期货看“五”评 | 生猪：供需对决，博弈加剧

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现货在低温和低价加持下走势反复

前期我们指出，进入三季度以后国内生猪屠宰端存在明显的放量，同时体重降幅有限，实际供应与理论供应显示的增幅基本对应，这表明，即便经过6月份以来集团场的持续降重，供应总体规模依旧偏大。从长期趋势看，这种偏大的供应水平有望贯穿今年四季度至明年一季度，春节前后大概率还将是高屠宰+大体重的供应模式。从短期市场特征看，9月份集团计划进度完成不佳，10月供应环比进一步增加，散户在国庆前后存在恐慌性的出栏行为，假期市场需求承接不力，节日前后现货普遍跌幅超过1元/公斤，市场加速赶底背景下，南方广西等地现货历史性跌破10元/公斤。盘面由于保有较高的升水，节后大幅低开，近月合约跌势尤甚。

不过，现货的负反馈并未持续太久，低温+低价的组合打破了市场继续往下的惯性，消费回暖+二育+冻品入库等多重利好共振，终结了现货市场的颓势，令南方低价区大幅反弹并修复了与北方的价差，北方养殖端也重回盈利区间。盘面表现尽管不如现货亮眼，但多空持续增仓，一改前期空头主导下的单边下跌，打的也算有来有回。

春节前后仍是高屠宰加大体重的配置

低价和低温能够刺激消费不假，但从季节性同比偏低的鲜销率水平，以及涨价后明显回落的屠宰量来看（图1），消费增量或整体有限，且持续性不佳，是本轮涨价的次要因素，冻品入库和二育才是这波反弹最主要的助推力量，这表明今年供应仍未跳脱出熊市下的模式，即供应端存在着明显的后置，主要表现为冻品库存和二育活体的向后堆积（图4、图5）。

考虑今年初以来母猪产能仍处温和增加态势，加之开春后配种率、仔猪存活率等指标持续攀升，基础供应从当前至明年一季度逐月增加已成不争事实，这里唯一要考虑的是9月至10月上旬超高出栏量下的猪价下跌，是否存在对后期供应的透支，类似于2021年的9月底的情况，决定了中短期价格是否存在反弹修复的空间。我们从当前环比和同比依旧偏高的体重水平、淘汰母猪与生猪比价所反映的市场情绪看，当前价格离绝对悲观尚有距离，供应端大概率未有大面积透支的情况出现，因此短期内较难出现类似21年同期的持续性涨价修复行情。

最后，从出生仔猪数据推导，理论供应的高峰或出现在明年的3、4月份之间，考虑届时处于消费淡季，养殖端提前出栏的动机较强。这意味着春节前供应除了本身的基础增量，还囊括了因前期二育和冻品入库导致的后置供应，以及为应对节后淡季而前置的供应，因此今年春节前生猪市场面临的依旧是高屠宰+大体重的熊市配置，这就决定了从大方向看，偏近合约的交易思路依旧是逢高抛空为主。

低价叠加高持仓下的博弈策略

市场对大供应过剩的逻辑认识相对清晰，消费需求脉冲式爆发所产生的节奏变化则具有不确定性，盘面多空交易周期不同，认知差异为价格波动带来了机会。另一方面，10月份计划完成超额，导致11月计划出栏量环比小幅下降，叠加散户在11月份大量抛售的几率不大，而需求处于缓慢增长之中，均为盘面带来了托底机会，这也是当前低位环境下，盘面大持仓的逻辑所在。大周期熊市逻辑虽然硬，小周期则因供应未上量、需求有支撑，盘面贴水现货而下方面临的支撑也较强，盘面在高持仓背景下博弈加剧，酝酿随时反抽的可能。

综上，国庆前后的大跌是猪价开启熊市的一次预演，本轮反弹主要由冻品入库和二育加量推动，由此产生的后置供应，将连同基础供应和未来的前置供应，共同奠定春节前高屠宰加大体重的熊市格局，供应过剩背景下未来盘面的大方向仍指向反弹抛空。只是当前低价位加高持仓的博弈格局已经形成，短期利空有限背景下盘面酝酿反抽的可能，考虑近端供应偏大，而远端有去产能的预期，未来策略首推反套，其次等待反弹后的抛空。

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