收回1.1亿元首付款，能否重构上海医药利润结构？

基于对外部市场的综合评估，上海医药子公司正式终止与贵州生诺及其关联方关于新型抑酸剂X842项目的合作协议

投资时间网、标点财经研究员 董琳

近年来，市场环境的变化促使医药企业更加理性地评估合作项目的价值。日前，上海医药集团股份有限公司（下称上海医药，02607.HK，601607.SH）就对其四年前的合作项目按下了“终止键”。

据公告披露，上海医药全资子公司上海上药信谊药厂有限公司（下称上药信谊）已正式终止与贵州生诺生物科技有限公司（下称贵州生诺）及其关联方关于新型抑酸剂X842项目的合作协议。12月5日，上药信谊已收到对方返还的1.1亿元首付款及开发注册里程碑费用。

上海医药方面表示，前述决策是基于对外部市场的综合评估，同时考虑各方整体经营发展规划作出的。公司认为，终止合作不会对公司及上药信谊的财务状况及经营成果产生重大影响。

从业绩表现来看，2025年前三季度，上海医药营业收入为2150.72亿元，同比增加2.60%；归母净利润为51.47亿元，同比增加26.96%；扣非归母净利润为26.99亿元，同比下降26.79%；经营现金流净额为23.50亿元，同比下降15.56%。

业内有分析认为，四年时间，X842项目面临的市场环境可能发生了显著变化。当前抑酸剂市场竞争激烈，传统质子泵抑制剂（PPI）药物已有多款成熟产品占据市场，而新型抑酸剂的研发进展和市场接受度可能未达预期。对于上海医药而言，继续投入后续商业化所需的数亿元市场费用，获得预期回报或存在较大不确定性。

上海医药发布合作协议终止相关公告

信息来源：公司公告

据此前公告信息，X842是新一代钾离子竞争性酸阻断剂（P-CAB）口服药物，针对反流性食管炎适应症。贵州生诺是一家临床阶段的生物医药公司，聚焦于消化道疾病创新药研发和消化道肿瘤免疫治疗。

2021年10月8日，上药信谊与贵州生诺及其全资子公司江苏太瑞生诺生物医药科技有限公司签署了X842项目的《生产、销售及开发合作协议》，上药信谊以不超过6.9亿元（除销售提成外）的销售金额取得了X842原料药及制剂在中国区域的独家委托生产和所有适应症的工业销售权。

据双方订立的财务条款，上海医药需支付7000万元首付款、不超过7000万元的开发注册里程碑款，以及根据销售额支付的累计不超过5.5亿元的销售里程碑款项和6%—12%的销售提成。

2021年双方合作签署时，X842已进入国内III期临床研究阶段，此后于2024年12月正式获批上市。

不过，2025年11月18日，双方经友好协商，签订了《生产、销售及开发合作协议之终止协议》。经双方确认，生诺生物需在终止协议生效后45个工作日内，按年化3%的利率向上药信谊支付上述款项对应的资金占用费。

值得关注的是，此次上海医药披露退款金额、支付安排及资金占用费计算方式，是国内上市公司首次完整披露BD合作的全额退款细节，被业界视为“理性止损”的案例。业内有分析指出，在资本市场低迷、资金成本抬升的背景下，这一先例意味着未来license-in交易普遍增设退出补偿条款将成为新常态。

2019年至2025年前三季度，上海医药毛利率及同比情况（%）

数据来源：Wind

“理性止损”的背后，上海医药此前稳健的增长态势面临着新的压力。

Wind数据显示，2021年至2024年及2025年的前三季度，上海医药营业收入增速分别为14.72%、8.47%、13.11%、6.14%、2.60%，今年前三季度，公司营收增速已降至近年最低水平。从毛利率指标来看，2020年至2024年以及2025年前三季度末，公司的销售毛利率分别为14.30%、13.23%、13.14%、12.04%、11.13%、10.42%，呈持续下滑趋势。

具体来看，由于部分品种存在基数影响，且受集采影响，2025年前三季度，上海医药的医药工业销售收入为181.64亿元，同比下降0.66%，贡献利润16.65亿元，同比下降10.68%；商业板块收入为1969.08亿元，同比增长2.91%，贡献利润26.53亿元，同比持平。

投资时间网、标点财经研究员注意到，上海医药今年前三季度归母净利润虽录得同比增长，但扣非归母净利润却同比下降26.8%。且第三季度单季度，公司的扣非归母净利润为5.99亿元，同比下滑38.94%、环比减少28.38%。

中信建投研报认为，公司扣非归母净利润下降主要由会计核算差异所致，扣除一次性特殊损益后的归母净利润为39.79亿元，同比下降1.85%。

展望第四季度及2026年，中信建投认为，公司院内分销业务收入有望在较低基数基础上呈现稳健趋势，叠加CSO、进口总代、器械大健康、新零售板块等创新业务稳步放量，商业板块收入增速及盈利能力有望持续优化。工业板块方面，公司中药板块有望呈现稳健增长趋势，创新药业务或将贡献额外增量，费用端仍有下降空间，盈利能力有望改善。

投时关键词：上海医药（02607.HK，601607.SH）