招商证券：2026年货币政策重心在制度改革 降准空间或为25BP

12月12日，招商证券发布2026年货币流动性展望，称从政策目标的排序与12月政治局会议推测，明年货币政策的重心在于制度改革，而非政策发力。

根据国务院发展研究中心的解释，适度宽松的货币政策主要体现在三个方面：一是金融体系流动性充足；二是支持扩大内需；三是币值稳定和金融稳定。可见，今年市场预期中的政策宽松与政策实际发力方向，存在一定偏差。明年“适度宽松”的货币政策或仍不会集中反映在降准降息方面。

“支持性”的政策立场明年仍将保持，具体将从“扩内需”与“防风险”两个层面加以落实。从货币政策优先级出发，认为“稳增长”、“金融改革/开放”与“防风险”三大目标相对重要。其中，扩内需是“稳增长”主要发力点，双支柱调控体系进一步完善是金融改革/开放的抓手，而防范跨市场风险传导则是“防风险”的重点。如是，则政策执行情况可参考2009、2016年等年份。

具体政策执行上，25BP或是最大降准空间，降息理论上存在10BP空间。在贷款增速保持1个百分点下滑的情况下，明年流动性缺口约为1万亿，考虑MLF、国债买卖，以及降准等政策的变化，25BP的降准即可基本满足流动性需求；从央行之前降息的逻辑出发，明年降息的必要性并不明显，因此即便降息可能也主要发挥提振信心的信号作用。从泰勒规则出发，降息空间预计在10BP上下。

受PSL净回笼影响，今年结构性工具投放余额较上年末减少超1万亿，背后反映的是货币政策“支持性”立场的重新定位，从而淡化了“准财政”的工具使用。由于央行坚持“支持性”立场，PSL等“准财政”工具或将有序退出。在这两项重要工具有序退出的同时，其它类型的工具仍有进一步丰富与扩张的可能，“促消费”、金融“五篇大文章”与科创仍是下一步政策支持的重点。

金融改革与开放方面，关注以下变化：一是利率传导机制健全，利率走廊的“换锚”与机制改革是重点；二是存款准备金制度改革有望启动；三是围绕跨境、跨市场与新型金融产品的宏观审慎框架有望进一步完善；四是人民币国际化可能加速，资本项目开放力度可能加大；五是数字人民币的地位将会进一步巩固。

流动性方面，狭义流动性在2025年表现为“前紧后松”，2026年继续保持宽松；广义流动性方面，信贷增速保持6%，社融增速可能降至7.8%。