对赌失败，国资退股！这家国家级小巨人北交所上市梦碎

11月4日，山西华青环保股份有限公司（证券代码：873942）发布的一则股权变动公告，揭开了国有资本集体撤离的序幕。大同助力农村产业投资基金合伙企业（有限合伙）和山西上市倍增私募股权投资基金合伙企业（有限合伙）等股东，将其持有的华青环保全部股份转让给公司实控人常玉清。

这两家颇具国资背景的股东为何选择3同步退出？这一切都源于三年前一份未能实现的北交所上市对赌协议。

01 国资退股

华青环保最新股权变动公告显示，2025年11月3日，大同农村产投、倍增基金以及三位自然人股东顾福芳、朱芳莹、刘建英，共同与公司实控人常玉清签订了《股份转让协议》。

通过这次转让，常玉清增持约1444万股，直接持股比例由39.06%提升至47.38%，巩固了其对公司的控制权。而两家国有股东——大同农村产投和倍增基金则清空了所持全部股份。

大同农村产投不是普通的投资机构。该基金成立于2019年，是一只专注于乡村振兴与农村产业升级的政府引导基金，由中央企业乡村产业投资基金、山西省太行产业投资基金等共同出资设立，委托国投创益产业基金管理有限公司运营管理，后者由国家开发集团全资持有。

倍增基金同样来历不凡。作为山西省为落实《推进企业上市“倍增”计划》而设立的省级政府引导基金，该基金于2022年6月成立，由山西金控集团、山西证券等省级国资主导发起。

02 对赌失败

这场股权变动的根源，要追溯到三年前签订的一份对赌协议。2022年，大同农村产投、顾福芳等投资方与常玉清签订了《股份回购协议》。

协议明确规定，若华青环保未能在2024年底前实现北交所上市，投资人有权要求常玉清回购其所持的全部公司股份。

然而，时至今日，华青环保仍未开展北交所上市辅导，处于新三板基础层，北交所上市计划已然搁浅。

这已不是首批股东因对赌协议退出。早在2025年1月，大同农村产投和顾福芳就曾通过特定事项协议转让方式，将部分股份转让给常玉清。而本次公告显示，退股股东范围进一步扩大到了倍增基金等更多投资者。

03 业绩之困

华青环保为何未能如期实现北交所上市？业绩表现是关键障碍。

公开资料显示，华青环保成立于2005年3月30日，是一家集活性炭研发、生产、销售、服务、水处理应用技术、环保设备工程为一体的大型环保企业。2020年11月，公司被工业和信息化部认定为国家级专精特新“小巨人”企业。

但荣誉等身并不能直接转化为盈利能力和上市条件。2024年，华青环保归属于挂牌股东的净利润为-155.94万元，出现亏损。

而根据北交所规定，拟上市公司最近两年净利润均不得低于1500万元，且加权平均净资产收益率平均不低于8%。华青环保的利润表现与北交所上市门槛相距甚远。

2025年上半年，公司业绩有所回升，报告期内实现营收8196.76万元，同比增长43.52%；实现归属于挂牌公司股东的净利润321.64万元，同比扭亏。但这一数字仍远低于北交所的净利润要求。

04 北交所门槛

事实上，北交所对IPO企业的审核正在持续趋严，特别是对企业的持续经营能力和业绩真实性给予了更多关注。

2025年9月，北交所对拟IPO企业进行了多轮递进式问询，严查业绩“含金量”及募投可行性。监管问询内容明显向纵深推进，从传统财务数据核验延伸至业务实质与持续经营能力的多维审视。

华青环保面临的业绩波动问题，正是北交所审核关注的重点。

据2025年7月北交所发布的审核动态，交易所明确表示“当前上市标准未发生变化，符合规定条件的企业可依规申报”，并强调将严格按既定标准开展审核工作。

在2024年8月发布的IPO审核指引中，北交所还专门增加了对上市前突击“清仓式”分红的限制规定，以及对经营业绩大幅下滑企业的盈利预测要求。

05 前景何在

华青环保并非没有复苏迹象。根据2025年半年度报告，公司上半年营收增长43.52%，营业利润更是大增492.30%。业绩正在逐步改善。

同时，公司至今共拥有专利20项，其中发明专利16项，实用新型专利4项，子公司政通人和还有专利10项。这些技术积累构成了华青环保的核心竞争力。

报告期内，公司研发投入415万元，占营业总收入5.06%，显示其对技术创新仍在持续投入。

华青环保的产品广泛应用于自来水净化及环境保护等各个领域，并拓展到液相吸附中的污水处理、食品、药品、可降解材料等领域。公司市场覆盖华北，布局华东、华中，辐射全国，还有部分产品出口国外。

但对华青环保而言，要真正叩开北交所大门，还需要在业绩上实现更大突破，证明其持续经营能力。

华青环保的案例正是当前资本市场生态的一个缩影。国家级“小巨人”企业的光环，并不足以保证其在资本市场的顺利通行。北交所的审核重点始终围绕企业持续盈利能力和经营质量，这对于许多仍在波动中成长的创新型企业来说，无疑是必须跨越的门槛。

本文综合整理自公开报道