土地财政的问题

我们目前的房地产泡沫问题，其实发展的初期在于经济结构问题，一篇文章让大家搞懂我国楼市发展的逻辑。

大家都知道住宅用地比工业用地要贵很多，但其实20年前并没有那么明显，那时候住宅用地单价也就比工业用地贵两三倍。

以深圳 为例， 从2008年到2024年，深圳住宅用地价格大幅度上涨，翻了17倍，其中2013年到2016年间上涨明显。但是这期间，工业用地价格上涨幅度就要小很多，其中2015年到2024年甚至还下降了65%。

这件事情的结果就是，从2013年开始，深圳的住宅用地价格与工业用地价格差距迅速拉大，二者差距从4.8倍扩大到2024年的52倍。

那为什么住宅用地和工业用地的价格走势区别那么大呢？

答案就在于土地分配。

深圳坚持工业 优先， 在土地分配上优先保障工业用地。深圳的土地规划划定了两条线：一条是生态控制线50%，另一条是工业用地红线30%，这两条线就占据了深圳80%以上的土地。至于剩下20%不到的土地，还要在扣除学校、医院等公共基础设施用地之后，再考虑分配给住宅，所以深圳住宅土地的供应一直非常稀缺。2013-2018这五年深圳提供的住宅用地之和大致相当于一个大型小区的面积，不如上海一年的规模。这就直接推动了2014年到2020年深圳商品房价格快速上涨。

土地分配就能看出深圳zf对各方的态度，供地在哪里，爱就在哪里。深圳这种供地模式，明显就是对工业和外贸的扶持，深圳工业增加值占其GDP比重达到33%，远超北上广同级别城市。深圳2024年规上工业总产值突破5万亿元、进出口总额4.50万亿元，是中国工业第一城、外贸第一城。

深圳的想法很简单，工业是税收之源，只要工业好，就有源源不断的税收，也能吸引人过来投资和工作生活。但是住宅是一锤子买卖，卖完住宅用地之后，就没有持续的税收了，显然没有工业划算。

但是万物皆有代价，深圳把更多土地给工业发展经济，但是分配过少的土地给住宅，代价就是土地结构的失衡，带来的经济和社会问题，最后反噬了经济。

如果我们看深圳的数据就能发现，现在工业供地是过剩的，一方面价格在不断下跌，另一方面空置率还居高不小（工业厂房空置率12~18%，写字楼空置率29%）。但是住宅供地又是不足的，全市商品房总量只有236万套，大约1000万人居住在城中村和工厂宿舍，房屋自有率仅23%。

深圳的问题不是隔离，现在其他城市的的写字楼的空置率都非常高，一线二线都是如此。下图是根据高力国际、戴德梁行，仲量联行、第一太平戴维斯这些专业房地产统计机构的数据，各个城市甲级写字楼的空置率都在上升，一线城市的空置率在20-30%，二线城市更是高达30-40%之间。

这就是我们之前土地财政的思路：作为土地唯一供给方，地方zf通过大规模提供工业用地、压低工业用地价格，以此吸引投资、招商引资，推动经济发展。同时控制住宅用地的供应，以大幅度提高住宅用地价格，实现住宅用 地出让金收入最大化。

从政府财政收支的角度来看，如果仅仅考虑工业土地出让金收入，对地方政府来说，这是一桩赔本买卖。地方政府所获得的工业土地出让金收入不足以覆盖其在“五通一平”（通给水、通电、通路、通讯、通排水及平整土地）方面的基础设施投入。如果加上企业所得税、增值税收入，这也不足以激励地方政府以极低价格出让工业用地。因为这两项税收收入，上缴中央财政的比例为60%和50%。

不过经济发展好之后，不仅有助于GDP增长（考核主要指标之一），而且也能更好地去卖住宅用地，地方zf就可以用高额的住宅用地出让金收入补贴工业用地低价出让带来的亏空。

所以过去土地财政发展的本质是，用昂贵的商品房补贴廉价的工业用地，买房人补贴制造商、出口商和地方政府财政收入。天下没有免费的午餐，所谓廉价商品的背后，是有人持续在为此买单。

但是现在的问题就是，过去的发展逻辑失效了。

之前压低工业用地价格，帮助制造业企业获取成本优势，再用低廉的商品价格攻占外地市场（往内看就是别的城市市场，往外看就是别的国家市场），由此推动经济增长。但是现在，商品供给过剩，大量无效内卷下导致企业主没有利润，工厂降薪裁员。并且由于贸易战的存在，外部对我们廉价商品也是意见很大。举个例子，在美国关税之后，我们出口企业把商品更多出口欧洲，导致现在欧洲市场被我们贡献之后，他们本土的企业开始降薪裁员，所以对我们敌意越来越大。

之前推高住宅用地价格之后，可以反哺工业市场。但是在2021年房地产泡沫破裂之后，地方zf的卖地收入相比于巅峰期下滑了一半不止。之前卖地收入能占地方zf的44%左右，现在只有25%左右。简单来说，住宅用地价格已经推高到了一定的极限，现在居民不认账了。

更大的问题在于，房地产过度透支城市家庭部门的收入，以及房地产泡沫崩溃造成的债务风险和宏观拖累，导致内需不足、消费低迷。再加上现在人口也出现了问题，结婚率和出生率不断降低，叠加我们马上要步入的老龄化，长期来看人口结构压力很大。

过度看重工业轻视住宅，看重供给轻视需求，一直是我们的问题，也是我们消费不振、内循环进展缓慢的原因。

房地产和金融，一直绑定得很深。除了土地分配层面的问题，另一个问题就在于金融市场的推波助澜。

过去我们经济发展如此迅速，贸易顺差不断扩大，但为什么我们的通胀增速并没有GDP增速那么快，我们的商品还是那么廉价爱，我们的股市一直不涨？

问题的答案在于资本分配 。

我们的 信贷与财政更多向投资领域、供给端配置，更少向消费领域、需求端倾斜，所以形成了近些年的强投资、强出口、弱消费、弱通胀、高负债、结构性社会福利的经济结构。

我们国家以间接融资为主，银行就是我们金融系统的命脉，所以zf对于信贷的把控力很强。我们的信贷投放到固定资产投资领域，尤其是制造业、基础设施、房地产——三者合计占固定资产投资总额的70%。

具体来说，银行将大规模的廉价资本分配到工业部门的供给端，尤其是中间领域的大型制造业企业、上游领域的央国企资源型企业、下游负责产业园区基础设施建设的地方政府的城投企业。这种资本分配方式压低了大型制造企业的融资成本和原材料成本。

其实，不少大型制造企业都是一家“影子银行”，他们一边拖欠供应商货款制造资本紧缺，另一边从银行获得大规模的廉价贷款，然后转贷给供应商，以赚取利差。

金融系统的配合，也加重了我们重生产，轻消费的经济模式。现在我们的居民收入占GDP比重比较低，包括我们的消费数据一直萎靡，这些种种现象其实都是经历了很多年的积累形成的。我们现在要谈改变分配体系，肯定也需要进行一个漫长的过程。

与投资领域相比，消费领域的信贷投放是非常有限的。而在有限的消费信贷领域中，大头也用来刺激购房需求，同时严控住房以外的消费贷款。但是就像之前说的，住房消费不完全是消费，而是用来补贴工业生产的一种“隐形投资”。也就是说，消费信贷也并不是真的想让你消费，本质还是以“房价会上涨”为诱饵，诱导大家把钱投向房地产，补贴实体经济。

这件事情最著名的例子，就是棚改。2014年，当时也是房地产比较困难的时候，房价不断下跌，库存周期越来越长。当时为了去库存，央行设立一项结构性货币工具，叫抵押补充贷款。这笔资金大部分流入全国城市棚户居民改造（杠杆由地方政府来承担），作为拆迁补贴款补偿给棚户改造居民。这相当于直接通过货币投放、信贷扩张的方式创造了巨大的商品房购买力。这笔资金又产生明显的杠杆效应，刺激了非棚户区居民大规模贷款买房。这一直接后果就是2014年开始全国各大城市房价大涨、家庭部门杠杆率迅速上升。

事后我们来看，棚改也就是一场“涨价去库存”运动。并且通过进一步推高居民杠杆，把未来的收入透支到现在使用，暂时性缓解了当时的经济问题。

总而言之，土地财政的问题，在于分配的失衡。通过土地分配和金融信贷分配，过度支持生产端，忽 视了需求端。 过去，过度配置在公共部门、投资、供给上，过少配置在家庭部门、消费、需求上；过度投资于物，过少投资于人。

所以现在解决问题的关键是扭转资本错配，调整收入分配，直接提高普通家庭收入。既然供需过剩，那么就应该把更多资源投放给需求，更少的资源投放给供给。