一体两面，大道不孤

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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：电狗

来源：雪球

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4%法则

估值体系中最重要的是一个锚 ， 这个锚有时候会有所浮动 ， 但据我观察 ， 4%固定它已经足够用 。 10年国债收益率历史上浮动范围基本在1.5%-5% ， 假如一个股市标的 ， 在国债利率是5%的情况下 ， 只能给你发2%的股息 ， 而且没有任何增长空间 ， 可以判定这个标的一定是高估了 。

注意我这里的措辞 ：

1 ） 只能 ： 意味着不是他不想分 ， 也不是他为了留存利润发展 ， 是说它本身现金流只够支撑这个级别的分红 。

2 ） 没有任何增长空间 ： 意味着明年 、 后年 、 大后年 ， 他都只能给你分2%

那我为啥买它 ？ 脑子瓦特了 ？ 我至少有以下两个理由pass它 ：

1 ） 股价会波动 ， 持有影响我情绪 ；

2 ） 收益率还比10年国债低3% ；

所以 ， 观看10年国债历史区间大多数时候都在2.5%-3.5%之间波动 。 我们懒惰的得出一个结论 ：一个股价不变的股票 ， 如果股息率有4% ， 那么跟10年国债性价比相当。 这就是股市定义下的便宜与不便宜的分界线-价值临界点 。

02

PE、分红比例与价值临界点

经常我们会发现 ， 有些公司 ， 20PE股息率居然有5% （ 点名某双姓火腿肠 、 某东姓驴皮 、 某分姓电梯传媒公司 、 某江姓健胃消食片公司 ） ,赚到的钱分币不要全分给你 。 也有些公司7PE ， 8PE股息率3% ， 4% ， 那么不同公司该怎么给估值呢 ？4%法则套一下 ， 对于100%分红的公司价值临界点是25PE ， 因为这个时候它分给你的钱就是4% ， 考虑到股价是会波动滴 ， 所以要个1%的安全垫 ， 5%股息 ， 20PE合理 ！ 那么像某皖姓电力公司 ， 35%分红率 ， 该给多少PE呢 ， 答案是PE=8.75时 ， 分红率是4% ， 目前 （ 12.22日 ） 它是8.3PE ， 可以这么认为 ， 再涨0.45PE ， 就到了今年利润的价值临界点 。 （ 别着急 ， 我知道肯定有人要说这么强势不可能就这么点空间 ， 下个chapter我们分析之 ）

那么一个公司什么时候会明显高估低估呢 ？

低估 ： 1 ） 业绩不变或低增 ， 今年股息到了7% ， 8% ； 2 ） 持续增长 ， 明年股息到7% ， 8% ；

高估 ： 1 ） 业绩不变或微减 ， 今年股息到了3% ， 2.5% ； 2 ） 业绩连年下降 ， 明年股息率3% ， 2.5% ；

这是一个简单的 ， 不掺杂任何投资者心理预期 ， 简单的不能再简单的四则运算

03

一体两面，大道不孤

价值投资是一个大体系 ， 都以价值为锚 ， 又分为A面投资者 （ 追求固有利润带来的稳定收益 ） 、 B面投资者 （ 追求成长带来的超额收益 ） 。

在了解这两种风格之前 ， 我们先来了解让AB面价值投资者赚钱的几个情况 ：

1 ） 买入某只3.5%股息的股票 ， 该股票经过B面投资者测算未来3年甚至5年利润增长为10% ， 那么假设股价不涨 ， 第二年就能进入便宜区域 （ 股息大于4% ） ， 如果股价一直不涨 ， 利润一直上涨 ， 就算分红比例不变 ， 最后会发现 ， 相比于我们的买入成本 ， 几年后股息很快就达到了10% ， 等于坐着抖腿一年赚10% ， 所以往往市场先生这个坏东西会把股价拉的很高 ， 让你没办法股息复投 ， 在性价比不高的时候 ， 例如上涨50% ， 股息只剩2% ， 你只能被迫卖出 。

2 ） 买入某只7%股息的股票 ， 该股票经过A面投资者测算未来3年甚至5年利润增长为-2%到2%之间 ， 那么假设股价不涨 ， 分红复投 ， 两年 ， 股数增加15% ， 成本降低15% ， 相比于持股成本 ， 也有10%的股息 。 所以市场先生这个坏东西一般不会让这种情况持续太久 ， 很快就把股价拉高 ， 股息只剩5% ， 你又只能被迫卖出 。

3 ） 1和2中股价不光不上涨 ， 居然还一直下跌 ， 恭喜你 ， 千载难逢的机会 ， 持有几年年化50%绝对不是梦 。

了解了价值投资者如何赚钱的 ， 再来了解价值投资者如何亏钱的几个情况 ：

1 ） 买入某只2%股息的股票 ， 该股票经过B面投资者测算未来3年甚至5年利润增长为30% ， B面投资者all in了该股票 ， 结果第二年只增长了10% ， 并且可预测第三年不会增长 ， 股价一路走低 ， 腰斩 ， 亏损割肉出局 ；

2 ） 买入某只7%股息的股票 ， 该股票股价今年一路下跌 ， 直到静态股息有10% ， A面投资者不断补仓 ， 仓位补到120% ， 结果第二年业绩下降60% ， 股价再次下跌20% ， 并且基本面发生根本变化预期未来几年最多维持业绩不变 ， 于是A面投资者选择死扛或者亏损割肉出局 ；

看完了亏本和盈利的几种情况之后 （ 实际上我列举的只是很典型的例子 ） ， 我们至少应该得出以下几个结论 ：

1 ） A面投资者和B面投资者都有可能大赚 ， A面投资者的超额收益来自于稳定收益股票超预期下跌带来的超高股息超高仓位随着时间推移产生的复利以及最终等待市场估值回归的收益 ； B面投资者的超额收益来自于市场对高增标的的追捧 ， 短时间抬高股价到高于今年内在价值的水平 （ 简称预期打满了 ） ， 于是卖出换股 ；

2 ） A面投资者和B面投资者都有可能爆亏 ， A面投资者21年觉得wanke非常牛逼万无一失 ， 越跌越加仓 ， 25年初把仓位加到了150% ， 最终爆仓出局 。 B面投资者对一个0.9%股息 。 50倍pe的标的寄予厚望 ， 该公司人工智能芯片已经批量生产 ， 预计未来三年利润有200%增长 ， 于是all in该股票 ， 想借力市场上涨实现最大收益 ， 结果第二年该芯片公司因为产品竞争力下降实现亏损 ， 股价一路下跌70% ， 并出现了现金流问题 ， 于是爆亏出局 。

3 ） 盈亏同源 ， 如果一个你虔诚笃定的标的在你150%仓位的时候背叛了你 （ 业绩变脸 ） ， 你会比高位进入50PE股票亏得更多 。 问题的关键在于你有多懂这个公司 ， 以及你是否确定你的懂每次都是真懂 ？那些一直投资小于1.5%股息 ， 50PE以上股票 ， 并且满仓all in的投资者 ， 有一个别称叫做Super(超级 ） B面投资者 ， 简称S （ uper ） B

04

具体案例

接下来结合国电在6元附近筹码松动的案例来讲解一下4%股息是怎么用来平衡仓位的 。 国电今年的利润@回收再利用 回大分析了很多了 ， 考虑四季度的计提 ， 是70亿左右 ， 按照承诺不低于60%利润分红计算 ， 今年分红大概是42亿 ， 4元的国电 ， 是一个A面投资者和B面投资者都会参与的标的 ， 因为700亿市值对应今年股息率是6% ， 而到了6元的股价 ， 1050亿市值 ， 股息率刚好4% ， 就到了AB面投资者有分歧的时候了 ， B面投资者在预期利润能够保持10%增长的情况且没有其他更好标的的情况下 ， 基本会选择继续持有或者减仓小部分以对冲短期回调风险 ， 因为没有什么在4元买入每年分红降低成本 ， 未来每年分0.5元一股更有吸引力的了 ， 这会推动股价一直上涨 。 而A面投资者一般会大幅度减仓 ， 因为他们绝不多赚一分自己不该赚的钱 ， 也绝对不为任何成长买单 。

当然我们每个人都不是绝对的A面投资者和B面投资者， 一般收益怪都是灵活的在不同标的上根据对公司的理解在不同股价区间展现出A面或者B面特质的天才选手 ， 这种选手靠的是综合衡量未来现金流的增量和稳定性去灵活面对市场波动 。

同样皖能也是一样 ， 35%分红比例+10%左右预期增长+好的竞争格局 ， 就注定了皖能今年不会止步于4%股息这条价值线 ， 也就是说达到9.x任然会有大把AB面投资者都不会卖出 。 因为哪怕是3.5%甚至3%股息买进去 ， 分红比例提高 ， 业绩增长空间也远超国电 。 而国电之所以能够承受大资金青睐 ， 不光靠增长 ， 还靠一个稳字 ， 不管从能源结构 、 区域电价对整个公司的影响 、 煤炭价格波动影响来说 ， 都很稳定 。

05

最大的仓位取决于个人心理承受能力，

而非标的好坏，分仓不逞强很重要

过去3年投资经历给我最大的启发就是 ， 赚钱的方式不止有all in一种 ， 但对于心理承受能力不优秀的我来说 ， all in一定会让我早点心肌梗塞 。

这里有一个很好的测试方法 ， 花10万买一只你觉得最该买的股票 ， 其他什么都不要买 ， 假如你第二天觉得它涨的慢想换股 ， 第三天觉得给它仓位太大了波动受不了 。 那么你就不适合all in 。 每一家公司都不同 ， 投资为什么永远没有终点 ， 是因为每次看到一家新的公司 ， 都需要一次重新的深入学习 ，理解公司的程度和能拿住的仓位上限永远是保持一致的。

承认自己是普通投资者 ， 并且分仓购买A型标的 ， B型标的 ， 在价值线适当减仓 ， 轮动起来 ， 并保持一定的511880比例 ， 是类似我一样的小股民的生存之道。

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