地缘、政策与库存的三重奏-棕榈油市场在不确定性中寻找方向

近期，全球植物油市场，尤其是棕榈油，正处在一个多空因素激烈博弈的十字路口。一方面，美国对委内瑞拉的军事行动为原油市场注入了地缘风险溢价；另一方面，美国生物柴油（RFS）政策的持续悬而未决，与马来西亚、印尼产地的高库存现实，共同构成了压制价格的核心力量。本文将结合最新市场信息，分析这三重因素如何影响棕榈油价格，并展望其未来走势。

一、 地缘冲突：原油供应过剩是主导逻辑

12月底至1月初，美国与委内瑞拉紧张局势骤然升级。美军不仅拦截驶往委内瑞拉的油轮，更在1月3日发动大规模军事打击。这一系列行动一度引发市场对全球原油供应可能中断的担忧，但地缘风险对油价的提振是短暂且有限的，无法扭转基本面疲软的大趋势。

从传导逻辑看，原油价格上涨理论上会提升生物柴油的掺混经济性，从而利好作为生物柴油原料的植物油，包括棕榈油。因此，地缘事件在短期内为棕榈油价格提供了情绪上的支撑。然而，从中长期来看这一事件的实质性影响有限。核心原因在于：

1.全球原油供需宽松：当前全球原油市场本身库存偏高，需求增长乏力，基本面偏宽松。

2.委内瑞拉产量占比微小：其原油日产量仅约60-70万桶，占全球总量不足1%，且基础设施老化，难以对全球供应格局产生根本性冲击。

因此，地缘风险更多是短期扰动因素，其带来的溢价难以持续，更无法扭转棕榈油自身的基本面颓势。故而笔者认为，地缘因素“难以改变价格中枢下移的判断”，其影响很快让位于供需基本面。

二、 美国生柴政策：最大的不确定性，关键的价格压制

如果说地缘冲突是插曲，那么美国生物柴油政策的“真空期”则是当前压制全球植物油价格的主旋律。

美国环保署（EPA）已将2026-2027年可再生燃料标准（RFS）最终规则的公布时间，推迟至2026年第一季度。关于强制掺混义务额度、对进口原料的税收抵免资格、小型炼油厂豁免（SRE）等关键细节均未明确。

这种“政策真空”带来了严重的负面影响：

1.需求抑制：政策不明朗导致美国生物柴油/可再生柴油（HVO）生产商和合规方持观望态度，严重抑制了生产和对原料（主要是豆油）的需求。数据显示，2025年1-11月美国生物柴油/HVO产量同比大幅减少230万吨，进口减少220万吨。

2.拖累全球情绪：美国是全球最大的生物柴油市场之一，其政策不确定性直接打击了全球生物燃料需求增长的预期。市场普遍认为，没有来自于生柴端明确的积极政策驱动，植物油价格将很难出现较大幅度的上涨。

3.压制比价链条：美国豆油需求疲软导致其价格低迷（CBOT豆油一度跌破50美分/磅），并通过油脂间的比价关系，传导至棕榈油市场，形成压制。

因此，在EPA明确最终规则之前，美国生物柴油政策将继续是悬在市场头上的“达摩克利斯之剑”，是限制棕榈油等植物油价格上行的最关键因素。

三、12月数据明朗：产量降幅收窄，出口确认疲软，累库压力加剧

最新公布的12月全月数据，彻底扭转了此前市场对“减产去库”的乐观预期，证实了基本面的沉重压力。

1.产量：季节性减产，但幅度温和。SPPOMA数据显示，12月1-31日马来西亚棕榈油产量环比下滑8.07%。这一降幅虽确认进入减产周期，但较12月1-25日预估的-9.12%有所收窄，且绝对产量水平依然不低。MPOA此前预估的12月1-20日产量环比下降7.44%也指向同一方向：减产是季节性的，温和的，难以单凭此消化天量库存。

2.出口：全月数据由正转负，需求疲态尽显。高频数据在月中曾给市场带来希望（如ITS 1-20日数据环比+2.4%），但最终的全月出口数据浇灭了乐观情绪。两大权威机构数据显示：AmSpec：12月1-31日出口量为1,197,434吨，较11月同期的1,263,298吨减少 5.21%；ITS：12月1-31日出口量为1,240,587吨，较11月同期的1,316,455吨减少 5.76%。

这意味着，尽管有印尼下调12月出口关税带来的提振预期，但12月整体出口并未实现环比增长，反而出现下滑，显著弱于市场早期预期。这或许是因为国际市场明显的买涨不买跌以及受欧盟《零毁林法案》（EUDR）推迟影响，预防性囤货需求减弱。EUDR的推迟虽提供了喘息之机，但法案本身及欧洲“去棕榈油化”的长期趋势并未改变，导致欧盟需求增长乏力。

3.库存：逼近300万吨历史高位已成定局。结合产量温和下降和出口环比转负的数据，MPOC此前警告的库存“接近或小幅超过300万吨的风险”极有可能成为现实。高库存是当前压制价格最直接、最沉重的现实锚。近300万吨的库存是2019年3月以来的最高水平，形成了巨大的现货抛压。任何价格的反弹都会刺激现货套保盘入场。

四、“强预期”：减产季与长期政策的潜在托底

12月产量数据证实减产季节已开启，通常1-2月是产量的年度低点，这为未来库存去化提供了季节性希望。印尼已启动B50道路测试，并计划于2026年下半年强制推行。这为棕榈油的工业消费提供了长期且确定性的增量故事，是远月合约的重要支撑。

五、 未来展望与策略思考

综合来看，棕榈油市场在2026年第一季度预计将延续 “上有顶、下有底”的宽幅震荡格局，趋势性行情的出现需要关键驱动因素的明朗化。

1.上行空间受限（“顶”在何处）：

库存天花板：在马来西亚库存出现连续、显著的下降（例如回落至250万吨以下）之前，价格任何大幅反弹都将面临现货套保和套利盘的强力压制。

政策不确定性：美国RFS最终规则公布前，生柴需求无法被证实，限制了植物油整体的价格想象空间。

出口竞争：棕榈油相较于豆油、葵花油的价格优势目前并不突出，限制了其需求份额的扩张。

2.下行亦有支撑（“底”在何方）：

减产季支撑：产量季节性下滑是客观规律，为价格提供了成本支撑。

深度倒挂的进口利润：中国进口利润持续深度倒挂，抑制了买船，这有助于减缓国内供应压力，并为内盘价格提供相对支撑。

长期需求故事：印尼B50和印度等国的刚性进口需求，构成了价格的长期底部。

3.关键破局信号与路径推演：

路径一（快速去库，向上突破）：需要马来西亚减产幅度超预期（如因天气或劳工问题）与出口需求突然强劲复苏（主要消费国大规模补库）同时发生。从目前看，概率较低。

路径二（政策驱动，重估需求）：美国EPA公布超预期的积极RFS政策，将彻底扭转全球植物油的需求预期，成为最强的上行催化剂。

路径三（预期落空，向下破位）：如果减产季去库速度远慢于预期，而美国生柴政策又平淡或偏空，叠加原油价格回落，则棕榈油价格可能承受不住高库存的重压而向下寻找新的平衡点。

结论：美国的地缘行动仅为棕榈油市场提供了波动的理由，而非趋势的引擎。当前市场的核心逻辑非常清晰：一边是马来西亚创纪录的高库存现实和全球生物柴油政策的不确定性，另一边是已开启的减产季节和印尼B50的长期托底预期。

在库存出现确定性拐点、美国RFS政策尘埃落定之前，棕榈油价格难以走出单边趋势行情。投资者策略上应保持耐心，更多关注区间波段操作或月间价差的结构性机会，并密切跟踪马来西亚的月度产量与出口高频数据以及2026年一季度美国EPA的最终政策动向。市场正在现实与预期的拉锯中等待破局的关键一击。

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