华南五虎全军覆没

原文来源：不良资产头条

2025年12月9日，一则消息震动市场：雅居乐集团被债权人提交清盘呈请。消息一出，公司股价应声暴跌至历史最低点。

至此，曾经叱咤风云的地产界“华南五虎”——恒大、碧桂园、雅居乐、富力、合生创展，在行业寒冬中已悉数折戟。

本次清盘呈请的申请人是新濠国际。双方的合作始于2021年，曾联手以40亿元竞得中山市一宗综合用地，计划共同开发总投资数十亿元的住宅、娱乐及酒店综合体。

然而，根据雅居乐2023年中期报告，该项目已终止推进，原因是雅居乐未履行合营协议条款。此次清盘呈请，正是源于这项合作纠纷。香港法院将于2026年2月25日就此案进行聆讯。

对于这家千亿规模的民营房企巨头而言，股价暴跌已是重创，而清盘呈请更为其本就艰难的债务重组之路增添了巨大变数。

截至2024年末，雅居乐总借款达489.16亿元，其中银行借款290.63亿元，优先票据125.44亿元，境内债券等73.09亿元；净负债率高达103.6%。

更紧迫的是，一年内需偿还的债务高达383.26亿元，占总债务的78.35%。2025年无疑是雅居乐的偿债大年，也是生死存亡的关键一年。

今年8月，雅居乐披露已启动境外债务重组进程，预计第三季度提交方案，并争取在年底前与多数主要债权人达成一致。然而，随着年底时限逼近，若重组失败，可能触发交叉违约条款。

除了推进债务重组，让销售回归正轨同样是当务之急，但现实不容乐观。2025年1-7月，雅居乐销售额仅47.66亿元，同比锐减42%，行业排名也从第42位下滑至第53位。

尽管雅居乐在78个城市仍拥有3122万平方米土地储备，但其布局存在结构性难题：核心土储集中于海南、云南等地的文旅大盘，以及中山、惠州等去化压力较大的非主流城市项目。

“华南五虎”曾是中国民营地产商的标杆。它们从广州起家，在高速发展期横扫全国，一度有“中国楼市看广东，广东楼市看华南”的说法。

如今，五虎格局已然瓦解：恒大退市，清盘方仍在全球追索资产；剩余四家则深陷收缩阵痛，不仅营收大幅萎缩，归母净利润均告亏损。值得注意的是，合生创展是近三四年来的首次亏损。

作为规模最大的一家，碧桂园总资产约9093亿元，净资产约239亿元。2025年上半年实现营收约725.7亿元，权益合同销售金额约167.5亿元。

自爆发流动性危机以来，碧桂园为证明偿债决心，几乎变卖家底。从归母净资产占比的变化来看，股东已做出巨大牺牲。

近期传来好消息，碧桂园所有境外债务重组计划获得批准。在境内外重组共同作用下，整体降债规模预计将超900亿元，未来5年兑付压力将极大缓解。

与此同时，碧桂园进行了高层调整：总裁莫斌调任联席主席，常务副总裁程光煜接任总裁，全面统筹集团各业务板块工作。

雅居乐是典型的家族企业，由陈氏五兄弟创办。他们最早在中山经营家私工厂，1992年住房制度改革启动时敏锐转向房地产。

2005年雅居乐在港交所上市，随后将总部迁至广州，展开全国化布局，跻身“华南五虎”行列。

2016年，雅居乐启动多元化战略，布局物业、环保、建设、教育等板块。创始人陈卓林曾坚信“多元是稳健的基石”，然而行业寒冬来临，多元业务却陷入“输血不足，吸血有余”的窘境。

战略失误同样明显：2021年行业转向时，雅居乐既未聚焦核心城市，也未严控负债，反而继续加码三四线城市文旅项目。2024年危机爆发后，其以三四线为主的土储结构成为优化难题。今年上半年，雅居乐巨亏80亿元。

富力地产由前公务员张力与香港商人李思廉携手创立，各占50%股权。公司发迹于广州旧城改造，以“拆旧厂，建新房”模式迅速崛起。

2002年北京富力城项目的成功，让富力在全国一炮而红。

2017年的关键决策埋下隐患：富力以199.06亿元从万达购入77家酒店，豪赌酒店资产。当时李思廉预计这批资产每年可带来70亿元收入和15亿元净利润。

然而疫情对旅游业的冲击远超预期，酒店资产回报惨淡。富力虽多方寻求买家，出售计划却屡屡受挫。目前集团酒店资产仅剩22家，且仍在持续缩减。

截至2024年6月底，富力总负债达2643.79亿元，负债比率高达408%。

合生创展的路径与其他四虎不同：1992年由朱孟依在香港创办，被业界称为“隐形的地产航母”。

早年，朱孟依凭借与政府合作开发商业街赚得第一桶金。1993年，他在当时还是郊区的广州天河拿下100万平方米地块——随后天河区被规划为新市中心，地价暴涨。

1998年合生创展在港上市，2004年成为内地首家销售额破百亿的房企。

但从2008年金融危机后，合生创展奉行港资房企“高溢价、多囤地、慢周转”模式，在规模竞赛中逐渐掉队，2013年跌出房企50强。

2025年，合生创展因未能如期偿还9.41亿港元借款，触发93亿港元贷款的交叉违约。上半年营收同比减少53.14%，归母净利首次亏损约15.8亿元。

“华南五虎”的集体沉浮，清晰折射出中国房地产行业从“高杠杆、高周转”向“低负债、高质量”转型的深刻阵痛。

碧桂园的债务重组、合生创展的高端突围、富力的断臂求生、雅居乐的土储优化——每家企业都在探索不同的生存路径。它们的经验与教训，无论成功与否，都为行业转型提供了珍贵样本。

一个时代已经落幕，但关于风险、杠杆与可持续发展的思考，仍在继续。

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