四川
2025年港股18A市场有点魔幻，前11个月70多家生物医药企业排队递表，结果敲钟的还不到15家。
一边是企业扎堆冲刺上市的热闹，一边是上市通道堵成堰塞湖的冷清，这冰火两重天的场面，看得人有点懵。
今年上半年市场确实火过一阵子，4月映恩生物上市当天就涨了116%，募资15亿多港元，那会儿中介机构的电话都被药企打爆了。
本来以为这波热度能持续到年底，后来发现上市名额比春运火车票还难抢。
银诺医药上市时市值冲到260亿港元，庆功宴还没散，股价就开始往下掉，更夸张的是药捷安康，刚上市那几天市值飙到2700亿港元，结果没两周就跌回百亿区间，这过山车坐得比游乐场还刺激。
二级市场也跟着起哄，今年前八个月18A指数涨了不少，可仔细一看，很多股票一天成交才几百万港元。
这种流动性撑不起那么高的估值，就像用小破船载着大石头，不翻才怪，恒瑞医药百亿港币二次上市那会儿，不少药企老板坐不住了。
觉得"龙头都去了，我们也得跟上"，结果递表后才发现，港交所的聆讯比想象中严多了，2025年申报企业被问询率高达92%，很多问题戳到了痛处。
为啥这么多企业明知难也要挤上市独木桥？现金流是绕不开的坎，圈内人都知道，现在没上市的Biotech，大半现金撑不过18个月。
实验室每天烧钱跟流水似的，临床入组又越来越难，周期拖长不少，钱根本不够用。
有个创始人跟我吐槽，20个月没融到A轮，团队从30人裁到10人，实验室设备都快抵押了。
本来想咬牙坚持到产品有进展再融资，后来发现一级市场早就变天了。
2025年前三季度全行业融资才414亿，跟2021年的2071亿比，缩水了快七成。
更扎心的是融资越来越集中，头部10家企业拿走四分之三的钱，中小Biotech想拿钱比登天还难。
有个老板苦笑，以前投资人追着投，现在约顿饭都得等人家有空，A轮平均耗时20多个月，等融到钱，说不定公司都凉了。
中介机构在这波热潮里也没闲着，前五大券商揽走八成项目，为了抢单，不少保荐商开始"带病申报"。
反正先把企业推上市再说，至于上市后股价跌不跌、融不融得到钱，那是企业自己的事。
Pre-IPO轮估值比一级市场平均溢价58%，这泡沫吹得，连投行自己都心虚。
这种扎堆上市的背后，与其说是企业信心足，不如说是被资本寒冬逼的。
一级市场拿不到钱，只能去二级市场赌一把，可港股18A的钱也不是大风刮来的。
不过最近风向有点变，聪明的企业开始调整策略了，比如信达生物，直接砍掉5个早期项目，把钱全砸在PD-1上。
与其撒胡椒面似的搞一堆管线，不如集中火力啃硬骨头，这思路倒挺清醒，合作开发也成了新趋势，基石药业跟施维雅合作全球权益，不用自己砸钱做国际临床，还能分销售提成。
这种"借船出海"的模式，比单打独斗靠谱多了，现金流管理也得跟上，有家企业把每月现金消耗从2000万压到1200万，硬生生多撑了8个月。
投资者也学精了，以前看PS、PE炒概念，现在盯着DPI（现金回流指标）不放。
有家CAR-T企业上市时吹得天花乱坠，结果商业化不及预期，股价直接腰斩。
没有真东西，光靠故事骗不了人了，监管层也在发力，今年港股18A再融资效率提升四成，退市机制也严了，连续两年市值低于15亿就得预警。
聆讯时还专门问"商业化可行性"，想靠PPT上市越来越难，产业生态也在慢慢变好。
凯莱英的连续生产基地能帮企业降研发成本，上海生物医药基金搞"投贷联动"，苏州BioBAY园区的企业存活率比行业平均高不少。
这些实实在在的支持，比上市融资更解渴，资本狂欢总有散场的时候，生物医药行业早晚得回到价值创造的正道上，靠管线说话，靠产品赚钱。
2025年这波上市潮，与其说是狂欢，不如说是行业洗牌的开始，那些靠资本催熟的企业，终究会在退潮后现出原形，反倒是那些沉下心做研发、扎实推进临床的企业，开始在寒冬里崭露头角。
未来几年，估计三成排队企业得撤材料，能活下来的，才是真能搞创新的狠角色。
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