七成营收靠腾讯，毛利却倒数？燧原科技IPO背后的“豪门代价”

国产GPU厂商正进入批量上市时刻。

随着摩尔线程、沐曦股份等国产GPU厂商相继登上资本市场后，又有一家国产GPU厂商迈出上市第一步。

日前，上海燧原科技股份有限公司（下称“燧原科技”）的科创板IPO已获得受理，拟融资60亿元。

2025年前三季度，燧原科技的收入、净亏损分别为5.4亿元、8.88亿元。

与其他国产GPU厂商最大的不同在于，燧原科技与互联网巨头腾讯实现了深度的绑定。

腾讯不仅是燧原科技的第一大外部股东，更是2025年前三季度为其贡献了超7成营收的“超级大客户”。

这种“带资进组”的模式，让燧原科技在现金流与落地场景上拥有了令同行艳羡的安全垫，但也使其陷入了“单一依赖”与“低毛利以价换量”的争议漩涡。

随着此次独立IPO，燧原科技能否在腾讯的温室之外，证明自己独立生存的造血能力，正受到关注。

最大的金主：腾讯

目前可用于AI加速卡及模组是燧原科技主要收入来源，从2022年的0.37亿元一路飙升至2025年前三季度的4.12亿元，期间暴增了超10倍。

这当中固然是离不开国内大模型发展对算力的极度饥渴，但燧原科技如今的业绩亦离不开腾讯的支持。

2025年前三季度，燧原科技向腾讯销售的AI加速卡及模组的金额达到3.3亿元，占比接近6成，后者也成为了第一大客户。

这就不得不说到二者之间的关系。

客户身份的B面，腾讯还是燧原科技的第一大外部股东。截至此次IPO申报前，腾讯及其一致行动人苏州湃益合计持有燧原科技20.26%的股份。

事实上，腾讯的支持力度不仅于此。

一方面，腾讯指定服务器厂商向燧原科技采购，但后者要付出的代价是必须按照与腾讯商定的价格进行销售（以下均统称为腾讯）；

如果这也计为腾讯所贡献的收入，则2025年前三季度腾讯占燧原科技的收入比重则骤升至7成。

另一方面，腾讯采取预付货款的方式，为燧原科技带来稳定的现金流。

截至2025年9月末，腾讯预付给燧原科技的货款所形成的合同负债金额达到3.26亿元。

这在行业内并不常见。例如沐曦股份与部分客户之间主要采用“背靠背”结算方式，即客户向公司付款前应收到最终用户的项目回款，这就导致沐曦股份并未能够形成如此规模的预收货款，相反还不得不承受回款压力，形成一定规模的应收账款。

截至2025年3月末，沐曦股份的应收账款金额达到6.4亿元，是当期收入金额的2倍；但同期合同负债金额仅为0.59亿元。

摩尔线程情况类似，截至2025年6月末应收账款金额达到3.83亿元，占当期收入比例在5成左右，但同期合同负债金额仅为531.13万元。

燧原科技亦承认腾讯在未来很长一段时间仍是重要客户，若未来二者合作发生变化，则可能给其业绩带来不利影响。

“互联网行业为国内AI算力的主要需求方，公司预计未来一定时期内对腾讯销售占比较高的情形仍将持续。”燧原科技指出，“若未来新客户拓展不达预期，或腾讯采购策略发生重大变化，亦或双方合作关系被其他供应商所取代等，可能导致腾讯减少对公司产品的采购，从而对公司业务发展及经营业绩产生不利影响。”

这种风险并非不存在。

腾讯在算力布局上从未把鸡蛋放在一个篮子里。

除了采购英伟达、国产芯片以及投资燧原科技之外，腾讯自身也在大力推进自研AI芯片的部署。

2025年5月，腾讯公开了三款自研芯片：AI推理芯片“紫霄”、视频转码芯片“沧海”和智能网卡芯片“玄灵”。

其中，紫霄于2024年完成流片，已投入使用。

不仅如此，互联网巨头“造芯”已成趋势，字节跳动、阿里均已下场。

较高的依赖度之下，燧原科技究竟是腾讯生态中不可或缺的“左膀右臂”，还是随时可被替换的“外部组件”，将直接决定其生存空间。

“虽然呈现出来的财务结果方面确实对腾讯依赖比较高。但对于互联网大厂这类客户来说，其实他们最关心的还是落地的能力，能够得到这类客户的认可说明公司的产品是能打的。”北京一家GPU公司负责人告诉信风。

对于现阶段的燧原科技来说，先活下来、有粮草、有数据反馈，或许比“客户多元化”更具现实意义。

毕竟，在国产GPU这场淘汰赛中，只有活到最后的人，才有资格谈独立性。

绑定大厂的“双刃剑”

深度绑定互联网大厂，让燧原科技在获得稳定订单的同时，也不得不面对毛利率显著低于同业的现实。

2025年前三季度，燧原科技的毛利率为36.23%。分别低于摩尔线程、沐曦股份超30个百分点和19个百分点。

据燧原科技的解释，基于互联网厂商需求推出了高性价比的第三代AI加速卡，毛利率的走低是为了深化战略合作及在更多业务场景中实现“持续放量”，具有合理性。

与致力于成为“全能选手”的其他国产GPU厂商不同，燧原科技选择了“专才型选手”的路线，产品线高度聚焦于云端AI算力。

目前，燧原科技的核心王牌是第四代训推一体产品L600。该产品对标英伟达H20，采用了在国产芯片中尚属稀缺的FP8低精度算力技术。

FP数值精度（如FP8、FP16、FP32）通常与算力性能挂钩。

在极度消耗资源的大模型训练中，如何在降低精度的同时平衡准确性、效率、内存与能耗，是业界的攻坚方向。

作为新型低精度浮点格式，虽然FP8精度不及FP32或FP16，但通过特殊处理，能以微小的精度损失换取更高效的运算和更低的内存占用。

目前，国内仅有摩尔线程MTT S5000、沐曦股份曦云C600等少数几家厂商具备这一技术能力。

此次IPO，燧原科技计划继续开发下一代AI芯片。

燧原科技拟募资60亿元，用于支持包括第五代、第六代AI芯片在内的持续研发与量产。

这一募资规模在近期上市的国产GPU厂商中并不算低。

除了摩尔线程的80亿元，但高于沐曦股份的42亿元及天数智芯的33亿元。

在国产GPU的群雄逐鹿中，燧原科技显然走了一条“以价换量、绑定大厂”的差异化路线。虽然60亿元的募资额为其后续的研发竞赛备足了弹药，但在巨头环伺与毛利承压的夹缝中，如何将“大厂朋友圈”转化为长期的造血能力，将是这位“专才”上市后必须回答的核心命题。