松果出行再闯IPO：研发连年收缩，增收乏力难破“三巨头”围堵

时隔五年，“县域王者”松果出行再度冲刺资本市场。

1月2日，县域共享电单车龙头松果出行正式向港交所递表，开启港股IPO征程，华泰国际担任独家保荐人。

几年前，当共享单车的战火在一二线城市猛烈燃烧时，“松果出行”悄然将目光投向了广袤的中国县域。2017年成立，凭借对下沉市场的专注，迅速成长为县域共享电单车领域的领头羊，曾于2021年计划赴美上市未果。

这条看似差异化的赛道，如今正带领它走向一个充满挑战的十字路口，面临着增长动能枯竭的严峻考验。2023年与2024年营收徘徊在9.6亿元左右，2025年前三季度徘徊不前，同时三年累计净亏损约4亿元，与创始人翟光龙四年前宣称的“集团规模化盈利已两年”形成反差。

尽管松果出行在县域市场占有率第一，但以市占率6.6%在全国大盘中列第四，被哈啰、美团、青桔三大巨头（合计份额超67%）远远抛离。县域市场“天花板”过低、松果出行“进城”又将受制于牌照和巨头竞争的双重困境。

松果出行的共享电单车。松果出行微信公众号截图。

“县域王者”近三年净亏损约4亿

共享电单车从2017年随着共享经济兴起，到2019年4月电单车新国标的实施带来新的发展机遇，下沉市场成为共享电单车角逐的新战场。

2020年以来，哈啰、美团、青桔、小遛、松果等企业的共享电单车业务在下沉市场驰骋。其中，松果成为县域市场最骁勇的玩家。

截至2025年9月，松果出行在全国422个市县共投放45.46万辆共享电单车。公司的注册用户总数由截至2023年的9900万持续增至截至2024年的1.13亿，并进一步攀升至截至2025年9月的1.28亿。

松果出行超九成收入来自共享电单车服务，按每次骑行向用户收取服务费，在用户完成行程时确认共享电单车服务收入。其他较少收入来自向运营合作伙伴收取平台服务费、广告收入、电单车及备件销售收入。

根据灼识咨询报告，共享电单车的平均订单价格由2022年的2.4元增加至2024年的2.7元，预期到2032年进一步增加至3.6元。

招股书显示，松果出行2023年、2024年及截至2025年9月，平均单次行程价格分别为2.73元、2.85元及2.94元。如此看来，松果出行订单单价高于行业平均值。

财务数据方面，松果出行2023年和2024年营收分别为9.53亿元和9.63亿元，2025年前三季度的营收为7.46亿元；同期，公司分别录得净亏损1.92亿元、1.51亿元及5999万元。

总体来看，公司业绩徘徊不前，近三年净亏损约4亿元。而在2021年初，松果出行创始人兼CEO翟光龙接受新京报贝壳财经在内的媒体采访时表示，集团规模化盈利已经两年了。

网经社电子商务研究中心数字生活分析师陈礼腾认为，松果的财务数据呈现出“止血成功，但造血不足”的微妙状态。营收增长几近停滞，2023年营收9.53亿元、2024年营收9.63亿元，2025年前三季度仅微增0.13%至7.46亿元，暴露了业务增长乏力的问题。

行业三分天下，松果出行难破“城门”

松果出行运营数据在共享电单车县域市场处于头部位置。招股书显示，公司2024年在县域市场占有率为18.7%，位居全国共享电单车品牌的首位。

但是，放在共享电单车全国市场来看，松果出行以市场占有率6.6%仅居2024年行业第四。而行业前三，哈啰电单车、美团电单车、青桔电单车共计市场份额达67.4%，单家均超20%，行业头部玩家三足鼎立，松果出行并无优势。

根据灼识咨询报告，中国共享电单车服务市场的交易价值从2019年的22亿元增至2024年的166亿元，复合年增长率为49.7%。预计到2032年，市场规模将达到1083亿元；其中，县域市场规模约332亿元，城区市场规模约751亿元。

松果出行目前深耕的县域市场“天花板”太低，主要在于县域市场中家用电单车较为普遍。与此同时，县域市场密布区域性共享电单车品牌，许多曾是头部品牌加盟商，待摸透运营模式后，都自立门户，成为区域品牌运营商。

招股书显示，松果出行IPO募集所得资金净额将主要用于扩大地区覆盖范围并深化市场渗透；研发用途；加强探索电单车销售的商业化；探索海外扩张机会，并选择性地寻求策略性投资和收购机会；以及一般公司用途及营运资金需求。

不过，2024年以来，电单车行业智能化加强，也带动共享电单车行业逐步转向更市场化、标准化、精细化的运营模式；随之，公司运营成本也增加。加之，一线城市共享电单车投放运营需要牌照许可，整体较为饱和，松果出行如今“进城”可能并不容易。

松果在招股书中规划将IPO募资用于“市场拓展、技术研发、海外布局”，陈礼腾认为，这一战略设想与其当前业务状况相悖。中国县域市场的增量空间正在收窄，而一、二线城市又被巨头牢牢把控；海外市场的文化差异、政策风险和运营复杂性远超国内。在行业从粗放式增长转向精细化运营的关键阶段，松果需要重新思考其核心价值主张。

连续创业者翟光龙“三战”出行，曾赴美上市折戟

2017年，翟光龙创办松果出行，此前三年就开始出行领域创业，先后创立天天用车、7号电单车等项目。

其履历显示，翟光龙曾于2010年加入美团，10个月后便离职。2013年3月至2014年5月，他就职于蚂蚁短租。

朱蓝天是公司首席技术官，自2006年9月至2009年3月担任腾讯研发工程师。此后短暂在网易、客千家就职。自2013年3月至2014年4月，担任蚂蚁短租技术总监。自2014年5月至2017年10月，与翟光龙共同创立天天用车。

招股书中提到，早在2021年，松果出行曾尝试赴美上市，最后未成功。

成立至今，松果出行已获得创新工场、险峰、蓝驰创投、软银、诺基亚投资基金、红杉中国等知名机构的投资。IPO前，创新工场、险峰和蓝驰创投分别持有松果出行23.23%、14.12%和11.85%的股份，为主要机构投资方。

作为共享电单车企业，松果出行的研发支出逐年走低。2023年、2024年及2025年前9月，公司研发开支分别为1.29亿元、1.23亿元及0.85亿元。其在招股书中表示，这主要因为精简组织架构使得研发人员人数减少等。

陈礼腾表示，松果出行作为下沉市场共享电单车的先行者，已证明了其在特定场景下的商业模式可行性。但面对增长瓶颈、盈利压力和巨头挤压的三重挑战，其需通过业务模式创新和战略转型寻找第二增长曲线。此次IPO虽能提供必要资金支持，但若不能从根本上解决增长动力不足和竞争壁垒薄弱的问题，上市后的市场表现恐难达预期。

新京报贝壳财经记者 陈维城 编辑 陈莉 校对 柳宝庆