摩根士丹利：黄金正替代美债，冲击美元霸权！

本文为财富情报局原创

作者丨译禾

编审丨金玉

在全球多极化与地缘政治格局深刻重构的背景下，世界储备货币体系的基石是否依然坚不可摧？

1月21日，摩根士丹利发布了最新研究报告《全球外汇、大宗商品与公共政策：美元最大的挑战者仍是黄金》，明确指出美元在全球体系中的角色正持续、逐步被削弱，然而，真正的系统性挑战正在浮现：黄金已悄然成为美元地位的主要挑战者。报告数据显示，各国央行持有的黄金占储备资产的比例，已从约十年前的14%大幅攀升至25%-28%，且这一增长势头未见放缓。

报告分析认为，地缘政治风险溢价与全球投资者的对冲行为，将持续支撑黄金的实物与投资需求，并对美元形成结构性压力。同时，宏观政策因素对“去美元化”趋势的推动作用，目前处于“中性至略有加速”状态，其短期演变将成为决定这一历史性转变深度与速度的关键。

全面温和下滑：美元主导根基未动

美元的影响力下滑是全面而温和的。根据国际货币基金组织（IMF）去年12月发布的2025年第三季度官方外汇储备货币构成（COFER）数据显示，美元在全球央行外汇储备中的占比，已从2024年第三季度的57.9%降至2025年第三季度的56.9%。这一趋势不仅体现在储备资产中，在跨境金融活动中也有所反映。例如，在2025年全球企业发行的外币债券中，美元计价份额出现下降，而欧元份额则相应上升了2.5个百分点。

尽管多个指标呈现下滑，但美元体系的根基尚未动摇。报告强调，美元在全球外汇交易、跨境银行贷款以及SWIFT数据等核心领域依然占据绝对主导地位，其结构性优势在短期内难以被取代。这种看似矛盾的现象揭示了一个关键现实：美元的衰落是结构性且漫长的，其主导权的让渡将是一个渐进过程，而非由某个强有力的“挑战者货币”在短期内实现的突变。

冲突催化转折：黄金的战略性回归

与美元的缓慢退潮形成鲜明对比的，是黄金的迅猛崛起。报告将2022年俄乌冲突爆发定义为全球官方储备策略的根本性转折点。地缘政治冲突显著重塑了央行的风险认知，触发了一场持续的购金潮。数据显示，全球央行的年度净购金量自此翻倍，并持续维持在每年超过1000吨的高位，彻底改变了此前十年的市场平衡。

这场购金潮的力度催生了一个历史性里程碑：外国央行持有的黄金总价值（约4万亿美元）已自1996年以来首次超过其持有的美国国债（约3.9万亿美元）。世界黄金协会的年度央行调查为此提供了前瞻性佐证，高达43%的受访者预计在未来12个月内继续增持黄金储备，而没有任何一家央行计划减持，这预示着黄金增持从周期性行为转变为长期战略。

风险溢价与地缘博弈：储备动机的根本重构

驱动这一历史性转变的，并非对更高金融回报的追求，而是在一个更不确定的世界里，对安全与自主性的迫切需求。首要驱动力是地缘政治风险的显性化与金融制裁的武器化。过度依赖由单一主权国家主导的货币金融网络，暴露出巨大的战略性脆弱。报告指出，越来越多的国家关注黄金的国内储存，这种“回购”行动本身就是对金融主权和安全的一种重申。

其次，对美国财政路径与美元长期购买力的疑虑，构成了根本性的信用风险对冲。摩根士丹利在报告中分析，市场对美国债务可持续性的担忧正在转化为更高的美元风险溢价。黄金作为一种“非负债”的终极资产，其价值不依赖于任何政府的信用或承诺，自然成为对冲主权信用风险与货币贬值的核心工具。因此，当前的“去美元化”在官方层面，更准确地表现为一场主动的“资产多元化”和“风险分散化”运动。

失效的激励与僵化的供应：黄金市场的独特逻辑

在黄金市场，传统的供需价格机制呈现出不同于大宗商品的逻辑。报告指出，即便金价已处于高位并预期继续上涨，但实物黄金的供应增长是高度刚性且缓慢的。矿产金的勘探和开发周期极长，而全球央行从净出售方转变为净购买方的结构性变化，则永久性地抽走了一大块市场供应。这导致黄金供应无法像工业品一样对短期价格信号做出灵敏反应。

这种供需动态支撑了金价长期处于“激励水平”之上。摩根士丹利明确维持对黄金的看涨观点，预计金价到年底将达到每盎司4800美元，且风险偏向上行。报告认为，驱动金价的核心因素已非短期供需平衡，而是持续的央行购金、ETF投资需求以及作为对冲工具的战略配置需求。这些因素共同构成了一道稳固的需求“基底”，使得金价对传统经济周期的敏感性降低。

未来展望：政策演变与“慢变量”的角力

展望未来，这一趋势的深度与速度将取决于几个关键变量的角力。摩根士丹利对政策因素的评估是“中性至略有加速”，这意味着美国的财政纪律、贸易政策及对金融制裁的使用方式，将成为影响各国“去美元化”节奏的重要外部变量。过度或不可预测地使用金融制裁，尤其可能加速他国寻求替代体系的决心。

另一方面，美元的存量优势仍是巨大的“慢变量”。其深厚的资本市场、极高的流动性和广泛的网络效应，构成了强大的惯性。因此，更可能的前景是形成一个更加多元化、层次更丰富的国际货币与储备体系，而非简单的“替代”。在这个体系中，美元份额可能继续缓慢下降，欧元、人民币等其他货币份额温和上升，而黄金则稳固地扮演着“系统稳定器”与“战略安全资产”的核心角色。这一静默的演进，正重新定义21世纪的全球金融格局。