华纳“700亿+美元”卖身终章：派拉蒙环球奈飞谁将入主？

作者| Mia

编辑| 李寻欢

谁将成为权游、DC宇宙、哈利波特等顶级IP的新一任所有者？

最近几个月，好莱坞迎来了一场大震荡：华纳探索(WBD) 10月21日向投资者发布的声明中，该公司表示已启动“旨在最大化股东价值的潜在替代方案审查”，目前正在评估整体公司的交易金额，或分别出售其华纳兄弟和探索全球业务。这一消息带动华纳兄弟探索当日股价大涨10.97%。

早前苹果、亚马逊有意并购。不过目前最主要的三大买家当属派拉蒙天舞、康卡斯特（环球影业母公司）以及奈飞，三家公司都更新了各自的第二轮报价。

流媒体领军者奈飞提出一份以现金为主的收购提案，据称正在筹备一笔规模达数百亿美元的过桥贷款。不管华纳最终落入谁手，将深刻改变好莱坞的格局。

科技新贵与流媒体逐梦好莱坞：700亿+美元的权杖移交

老牌巨头WBD面临的处境并不乐观。

接连两场失败的合并，为其带来了历史遗留问题。其股价的下行，伴随着传统媒体的衰落，同时随着过去十年的流媒体大战步入尾声，新兴娱乐方式的兴起，其流媒体业务也面临着新的挑战。

将时针拨回到2016年，时代华纳（Time Warner）与美国第二大电信运营商AT&T宣布，AT&T以每股107.5美元半股份半现金形式（总价854亿美元）收购时代华纳，但这家电信巨头与影视媒体未能成功整合内容资产和分销渠道，产生想象中的协调效应。

2020年宣布取消院线窗口期激怒了许多电影人，在流媒体大战中，HBO MAX起步晚、烧钱多，为其带来了高昂的债务。

2022年4月，华纳传媒被再度出售，探索频道以约430亿美元收购华纳传媒，成立新的华纳兄弟探索公司。这场合并为华纳带来了巨额债务，资产负债率长期维持在70%以上，加上传统有线电视疲软、用户及广告主持续流失，自那时以来，WBD的股价持续下跌。

财报显示，华纳兄弟探索在2022财年—2024财年分别亏损72.97亿美元、30.79亿美元、114.82亿美元。截至2025财年第二财季，华纳兄弟探索（WBD.US）总负债643.81亿美元，资产负债比为0.01。

华纳兄弟探索(WBD)11月发布的Q3财报显示，第三季度季度总营收90.45亿美元，上年同期为96.23亿美元，同比下降6%。季度调整后的EBITDA利润24.7亿美元，同比增长2%。季度归属公司的净亏损1.48亿美元，流媒体收入26.3亿美元，低于市场预期的27.8亿美元。

考虑到华纳旗下最值钱的是流媒体业务、核心影业及IP，属于老化衰退行业的有线电视品牌部分并不受买家欢迎，在监管风险趋严的当下，弹性拆分的资产组合更易出手，“分拆”被视为“卖身”的前兆。

华纳兄弟探索早在2024年12月就宣布内部重组。2025年6月，公司宣布计划将公司拆分为两个独立上市实体。一部分是流媒体与制片厂公司（The Streaming & Studios company），包括华纳兄弟电视公司、华纳兄弟影业、DC制片厂、HBO和HBO Max及其影视库，另一部分为全球网络公司（Global Networks），包括全球娱乐、体育和新闻电视品牌以及数字产品。

时过境迁，华纳今时今日的股价相比当时的高点溢价，何止跌去了一星半点。其股价较上市之初缩水约四分之三，市值约合迪士尼的四分之一，容易被视为优质标的。首席执行官大卫·扎斯拉夫用分拆、竞购等方式帮助WBD寻求溢价。据悉，华纳兄弟探索希望获得每股30美元的报价，对应总市值为740亿美元。收购消息已带动其年内股价飙升一倍以上。

纵观目前最有可能的三名买家，由来自全球首富家族的科技新贵、“甲骨文太子”大卫·埃里森，所主导的派拉蒙天舞，释放出了最强烈的意愿。他成立的天舞，此前以80亿美元收购了派拉蒙。

派拉蒙天舞率先对华纳抛出橄榄枝，给出“整体收购”方案，从最初的每股约20美元逐步提升至23.5美元，此前最新报价是每股24美元、80%现金加20%股票的方案进行收购，遭华纳以“严重低估公司价值”为由拒绝。

据说在第二轮报价中派拉蒙继续上调价格，拟以高达710亿美元的总价对WBD发起竞购。除了家族支持，也包含来自阿波罗全球管理公司的债务融资、中东资本，《综艺》杂志报道说，三家中东主权基金提供的收购资金已到位。

奈飞和康卡斯特更希望仅部分收购华纳旗下的优质资产而非全部，即华纳兄弟影视工作室和HBO Max流媒体服务。

有消息称，奈飞给出了目前最高的报价。奈飞收购的困难可能在于反垄断层面的担忧，即Netflix（全球第一大流媒体）与HBO Max（全球第三大流媒体）合并，且看平台是否能够巧妙绕开。康卡斯特的收购则可能面临特朗普的反对和监管障碍。

好莱坞“5+1”变“四大”？

在迪士尼影业收购20世纪福克斯影业之后，好莱坞传统六大变五大，奈飞被视为“新一极”，因此有“5+1”的说法，而在此次并购完成之后，好莱坞将重新洗牌为“四大”。庞大的优质内容IP库，流媒体等新兴业务，依然是华纳兄弟探索在寻求出售时的第一竞争力。

今年华纳的重要成绩包括：主投的恐怖片《凶器》《招魂：最后的仪式》，两部全球票房加一起已经超过了8亿美元，电影《一战再战》、剧集《匹兹堡医护战线》等斩获高口碑，同名电影衍生剧集《小丑回魂：欢迎来到德里镇》成HBO历史上收视率首播第三高的剧集，HBO在艾美奖揽获30个提名等等。

华纳兄弟探索频道（Warner Bros. Discovery）旗下的流媒体服务、一度改名为Max的HBO Max，今年宣布重新启用HBO Max品牌。这一举措表明平台认知到“去HBO”的整合战略不可行，HBO剧集的口碑和影响力，仍然是不可放弃的一部分品牌资产。平台于今年7月拓展至另外12个市场，这将使HBO Max接近覆盖100个市场，官方预计到2026年底，其订阅用户数将达到1.5亿，这一数字约为奈飞用户数字的一半。

不过，眼下并非内容创作者的黄金时代。电影行业的衰退有目共睹，疫情加编剧工会大罢工对好莱坞带来了沉重打击，多部影片延期，从中国到北美，动画电影成为最可能大卖的类型：满足合家欢线下社交观影需求，且有N刷的长尾效应。

过去三年间，好莱坞电影在全球第二大票仓——中国的市场份额持续下滑，中国本土电影崛起。新的一年，地缘冲突加剧，关税大棒下，形势更为复杂多变。直至近日《疯狂动物城2》剑指近40亿，方才为下滑中的迪士尼和好莱坞扳回一局。回顾年度电影成绩单，仍以迪士尼领先。

撞上短视频的爆发，陷入红海竞争中的流媒体也早已告别了过去几年的高速增长期。调查数据显示，2024年美国人平均每月的流媒体服务消费为42.38美元，相较于前一年下降了23%。有一个专有名词将之成为流媒体疲劳（streaming fatigue），另外也说明当下流媒体服务内容吸引力有所下降，且参与者过多过于分散。

与此同时，内容成本居高不下。Ampere Analysis 数据显示，Disney（迪士尼）、Comcast（康卡斯特）、Google（谷歌）、WBD（华纳兄弟探索公司）、Netflix 和 Paramount（派拉蒙）等六大内容提供商，2024年将合计在内容上投资1260亿美元达到新高，并将占到整个内容支出领域的 51%，而这一比例在 2020 年为 47%。

从上述背景来看，流媒体整合、降本增效或已成为不可阻挡的趋势。

当华纳兄弟探索被三大主要买家之一收购后，直接影响之一，是买家得以扩大自身电影市场份额，拓宽发行渠道。据Comscore的数据，合并成功后，将增强派拉蒙在电影行业的影响力，使其在北美市场占有32%的份额。

此前一直拒绝影院发行的奈飞，向WBD管理层表示，若成功收购，将继续履行华纳兄弟的院线发行协议，让其电影在影院上映；同时承诺继续制作电视节目并授权给第三方。并购能够加固其内容护城河，同时也丰富了影院发行渠道。

直接影响之二，是在流媒体领域，凭借双方用户基数的叠加，能够进入第一梯队、有效对抗Disney+等对手，且短期内可能为用户带来整合后更优惠的价格，类似于迪士尼收购Hulu后推出的Disney+和Hulu的打包价大礼包。

一个美国人最常面临的情况便是平台会员费的不断上涨，以及不同频道订阅费的大量支出。Bango 2024年报告显示，在调查了 5000 名美国网民后，发现平均每人每年支付的订阅费用为 924 美元，每月 77 美元。

几大平台均有流媒体业务整合的打算：派拉蒙天舞希望将HBO Max与派拉蒙+结合起来。康卡斯特希望将WBD的影业和流媒体业务与旗下NBC环球整合，例如合并HBO Max与Peacock平台，或融合华纳兄弟工作室与环球影业。

直接影响之三，是买家能够借此进一步拥抱中国市场。作为最早进入中国市场，积极布局中美合拍片的好莱坞巨头，华纳兄弟电影一直在国内保持着较高的上映密度。过去没有“入华渠道”的奈飞，将借此有打开中国市场的可能。而环球将进一步提升自家线下实景乐园的吸引力。

产业与人才的融合、裁员、内容多样性下降……假设并购成功实现之后，WBD面前的挑战仍远远不会结束。而最终极的挑战，便是每一家内容公司都在面对的：AIGC冲击。