煤价看跌期权兑现，大唐发电业绩登顶

受益煤价中枢下移的同时，新能源也正在成为利润重要来源。

作者 | 萧瑟

编辑 | 小白

在传统火电的成本结构中，煤炭占比长期超过70%，煤价的波动对于火电企业利润的弹性影响极为可观。因此过去谈到大唐发电（601991.SH）这家公司时，风云君称其为“煤价看跌期权”。

（来源：市值风云APP）

如今时间已过去一年有余，这期间煤炭市场疲态尽显，所谓的“煤价看跌期权”是否应验呢？

看跌期权兑现，利润连创新高

随着新能源电力占比持续提升，燃煤需求进一步缩减，国内煤炭供给过剩的问题不断放大，并在2025年首次反映在了煤价中。

经历了2022-2024连续三年的高位震荡，2025年国内煤价出现了明显回调。具体而言，全年中呈现出“先大跌、后反弹”的趋势。

上半年间，全国规模以上工业原煤产量达24.0亿吨，同比增长5.4%，而同期电力行业动力煤消费量12.2亿吨，同比下降1.6%，此消彼长之下，期间煤价持续下滑。

7月起进入夏季用煤高峰，叠加“反内卷”、“反超产”政策刺激，煤价迎来一波反弹，但也仅持续至11月中旬，随后便再次下探。

参照5500K动力煤指数，2025年全年均价约683元/吨，较2024年均价718元/吨下滑约4.9%。

（来源：Choice终端，制图：市值风云APP）

2025年前三季度，受燃煤发电量降低的影响，大唐发电实现营业收入893.45亿元，同比下滑1.8%。

（来源：市值风云APP）

但在利润端，前三季度大唐发电实现归母净利润67.12亿元，同比增幅高达51.5%，该规模已超越公司历史任何一年的全年利润水平。

（来源：市值风云APP）

利润飙升的主因自然是成本改善。2025年前三季度的综合毛利率19.4%，同比提升高达4.8个百分点。

2024年，燃煤发电业务利润总额25.67亿元，同比大增2026.4%；2025年上半年盈利进一步改善，实现利润总额31.48亿元，再度增长108.5%，大唐发电“煤价看跌期权”不言自明。

（来源：大唐发电25H1中报）

对于未来煤炭市场，中金预计“十五五”时期煤电需求有望维持在峰值平台，2026年煤价将呈现前低后高走势，中枢与2025年基本持平。

这也意味着“煤价看跌期权”的获利区间仍将延续。

绿电装机占比已至41%

期权的主要特性在于收益、亏损的不对称性，大唐发电的这一属性来自多能互补转型。

截至2024年末，大唐发电旗下电站装机容量合计7911.12万千瓦，其中火电煤机4,717万千瓦，火电燃机663万千瓦，水电920万千瓦，风电1,006万千瓦，光伏604万千瓦。

算下来，低碳清洁能源装机占比40.5%，较上年末提升2.6个百分点，这一变化主要得益于风电、光伏等新能源规模的提升。

尤其是风电，2024年全年新增259万千瓦，同比增长约34.7%，带动2025年上半年风电业务实现利润总额19.38亿元，同比增长71.3%。

这正是大唐发电利润增长的另一大来源。

（来源：大唐发电25H1中报）

2025年上半年，大唐发电再度新增清洁能源112万千瓦，占比进一步提升至40.9%；截至年中，在手前期核准项目456万千瓦，在建项目920万千瓦，对比当前存量规模仍有17%的扩张空间。

（来源：大唐发电25H1中报）

此外，大唐发电还通过参股形式布局到核电领域，目前直接持有福建宁德核电站44%的股权，2024年、2025年上半年分别贡献投资收益13.60亿元、4.72亿元，回报相当丰厚。

目前福建宁德核电站已投运规模435.6万千瓦，另有在建项目242万千瓦，预计在2030年左右建成。

目前公司还通过参股公司大唐核电，间接持有辽宁徐大堡核电项目9.6%的权益。徐大堡核电站规划建设6台百万千瓦级压水堆核电机组，总装机容量超过760万千瓦，预计在2027-2029年间相继投产。

在煤价中枢下行周期中持续受益的同时，稳定的新能源也正在成为利润贡献的重要来源。

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