交易所商业不动产REITs审核关注事项来了

2025年最后一天，商业不动产REITs正式启动试点。当天，证监会和沪深交易所密集发布或修订了多条公募REITs政策。

本文摘自上交所发布的《公募REITs业务指引——审核关注事项》，是其中新增专门针对商业不动产的部分。上交所和深交所是分别发布的，但内容基本一致，看其中一份就可以。

基金管理人向本所申请商业综合体、商业零售、办公、酒店等商业不动产基金上市的审核、资产支持证券管理人向本所申请不动产资产支持证券挂牌条件的确认事宜，适用本附件的规定。

在适用本附件时，还应当同时遵守本指引正文的各项规定。

第一节 不动产项目基本情况

第一条管理人应当按照本指引第三章第二节的规定披露不动产项目基本情况，并披露下列情况：

（一）项目基本信息，包括名称、业态、所在区域、运营起始时间等；

（二）建筑物情况，包括竣工时间、建造标准（如有）、定制化安排（如有）、建筑面积与可供出租或者经营使用面积等；

（三）资产范围，包括不动产项目相关建筑物的不动产所有权以及对应的土地使用权，配套服务设施（如有），共用、共有资产（如有）等，资产范围包括人防空间和配套停车场等附属设施的，还应当做好信息披露，充分揭示风险；

（四）交通通达情况，包括公交线路、地铁线路、主要干道的可达性，四至道路以及邻近道路是否有扩宽、改造、封闭等计划，以及是否有新设地铁线路和地铁出站口（包括是否直通）等；

（五）不动产项目所在区域经济发展情况、定位、区域竞争物业情况，以及上述情况对不动产项目的影响；

（六）其他对作出投资决策有重大影响的信息。

第二条不动产项目涉及商业综合体等多业态的，管理人应当披露入池资产范围内各业态构成（商业零售、办公、酒店等）和空间分布情况，以及各业态之间的协同关系。

第三条不动产项目涉及办公相关业态的，管理人应当披露建筑物等级和认证标准、办公相关配套服务设施设备等体现业态特征的信息。

第四条不动产项目涉及酒店相关业态的，管理人应当披露合作品牌方基本信息、等级和评定标准、客房数量、房型构成和对应占比、房价体系等体现业态特征的信息。

第五条不动产项目原则上应当将连廊、广告牌、停车场等实现资产功能作用所必需的、不可分割的各组成部分完整纳入资产范围。

无法完整纳入资产范围的，或者资产范围未包括与其他方共用、共有的资产或者设备设施，且共用、共有资产或者设备设施对不动产项目持续稳定运行存在影响的，管理人应当披露上述资产未纳入资产范围的原因和合理性，充分揭示风险，并应当与运营管理机构安排有效措施，保障不动产项目后续稳定运行。主要原始权益人应当出具承诺函，已采取有效措施，确保上述资产未纳入资产范围不影响不动产项目稳定运营。

第六条管理人应当披露不动产项目的土地性质、土地使用权取得方式、剩余期限及其确定依据。律师应当对不动产土地使用权取得方式的合法合规性发表明确法律意见。

不动产土地使用权应当以出让等有偿使用方式取得，土地用途应当符合土地管理有关法律法规的规定。

第二节 不动产项目经营与财务情况

第七条管理人应当按照本附件第八条至第十条规定，分业态披露不动产项目报告期内的经营情况。

第八条不动产项目涉及商业零售相关业态的，管理人应当披露报告期内的下列经营情况：

（一）运营模式，包括出租、联营等；

（二）收入情况，包括商品销售总额（如有）、客流量（如有）、月销售坪效（如有）、经营模式和租赁业态组合及其按照收入和租赁面积两个口径的占比情况、运营收入、收入构成及其占比、租售比（如有）、运营净收益率（NOI Margin）等；

（三）租户情况，包括历史出租率变化情况、续约率、平均免租期、租赁合同期限按照收入和租赁面积两个口径的分布情况、加权平均剩余租期、租约到期分布情况等；

（四）租约类型，包括固定租金、固定/提成租金取高、纯提成租金、固定租金+提成租金等，以及按照收入和租赁面积两个口径的租约类型占比情况；

（五）租金情况，包括月租金坪效、分类（例如按照主力店、专门店等）对比与周边可比物业租金单价差异情况、租金增长率、租金收缴率和支付结算方式等。

上述经营情况指标波动较大的，管理人应当披露变动原因，充分揭示风险，并设置风险缓释措施。

第九条不动产项目涉及办公相关业态的，管理人应当披露报告期内的下列经营情况：

（一）收入情况，包括运营收入、收入构成（固定租金收入、物业管理费、停车场收入、广告收入、其他附加服务收入等）及其占比、运营净收益率（NOI Margin）等；

（二）租户情况，包括历史出租率变化情况、续租率、平均免租期、租赁合同期限按照收入和租赁面积两个口径的分布情况、加权平均剩余租期、租约到期分布情况等；

（三）租金情况，包括月租金单价、与周边可比物业租金单价差异情况、租金增长率、租金收缴率和支付结算方式等。

上述经营情况指标波动较大的，管理人应当披露变动原因，充分揭示风险，并设置风险缓释措施。

第十条不动产项目涉及酒店业态的，管理人应当披露报告期内的下列经营情况：

（一）运营管理模式，包括运营管理方式（例如业主自管、委托管理、特许经营管理、租赁模式等）、品牌合作期限等；

（二）核心运营指标，包括平均房价（ADR）、平均入住率（OCC）、入住率及其增长率、每间可售房收入（RevPAR）及其增长率等；

（三）收入情况，包括收入构成（客房、餐饮、会议等）及其占比、不动产项目经营毛利率（GOP Margin）和运营净收益率（NOI Margin）等；

（四）成本费用情况，包括部门成本（客房、餐饮等）、未分配经营开支（行政、推广、能源、物业等）、固定成本（管理费、税费等），以及各类成本占营业收入的比重和变化情况；

（五）季节性或者周期性波动特征。

上述经营情况指标波动较大的，管理人应当披露变动原因，充分揭示风险，并设置风险缓释措施。

第十一条管理人应当披露不动产项目重要现金流提供方、前十大租户以及商业零售业态的主力店名称、所属行业、报告期内承租面积与收入占比等情况。

涉及商业零售、办公等业态的，管理人应当对前款所述租户是否存在换租、集中换租风险进行核查，充分揭示风险，并设置风险缓释措施。

第十二条不动产项目存在免租期约定、租金或者房费折扣等优惠安排的，管理人应当披露对现金流有重要影响的优惠安排具体内容、执行情况等，并分别披露合同约定价格以及实际执行价格，充分说明二者之间的差异。存在较长免租期安排的，管理人还应当说明原因和合理性，并充分揭示风险。

第三节 不动产评估

第十三条评估机构应当结合不动产项目基本情况和历史运营情况，充分考虑宏观经济情况、周边可比项目、资产竞争力、资产运营管理能力等内外部因素对不动产项目估值的影响，合理确定收益年限、出租率、租金单价、租金增长率、收缴率、成本、费用、折现率、资本性支出等核心估值参数，并按照下列要求审慎进行不动产项目估值：

（一）收益年限参数选取应当充分考虑区域总体规划是否存在重大调整，以及不动产项目建筑设计功能、使用期限、土地使用权期限等；

（二）出租率选取应当充分考虑不动产项目所在城市以及区域宏观经济发展情况、居民消费水平、现有租赁合同期限以及到期时间分布、历史年末/期末出租率、历史年度加权平均出租率、租户结构、续租率、退租后去化时间、区域可比项目出租率、区域同类资产的市场供需情况、资产竞争力等因素的影响；

（三）租金单价和租金增长率参数选取应当充分考虑不动产项目所在城市以及区域宏观经济发展情况、居民消费水平、不动产项目区位、配套设施、租约中设定的优惠政策、历史年末/期末有效租金单价、租户结构、区域可比项目租金单价、区域同类资产的市场供需情况、资产竞争力等因素的影响；

（四）收缴率参数选取应当充分考虑不动产项目租户经营情况、历史收缴率、竞争力等因素的影响；

（五）各类收入、各类成本费用、资本性支出等参数选取应当充分考虑不动产项目运营时间、运营模式、物业管理模式、行业特征、历史各类收入、收入占比及其增长率、历史各类成本费用、成本费用占比及其增长率、历史资本性支出、维修计划等因素；

（六）资本性支出参数选取应当充分考虑历史资本性支出、建筑物以及设备现状、改造升级安排、行业特征等因素。

评估机构应当结合周边可比项目区位、定位、所处运营阶段、平均空置率、租金单价等情况，说明可比项目选取的合理性。

第十四条不动产项目涉及酒店业态的，评估机构除参考本附件第十三条有关估值参数的要求审慎进行不动产项目估值外，还应当充分考虑酒店定位、品牌级次、历史年度加权平均入住率、客房单价以及房价增长情况、区域可比项目运营指标、区域同类资产的市场供需情况等因素的影响，合理确定入住率、客房单价和房价增长率等业态核心估值参数。

第十五条管理人、财务顾问（如有）应当按照本指引第四十五条的规定披露不动产项目的评估情况，按照本附件第十三条的要求就估值参数取值的合理性发表明确意见，并结合单位面积价格、首个完整会计年度的资本化率（Cap Rate），以及同行业已上市不动产基金、同行业上市公司重大资产重组和大宗交易（如有）的估值参数选取情况，对评估参数和评估方法的选取进行独立核查，对评估结果的合理性发表明确意见。

第四节 运营管理安排

第十六条基金管理人应当结合不动产项目运营模式特点，明确分层决策机制中各决策层面对涉及不动产项目运营的重要事项的决策安排，包括提升改造、招商策略、租金调整、免租安排、租金优惠、租户结构调整、关联方协议签署、委托物业管理、运营成本调整、核心人员调整、突发事件响应安排等。

第十七条基金管理人应当披露运营管理机构对不动产项目未来的管理策略、经营方向、重大改造计划，以及对市场风险的应对措施。

基金管理人应当披露运营管理机构以及运营团队人员构成、管理规模、运营稳定性、历史和在管商业不动产项目情况，以及运营管理机构历史业绩等运营表现情况，充分说明运营管理机构的管理能力。

第十八条不动产项目涉及委托管理、特许经营等经营模式的，合作品牌方应当具备良好的声誉与履职能力，在相关领域具备丰富的运营管理经验和竞争优势，原则上合作已满2年。

管理人应当披露不动产项目与品牌方的历史合作情况、协议期限、运营策略、运营管理分工安排、计费方式、业绩考核与激励机制等情况。存在协议剩余期限低于3年、合作模式曾发生较大变化等可能影响不动产项目稳定运营因素的，管理人应当说明原因和合理性，充分揭示风险，并设置风险缓释措施。

第十九条基金管理人应当披露不动产项目运营管理费用收取情况，说明与运营业绩挂钩的激励约束机制及其合理性。

第二十条不动产项目存在提升改造计划且对其运营可能产生影响的，管理人应当进一步披露涉及改造的资产范围、改造时间、改造成本，以及提升改造计划对收入的影响等。管理人应当结合不动产项目历史改造支出、建筑物和设备现状、提升改造目标等披露改造成本预算的合理性，并说明相关成本是否在估值以及现金流预测中予以充分考虑。

改造成本由不动产基金以外的其他方承担的，管理人应当说明必要性、合理性。

第二十一条运营管理机构存在同业竞争情况的，基金管理人应当通过运营管理协议明确对运营管理机构的约束机制，防范同业竞争和利益冲突，保障投资者合法权益。