历史上美国是如何化债的？

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（来源：资本市场那些事儿）

今年以来，全球资本市场“去美元化”交易持续，究其原因，是美国如今“债台高筑”，催发了对美元信用的担忧。与此同时，一个有趣的现象正在发生，在美联储的历次降息周期中，长期国债收益率在首次降息后总会下降。而本次美联储已累计降息150个基点，长债利率仍然维持在高位，这在几十年以来从未发生过，投资者似乎不再愿意持有长期美债。

那美国从前是如何解决“债台高筑”的问题呢？事实上，二战结束以来，美国经历过三次“化债”（联邦债务占GDP比例的下降），分别是二战结束起直至1980年、“互联网泡沫”时期、疫情后，而化债的手段也各不相同。

一、最根本的方式：依靠经济增长稀释债务（1945-1960年）

美国参加二战时，经济尚未从大萧条中恢复，存在严重的产能过剩问题。而战争彻底激活了需求端，保证了充分就业和工厂的负荷。战争期间，联邦政府开支从1940年的不足100亿美元飙升至1945年的950亿美元以上。如此庞大的开支，仅仅依靠税收是无法覆盖的，必须大规模举债，所以美债总额从1940年的约430亿美元激增到1945年战争结束时的约2600亿美元，同时债务/GDP比率从50%左右上升到了约120%。

如此大的债务规模，换做别的国家即使扛过战争结束也够喝一壶的。但偏偏美国在二战中表现是争气的，从地缘政治结果来看，这笔“投资”为美国赢得了战后世界的“霸权地位”。二战结束后，民用需求如洪水般释放，美国工业迅速从战时生产转向民用生产。

然而，仅靠国内的需求无法消化国内过剩的产能，这和如今我国面临的情况如出一辙。美国当局给出的解决办法就是“西方版的一带一路”，马歇尔计划。马歇尔计划以“救助欧洲”为由帮助美国商品创造了海外市场，大量的出口帮助美国创造了收入，美国进入长达20年的繁荣期。20年的高速增长成为了帮助美国化解债务的强大武器。

二、最隐蔽且有效的方式：通货膨胀（1970-1980年）

通货膨胀通过降低货币的购买力，来降低债务的实际价值。换句话说，1945年欠下的100亿美元，其实际购买力远高于今天的100亿美元。1966年以前，美国财政盈余和通胀都为正数，经济持续增长。也就是说联邦政府的收入跟随通胀变化，增长带来财政盈余，帮助美国实现化债。

而在1966年以后，美国财政赤字开始持续扩张，政府支出大于收入。与此同时美国正在经历“大通胀”时期，虽然似乎是“非主观意愿”的，但中东战争的爆发间接抬高了全球大宗商品的价格，客观上大幅稀释了巨额债务的实际负担。直至1980年，美国未偿国债占GDP比重从高点下降至30%左右。

三、最直接的方式：财政盈余（1998-2001年）

政府通过增加税收、减少支出，实现财政盈余，用盈余资金直接偿还债务本金。但这在政治上非常困难，且可能抑制经济增长。而对于习惯了花钱大手大脚的美国来说，1998年至2001年期间用真金白银偿还债务的几年显得格外难得。

得益于互联网科技繁荣带来的税收大增，以及冷战结束后的“和平红利（军事开支减少）”，联邦政府在1998年开始出现了连续4年的预算盈余，并主动用盈余资金减少债务。1998年底美国国债的总规模为5.6万亿美元，在1998年至2001年间，国会共计提供了6250亿美元的债务减免。

然而，债务减少态势未能长期持续。2001年之后，随着经济增长放缓、反恐战争带来的巨额开支以及多项减税政策的实施，美国财政很快重返赤字状态，债务规模也随之再度攀升。

四、非常规的方式：债务货币化（2008年金融危机和2020年疫情）

美联储实施量化宽松（QE），通过大规模购买国债和MBS等资产向市场注入流动性，人为创造需求和通货膨胀，使货币贬值来稀释债务的实际价值。这种方法与第二种方法本质相同，但手段不同。

疫情后美国的通胀起飞，名义GDP增长率很高，但长端利率又被压的很低，因此债务占GDP的比例下降。究其原因就是美国启动了“无限制印钞”，在公开市场上购买长期国债。然而，这种手段高度依赖美元的国际地位和美国的经济实力。

总结来看，历史上只有通货膨胀和生产力革命能让缓解美债压力，而联邦政府的“化债”方式并非单一策略，而是一个多管齐下的组合拳。它很少通过“彻底还清”来解决，更多的是通过“管理”和“稀释”的方式，确保债务水平在经济可承受的范围内。只要美元的国际地位和美国的经济活力仍在，其债务危机就更像是一场周期性的“政治秀”，而非真正的“偿付能力危机”。

而站在2025年的当下，美国面临的形势与以往相比更加严峻，一边是通胀迟迟不降，一边是传统行业持续低迷。AI或许可以带来新一轮的生产力革命，但现如今遭遇到中国力量的强劲竞争。同时，高利率环境增加了管理债务的成本，同时又对传统行业的复苏带来巨大压力，这无疑增加了依靠经济增长稀释债务的难度。

同样，利用财政盈余还债的方式短期看也不现实，更不符合当今美国的行事风格；而全球性大规模通胀也很难看到，虽然今年中东问题好像蠢蠢欲动但最终无疾而终。所以，我们或许会在不久的将来看到美国被迫干预长期利率，重新启动量化宽松。