吃相难看！文远知行和小马智行撕逼背后：港股较美股溢价高达20%

10月31日，近期港股新股市场好不热闹，排队上市的企业络绎不绝，由于近期太忙，无暇新股，未来一段时间有空会多写点港股新股。

就在10月30日晚间，文远知行 CFO李璇在分析师群中发长文怒斥小马智行在路演投资人材料中对文远的数项数据虚假指控。文中提到小马智行路演材料中对文远的四项虚假指控。

第一，运营区域造假：文远知行APP已公开在北京、广州提供纯无人Robotaxi服务，“小马”所谓“仅有北京1个地区”的说法，是对投资者的公然欺骗和误导。

第二，运营数据造假：文远知行700+robotaxi车队、超过2200天的公共运营记录，以及在北京、广州、中东等多地的商业化robotaxi运营，在招股书中清晰可查。“已完成单数为0”的指控，是毫无事实基础的捏造。

第三，技术实力存疑：文远知行的“一段式端到端”量产应用已获博世、奇瑞佐证。而“小马”在无规模化L2+项目的前提下，宣称文远只有两段式，小马实现L4完全一段式端到端，此举在技术界恐成笑谈。

第四，无视全球布局：文远知行在11国30城运营，于7国获牌，其中5国可进行纯无人活动，此为行业共识。

李璇指出，小马的行为已超出正常经营范畴，此类行为无疑会损害其自身在行业内的信誉，相信任何秉持专业精神的市场参与者都会对此有清晰的判断。文远知行要求其立即更正所有不实信息，我司保留一切法律诉讼权利。

去年，这两家“自动驾驶”公司已经赴美上市，其中文远知行上市之初一度达到44美元的历史高价，彼时市值超100亿美元，如今只有36亿美元，今年股价暴跌24%。而反观小马智行市值则有近80亿美元，年初股价一度跌至4.11美元，自低点股价涨了近4倍。

到底是小马智行通过贬低对手，来确立“唯一”、“稀缺性”优势，提高估值溢价，还是文远真如小马智行所说，笔者不是业内专业人士，无法评说，大家自行判断。但是有一点可以确定，L4级自动驾驶相互炮轰，说明了当前这一赛道的残酷竞争，这对于即将上市的两家公司并不是一件好事。

金石杂谈查询发现，截至目前，两家公司均未实现盈利，且烧钱严重。2022年至24年及2025年上半年 ，小马智行分别产生净亏损1.48亿美元、1.25亿美元、2.75亿美元以及9609万美元。三年半时间烧钱45.8亿人民币。而且，2024年该公司毛利率15.2%，目前16.3%。

至于文远知行，同期分别产生亏损12.99亿元、19.49亿元、25.17亿元（3.51亿美元）以及7.92亿元（1.11亿美元），三年内半时间烧钱65.57亿。

收入对比来看，文远知行的收入分别为5.28亿元、4.02亿元、3.61亿元以及2亿元；小马智行分别实现收入6838.6万美元、7189.9万美元、7502.5万美元（5.34亿人民币）以及3543.4万美元（2.52亿人民币）。

但有意思的是，文远知行的毛利率超过30%，是小马智行的2倍，但是文远的亏损却比小马多。一方面，文远收入略少；二是文远的研发开支占比更大。

报告期内，小马智行的研发开支分别为1.54亿美元、1.23亿美元、2.4亿美元以及9650万美元，分别占总收入的224.6%、170.7%、320.1%以及272.4%；文远知行研发开支则分别为7.59亿元、10.58亿元、10.91亿元（1.52亿美元）、6.45亿元（9000万美元），分别占相应年度/期间收入的143.8%、263.4%、302.2%以及322.9%。

根据招股书，文远知行业务覆盖全球11个国家超30座城市，拥有1500余辆自动驾驶车辆，其中700余辆为Robotaxi。中金公司、大摩是联席保荐人。

小马智行目前拥有超过720辆Robotaxi，目前有141名客户，每辆自动驾驶出租车日订单量超15单，拥有53.2万明注册用户。中信证券、美银、高盛、德银为联席保荐人。

在美股上市前，小马智行吸引了30多名投资者投资了超13亿美元。其中，最后一轮投后估值87.91亿美元，目前市值不足80亿美元，D轮已现浮亏。

其中，丰田在2020年参与C轮融资，投资4亿美元，持有4245万股；红杉资本则参与了A轮、B轮、B+轮以及B2轮融资，前两轮投资1550万美元，后两轮投资2100万美元，共计3650万美元，持股2261.51万股；五源资本也参与了公司多轮融资，共计投资6570万美元，持股1557.62万股；

赴港上市后，丰田持股9.94%，红杉5.29%，五源资本持股3.65%。按180港元发行价计算，小马智行发行市值776.88亿港元，彼时将高达100亿美元，而美股目前市值只有76亿美元，溢价率高达24%。

上市完成后，丰田持股市值77.22亿港元，浮盈148%；红杉资本持股市值41.1亿港元，大约5.29亿美元，豪赚13倍，净赚近38亿港元；五源资本持股市值30亿港元，浮盈4.48倍。

基石投资者中，共计认购1.2亿美元，保诚旗下的资管公司 瀚亚投资投资2000万美元，港股保诚市值目前超2700亿港元；

知名对冲基金key Square Group的创始人之一的Michael Germino旗下公司投资5000万美元，而key Square Group的另一创始人则是美国财政部长贝森特，两人均在金融巨鳄索罗斯的公司工作过；曾投资过特斯拉、Waymo等自动驾驶头部企业。

西班牙风投公司Athos Capital投资2500万美元；该公司聚焦欧洲科技领域早期项目，涵盖云计算、物联网、企业住宿平台、金融科技和教育技术等方向。

挪威投资机构Hel Ved投资1500万美元，该公司专注于 半导体行业 和 自动驾驶领域 的投资。

Ocean Arete是总部位于美国的量化基金，由独立第三方控制，代AMF和TYC管理资产，前者加拿大航空养老基金持股30%，后者概无持股超30%股东。

再看文远知行，美股上市前公司共计6轮融资，融资总额16亿美元，D+轮后的估值就超过了50亿美元，而公司目前市值只有33.37亿美元，D轮及以后的融资全部浮亏，C轮则濒临成本线。

上市之前，公司主要股东包括启明创投，上市后持股6.1%，宇通汽车持股6.4%；雷诺-日产-三菱联盟基金投资6.2%；还有阿布扎比酋长国以及外汇局、财政部控制的China-UAE投资。

如果按35港元计算，文远知行市值359.31亿港元，大约46.24亿美元；目前美股市值36.5亿美元，每股股价27.64港元，港股溢价26.62%。

综合以上来看，无论小马智行还是文远知行，发行价都较美股溢价严重，均超20%，大约25%的位置；

据金石杂谈查询发现，小马智行上市前股东目前并无禁售期，上市即可套现，类似红杉动辄10倍的盈利，叠加小马智行在港股的高发行价，可谓“好时机”。

文远知行中的启明、宇通也均过了禁售期，可以上市即套现；不过，文远知行高管团队有1年的禁售期，相较小马智行略微友好。不过，文远知行港股上市并没有基石投资者，让这家公司的上市首日充满未知数。