华泰 | 宏观：政策性工具对社融的提振效果尚待显现 - 10月社融数据点评

来源：市场资讯

（来源：华泰证券研究所）

数据快评：10月新增人民币贷款与新增社融均同比少增，部分反映地产周期偏弱、地方债及企业债置换贷款的影响，而新型政策性金融工具对社融的提振效果亦尚未完全体现。基数走高下、M1和M2增速有所回落，但整体保持较快增长。具体看，

• 10月新增人民币贷款2,200亿元（彭博一致预期4,989亿元），同比少增2,800亿元；10月新增社融8,150亿元（彭博一致预期1.2万亿元），同比少增5,970亿元。由此，10月社融同比增速较9月的8.7%小幅放缓至8.5%，而季调后月环比折年增速较9月的7.5%回落至6.6%。从社融分项看，票据融资、企业债净发行同比分别多增3,312、1,482亿元，是新增社融的主要支撑，而政府债净发行、居民贷款同比分别少增5,602、5,158亿元，对10月新增社融形成拖累。

• 货币供应方面，随着基数走高，10月M2同比增速较9月的8.4%放缓至8.2%（彭博一致预期8.1%），M1同比增速亦从9月的7.2%下行至6.2%（彭博一致预期7%）。此外，10月新发放企业贷款利率约3.1%，新发放个人住房贷款利率亦为3.1%，分别较去年同期下降约40个和8个基点。

分析结论：往前看，随着10月新型政策性金融工具完成投放，对社融的提振效果或将进一步显现。随着近期全国房价有所调整，地产需求偏弱拖累居民贷款增长。地方债务置换、叠加低利率与科创债政策下企业债放量发行，在一定程度上拖累企业贷款融资需求。今年以来政府债大幅前置发行，拖累10月政府债净发行同比明显少增。往前看，随着新型政策性金融工具的5000亿元资金在10月完成投放，短期有望拉动企业贷款需求，或为社融增长提供一定支撑。

具体分项数据分析如下：

1）10月新增人民币贷款2,200亿元（彭博一致预期4,989亿元），同比少增2,800亿元。由此，10月人民币贷款余额同比增速较9月的6.6%放缓至6.5%。10月居民贷款余额环比回落，可能主要反映地产周期偏弱的拖累，而新增企业贷款主要由票据融资支撑，部分反映地方债务置换及企业转向债券融资的影响。从具体分项看，

• 10月新增居民中长期贷款余额环比减少700亿元，同比多减1,800亿元，主要反映居民购房需求偏弱。

• 10月新增居民短期贷款余额环比减少2,866亿元，同比明显少增3,356亿元，消费贷贴息下居民短期贷款仍同比少增，可能反映居民收入预期仍偏弱。

• 10月新增企业中长期贷款300亿元，同比少增1,400亿元，部分受到地方政府归还企业拖欠账款的扰动，而新型政策性金融工具落地对企业中长期贷款需求的提振尚待显现。

• 10月新增企业短期贷款余额环比减少1,900亿元，与去年同期基本持平，而票据融资余额环比增加5,006亿元、同比明显多增3,312亿元，反映贷款需求偏弱下银行通过票据冲量。

• 10月除对居民、企业、非银金融机构之外的其他贷款余额环比增加1,424亿元，同比多增608亿元。

2）10月新增社融为8,150亿元（彭博一致预期1.2万亿元），同比少增5,970亿元。从贷款以外的分项看，10月包括信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票在内的非标资产月环比减少1,085亿元，同比多增358亿元，其中委托贷款同比多增1,872亿元，可能由于部分政策性金融工具以股东借款方式投放，而表外票据同比少增1,498亿元，银行贷款冲量下表外票据可能转移至表内。同时，10月企业债净发行2,469亿元，同比多增1,482亿元，可能反映科创债政策、及信用债利率下行的提振。另一方面，10月政府债净发行4,893亿元、高基数下同比少增5,602亿元，主要由于政府债发行节奏错位，由此政府债对10月社融同比增速的贡献较9月放缓0.2个百分点至3.7个百分点。

3）10月M1同比增速从9月的7.2%下行至6.2%，部分反映去年同期基数回升的影响，而企业部门现金流或继续改善。10月M1同比增速从9月的7.2%下行至6.2%（彭博一致预期7%），月环比（非年化）增速亦从9月的0.8%放缓至0%。10月PPI同比降幅从9月的2.3%收窄至2.1%，或带动企业盈利边际改善。同时，出口结汇比例上升、地方政府还债也有助于改善企业部门现金流。

10月M2同比增速较9月的8.4%放缓至8.2%，高于彭博一致预期的8.1%。经季节性调整后，10月M2月环比（非年化）增速亦较9月的0.6%小幅上行至0.8%。10月人民币存款余额环比增加6,100亿元，同比小幅多增100亿元，其中居民、企业存款同比少增7,700、3,553亿元，而非银存款同比大幅多增7,700亿元，可能部分反映居民和企业储蓄回流理财等资管产品的影响。另一方面，10月财政存款余额环比增加7,200亿元，同比多增1,248亿元，显示财政资金拨付仍待提速。由此，财政存款同比增速从9月的7.3%上升至8.4%，边际拖累M2同比增速。

风险提示：逆周期政策力度不及预期，地产周期超预期下行。

文章来源

本文摘自2025年11月13日发布的《政策性工具对社融的提振效果尚待显现——10月社融数据点评》

常慧丽 研究员 PhD SAC No. S0570520110002 | SFC BJC906

易峘 研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263

王洺硕 研究员 PhD CFA SAC No.S0570525070003| SFC BUP051