是我们跟产业资本合作中看重的，和链主企业做CVC合作，我们来发挥金融资本的优势，他们发挥产业资本的功能，一起围绕重点产业进行打造。

市场化资本是决策灵活、募资灵活、管理灵活、退出灵活，全部都很灵活，灵活的背后是市场化的一种决策，更好地在中间发挥柔性的作用，这三者在里面的功能如果能够很好地协调起来，还是能够更好地支持中国科创事业的发展。

廖俊霞：谢谢范总，非常干货，赛道聚焦人工智能、具身智能、机器人、低空经济、能源和终端场景应用，阶段方面投早投小，后端看并购，以及国有资本、产业资本和市场化资本的充分融合。

卢荣：我用三个关键词分享。

第一个关键词是”范式变更”。“春江水暖鸭先知”，资本市场是整个市场的先行指标。从去年以来，摩尔线程、沐曦、壁仞、寒武纪等半导体公司的股价上涨背后，资本市场的底层逻辑已发生范式变更。一级市场的投资逻辑也在随之变化。“十五五”规划不再仅是战略指导，而是行动指南，投什么、不投什么已有非常清晰的导向。核心就是国家需要什么，我们投资什么——国家需要在中美科技博弈中聚焦解决”卡脖子”问题和重大薄弱环节。今天在座的都是国有背景，但过去主角是美元基金。美元基金的投资逻辑是”水大鱼大”，看重大行业、大赛道、优秀团队。但现在对国有背景投资机构而言，出发点和入口必须聚焦在服务国家高水平科技自立自强。

第二个关键词是”不确定性”。现在资本市场向好，大家感觉欣欣向荣，但穿透被投企业去看市场环境，中美对抗不会轻易缓和，从贸易战、科技战，到未来更艰巨的金融战、货币战，可预见将是长期过程。国内经济问题、城投问题、金融风险、老龄化问题等也决定了经济周期不会短期内好转。在长期大周期里，被投企业面临各种风险，投资机构如何穿越周期、在不确定性中找到确定性，本身就是一件很难的事。

第三个关键词是”淬炼”。作为投资机构本身也是一家企业，如何进行底层逻辑的淬炼，从众多不确定性中找到确定性，同样是很难的事。

最后送大家12个字：“厚植家国情怀，紧扣时代主题”。

温治：“十五五”规划已指明未来五年方向，我们将积极拥抱国家战略。去年在融中年会上我提起一级市场已转向举国体制时代下的科技产业投资，国家资源投向哪里，哪里就会产生优质项目。虽然我们是战略型国家耐心资本，但从一开始就坚定不移拥抱国家战略。从历史和周期角度看，这也是中美博弈、大国竞争中投资国运的必选项，而非可选项。方向上大家看法一致——资本市场给科技产业、国家战略的优质公司提供上市机会。上海国有资本在AI领域的布局，从算力基础设施、GPU到AI应用，后续还有具身智能、端侧、数据语料等，都将得到国家战略、市场和政策的支持。上海国有资本勇于承担，也享受了这波政策红利。创投机构需要迭代认知和能力，我们比较看重那些PMF打造较强、模型可适配可优化的机构。

母基金在布局“微笑曲线”两端，除了卡脖子、先进制程等重大战略项目和并购外，也投很早期的项目，如脑机接口和AI应用等。我们注意到组织类型正在发生变化，随着AI普及，一人公司（OPC）模式值得关注。创投机构也将面临组织形式和业态的革命性变化，未来可能更看重优秀投手个人能力，中后台可能外包，这些都将随AI时代来临而发生。

郑钧：“十五五”的规划确实就是我们投资的方向，要深植家国情怀的投资会带来可观的回报。

重点讲讲第二个题目，即在当前形式下，当年的投资机构应该如何应对？大概有以下几个变化：

一是要有深刻的对政策的解读能力、对项目的判断能力，也就是投资机构本身的职别能力要大大加强。比如说生物医药领域，同一个类别的疾病不同的管线都可以达到治疗的效果，但是谁先跑出来？谁的效果更好？可能早一步的就一步登天，迟一步的可能血本无归，所以说，我们对项目的判断，不光是生物医药，任何一个细分领域，都是这样。在某一个细分赛道里，投资机构既要有广角的视野，要在产业的赛道里能够广泛地看项目，同时要有聚焦的能力，要能够精准地选择好的项目，好的项目不外乎技术一定是最先进的，团队一定是效率最高的，等等。比如我们产业基金，投资了“杭州六小龙”中的四家企业，最近最火的GPU赛道，我们不仅投了摩尔线程和沐曦，还有一些暂未上市的。

二是要从过去价值的获取者，变成长期的陪伴者、陪跑者，过去的私募股权投资更多有点像“狩猎型”，但接下来的科创投资更多是“养殖业”，要从种子的选取，到土壤的培育，再到成长过程的浇灌。现在的长期陪伴有几种模式，一种是在同一个项目上继续投资，比如浙江本土的新能源汽车零跑汽车，最早是政策性投资，后面是效益类投资，去年还专门组建了新能源汽车母基金对它进行追加投资。另外，在基金的设置上也更多体现出耐心，浙江省自己设立的科创母基金最高存续年限是15年，我们和社保基金合作的科创母基金最高存续年限达到了18年，长期的陪跑很重要。

三是要从简单的服务转变为深度赋能，一家企业的成长过程大概率还是要得到各方的支持：1.科技的支持，科创力量的支持，比如我们可以运用本土高校资源（每个省都有，浙江是浙江大学、西湖大学、之江实验室、良渚实验室等一大批），帮助相关企业在科创尖端服务上做好对接；2.上下游产业的对接，尤其是要通过链主型企业做好串珠成链工作；3. 接续投资，前面提到的零跑汽车就是这类支持；4.科学家创业者向企业家转变的培育，当然这一切都是在企业有需求的情况下，也不排除有些科学家本身也是优秀的企业家。在整个过程中，投资机构应该更好地运用周边的环境、周边的资源。

风险与收益的天秤

廖俊霞：“十五五”规划聚焦新质生产力培育，很多未来产业都是在很早期的阶段，作为创投机构，如何平衡投早、投小、投尖端的风险和长期收益的问题，以及如何构建适配未来产业的投后赋能体系。

迟东妍：我理解风险投资是经营风险的，定义了是风险投资，所以风险无时不在，风险无处不在。在我们投资的组合上，可能一个基金里有攻有守有冲的，首先要对LP有稳健的态度来实现基金管理人的承诺，保证一定的回报。当前的此情此景，走过的2025年投资人可以用两个字来概括他们的心情：豪迈，心情真的很豪迈，大家看到了自己培育的企业都已经登陆了资本市场，像摩尔、沐曦、壁仞，风险得到了极大的释放，我们看到了无限的希望和可能，我们有退出来的机会，又可以继续循环投资未来的企业。

范寅：“投早、投小、投硬科技”既是国家政策鼓励的结果，也是市场化PE不断内卷竞争的必然选择，因为好的项目后来的升值空间越往后，对它的影响力、控制力、风险评估专业能力的体现越来越少，更多是资源的比对。越往早期，对于投资机构的专业能力要求越来越高，同时也对价值发现、投后赋能要求越来越高，这也是真正PE竞争未来必然的选择。从投资角度，根据阶段来配置，有两种方式，一种是盲池基金里对于不同阶段进行合理的配置，这一直是常用的策略和套路，首先要解决LP DPI的要求，有一些是短期能变现的，有一些是中长期能稳定专区收益的，还有一些是早期配置的。第二种是向迟总学习，做纯早期的基金，纯早期的基金对LP有很严格的要求，在这种情况下的打法、套路、评估体系、投后赋能都会做改变，也要积极地做应对。

卢荣：特别认同刚刚范总讲的“投早、投小、投硬科技”不仅仅是国家的需求，是作为投资机构的必然选择。本质上怎么平衡自己的组合投资，我们做基金的核心就是要把自己的组合管理好，我们去年提出 “压舱石”和“高弹性”的组合策略，你在投资组合当中一定要找到你确定性的机会，但同时也必须要有高弹性的组合设计，目标主要是让基金更具有韧性和前瞻性。

温治：这个问题比较深刻，我的理解是“投早、投小、投硬”就要求投资机构能够做到耐心的投资，因为“早”“小”企业发展周期非常长，我们得有长期投资价值思维，这是必不可少的。对于投资管理机构来讲，对于先导来说我们的企业文化非常重要，价值观、投资哲学、认知是否能够从历史角度、从周期、从长期耐心资本、从挖掘长期创造价值方面能做到这一点，始终坚持，而不因为市场的波动和变化轻易改变策略，这是非常重要的。

对于被投企业，我们也很看重企业家的远见和卓识，这是我们最先看重的，是我们坚持的第一性原理，没有这个第一性原理可能不一定会凑热闹，可能会放弃一些。第二，我们很看重企业的创新能力和打造产品和服务的竞争优势，即所谓的企业长期护城河。从这个角度来说，“投早、投小、投硬”和先导的理念、价值观契合的，我们会加大布局，会长期布局，做伴随式、缓慢式的投资，陪伴企业成长。我以前说过，伟大的企业不是投出来的，是跟踪出来的，是陪伴出来的，这是我们的认知观点。

投后赋能方面，既然我们的策略和价值观是要陪伴企业长期成长，那么对于投后赋能的要求就非常高。我在母基金成立的第一年就在加大力度配置投后人员的编制、投后管理赋能和能力，形成了“一司一策”的打法，因为每个企业、每个基金的资源禀赋都不一样，我们坚持“一司一策”的投资赋能体系建设，希望做到能够陪伴企业长期成长起来。

郑钧：科创投资给我们带来无限的想象空间，但同时也伴随着更多的不确定性和风险。我们要摒弃赌博式心理，利用系统思维、系统方法来面对这个时代的投资。具体做法简单概括为前面的三句话，精准选择、长期陪伴、深度赋能。