两次出手、豪掷11亿收购！能否缓解乳业巨头的焦虑？

文｜红餐网 梁盼

近日，光明乳业发布公告称，拟以5亿元的价格收购湖州福昕持有的青海小西牛生物乳业股份有限公司（下称"小西牛"）40%的股份。

而在早前的2021年，光明乳业就曾以6.12亿元收购了小西牛60%股权。这也意味着，本次交易过后，小西牛将成为光明乳业的全资子公司。

为什么是小西牛？光明乳业豪掷11亿多全吞小西牛，这背后又有怎样的逻辑？

01.两次出手收购、豪掷11亿，光明乳业全吞小西牛

依据公告，此次收购小西牛40%股权的交易并非光明乳业主动向外扩张，而是履行2021年并购协议中设定的对赌条款。

公告指出，2021年11月，光明乳业与小西牛多位股东签署了《关于青海小西牛生物乳业股份有限公司的股份转让协议》。该协议还设立了对赌条款，约定在业绩承诺期（2022年至2024 年）届满后，光明乳业及湖州福昕分别拥有购买选择权和出售选择权。

按照规定，光明乳业在业绩承诺期满后，拥有购买选择权，可择机用行权价格收购湖州福昕创业投资合伙企业（有限合伙）【下称"湖州福昕"，曾用名湖州启瑞商务合伙企业（有限合伙）】持有的小西牛剩余40%的股权。同时，湖州福昕在业绩承诺期满后也拥有出售选择权，可择机要求光明乳业以行权价格购买小西牛公司剩余 40% 股权。

另外，据对赌条款，小西牛创始股东承诺小西牛在2022年至2024年实现扣除非经常性损益的合并报表税后净利润分别不低于8456万、9597万和10893万元。

不过，小西牛的承诺扣非净利润只有首年（2022年）达标。2022年至2024年，小西牛累计扣非净利润只完成了业绩承诺总额的93.32%。

也因此，创始股东需向光明乳业支付业绩补偿款约3242.57万元。原本光明乳业需要以5亿元对价收购创始股东持有的剩余40%股权，但因为3242.57万元补偿款直接抵扣部分股权转让款。故而光明乳业实际支付现金不足4.7亿元，即收购小西牛40%的股份，进而完成了对小西牛100%控股。

值得关注的是，光明乳业一边在吞并小西牛这家区域乳企，另一边却又在甩卖工厂业务。

今年9月底，光明乳业发布公告称，下属子公司新西兰新莱特乳业旗下北岛工厂因产能利用率不足，业务出现大额亏损，影响新莱特整体盈利水平。因而拟将新西兰新莱特乳业旗下北岛资产以1.7亿美元，出售给雅培，交割时间预计是2026年4月。

02.翻身赌局还是风险延续？前途未卜！

作为一家青海的区域乳企，对于西北地区之外的消费者来说，小西牛品牌声量可能相对有限。但为什么能被乳业巨头光明乳业看上？

从产品结构来看，小西牛是西北地区一家具有青藏高原地域特色的乳制品生产企业，专门从事乳制品研发、生产和销售，该公司旗下拥有3家全资子公司，产品主要涵盖常温牛奶、常温酸奶、低温酸奶及乳饮料四大类。

由于小西牛的产品具有鲜明的地域特色，所以收购小西牛能为光明乳业的产品矩阵进行补充。

△图片来源：小西牛小红书账号

其次，100%控股小西牛后，也有助于光明乳业拓展西北市场。

光明乳业自己也表示，通过收购，公司可以发挥小西牛的本土优势，更大程度地覆盖市场，吸引不同层次的消费者，满足多样需求，扩大自身的市场占有率。

具体来看，双方可以在销售渠道上进行互补，共同开拓市场。依据光明乳业说法，近3年，小西牛借助光明乳业在华东、华南地区的渠道资源，在华东地区的销售取得拓展。如今，小西牛在青海及部分周边城市建立起成熟的渠道体系，这些优势渠道中也对高端产品存在需求，可以嫁接光明乳业产品进行售卖。

再次，收购小西牛，还能进一步完善光明乳业的产能布局。利用小西牛在西部地区的乳制品加工厂，可以提升光明乳业的产能利用率和经济效益。

总体来看，这次收购完成后，或将助推光明乳业提升在乳品行业的竞争力。但从光明乳业近几年的发展来看，这笔交易能实现，或许也是光明乳业为了应对当下经营困境而做出的抉择。

财务数据显示，近几年，光明乳业的业绩表现，并不乐观。

今年前三季度，光明乳业实现营业收入182.31亿元，同比下降0.99%，归母净利润则同比大降25.05%至0.87亿元。具体到产品线来看，光明乳业的主力业务液态奶收入下降，拖累公司整体业绩。2025年前三季度，其液态奶收入约101.46亿元，同比下降8.57%。

把时间线拉长来看，其液态奶业务在前几年就已经显露增长疲态。2022年至2024年，该业务营业收入为160.91亿元、156.48亿元和141.66亿元，同比分别下降5.9%、2.75%和9.47%，连续下降3年。

主力业务低迷，导致公司的整体营收也出现下滑。2022年至2024年，光明乳业的营收分别为282.15亿元、264.85亿元和242.78亿元，同比分别下降3.39%、6.13%和8.33%。

另外，光明乳业的优势市场，表现也不够理想。今年前三季度，光明乳业的上海市场前三季度收入51.99亿元，同比下降4%，而该市场的经销商数量从2022年末的456家增至今年9月的604家，虽然处于增长，但是未能带动销售收入的增长。

△图片来源：光明乳业公众号

从整个行业的发展来看，原奶价格已持续下行、终端消费较为疲软。据农业农村部对全国500个县集贸市场定点监测，2025年7至9月，内蒙古、黑龙江、山东等10个主产省生鲜乳平均价格维持在每公斤3.03元左右，呈下降趋势，同比下降5.1%，环比下降1.0%。

在此形势下，光明乳业收购小西牛可能也要面临一些风险。更何况，今年前8个月，小西牛的扣非净利润仅3458万元，约为2024年全年的三分之一，增长动能不强。

还要注意，此次交易完成后，小西牛的创始股东王维生、张玉琴将全面退出小西牛，公司的经营稳定性是否会有所波动，也不可知。光明乳业方面也坦言，创始股东的离开可能引发人员流动，可能带来短期人员稳定性风险。