券商三季度赚麻了，股价却“静悄悄”

来源：经济观察网

10月29日，沪指突破4000点，但老股民发现，十年难遇的高点来了，券商股却没那么“香”了。

Wind数据显示，截至10月31日，中证全指证券公司指数（399975.SZ）年内累计涨幅为6.05%，低于同期沪指（17.99%）、沪深300（17.94%）和万得全A指数（26.38%）的表现。与股价走势整体趋平淡形成鲜明对比的是，从业绩来看，三季度券商“赚麻了”。

东方财富Choice数据显示，42家上市券商前三季度合计实现营业收入为4195.60亿元，同比增长17.02%。归属于母公司股东的净利润（下称“净利润”）为1690.49亿元，同比增长62.38%。仅第三季度，券商的净利润为650.32亿元，同比增长64.69%。

行业巨变新信号

今年上半年，券商的业绩就已经出现高幅度增长，让不少券商直呼是“最好的上半年”。第三季度，券商业绩与行情走势相呼应，持续走高。在这种趋势中，经济观察报记者从三季报中发现了五个新的信号。

第一，两家“巨无霸”券商的总资产双双突破2万亿元。截至9月底，中信证券（600030.SH）和国泰海通（601211.SH）总资产分别为2.03万亿元和2.01万亿元，分别比2024年底增长18.45%和91.7%。

第二，除西部证券（002673.SZ）的营收出现负增长外，前三季度上市券商的营利双增，部分券商的净利润翻倍。

今年以来，部分券商变更会计政策，并采用追溯调整法对2024年同期财务报表进行了调整。若从调整后的数据来看，各家券商的营业收入普遍同比增长。而未涉及指标调整的西部证券前三季度的营业收入同比减少2.17%。

在净利润方面，东方财富Choice数据显示，前三季度，9家上市券商实现了净利润超100%的增幅。其中，国联民生（601456.SH）、华西证券（002926.SZ）、国海证券（000750.SH）的净利润涨幅分别为345.30%、316.89%、282.96%。

第三，行业竞争更加白热化，券商的营收、净利润规模排名座次持续变动。单从第三季度业绩表现来看，排名相近券商之间的收入差呈现逆袭、收缩的特征。

今年上半年，营业收入规模居于行业前十的上市券商已经纷纷跻身“百亿俱乐部”。而从前三季度的业绩来看，名单未变，但座次又一次发生了变化，招商证券（600999.SH）的营收超越中信建投（601066.SH），排名上升。从净利润表现来看，国信证券（002736.SH）正在向百亿规模冲击，已经超越了申万宏源（000166.SZ）和中金公司（601995.SH）。

单从第三季度的业绩看，这种变化更为明显。国泰海通的营收仅与中信证券相差7.56亿元；广发证券（000776.SZ）与华泰证券（601668.SH）的营收仅相差1.43亿元。国信证券的营收超过了中金公司和申万宏源，已位列行业第六。

第四，券商的各大业务线集体回暖，经纪、自营业务依然是业绩高增的“压舱石”。同时，上半年增速缓慢的投行业务加速了。

东方财富Choice数据显示，前三季度，42家券商的经纪业务手续费及佣金净收入合计为1117.77亿元，同比增长74.64%；以“投资收益+公允价值变动收益”计算，自营业务收入总计1971.63亿元，同比增长44.92%。

在股权融资回暖，上市公司开启并购重组热潮之时，头部券商的投行业务复苏进程加快。前三季度，42家券商的投行业务收入同比增速为23.46%，其中有27家实现正增长，头部券商中，国泰海通、华泰证券、中金公司的该业务收入涨幅超过40%，中信证券、申万宏源的涨幅超过30%。

第五，券商人涨薪了。根据Wind数据（券商行业透视口径，下同），2025年前三季度，具有可比数据的41家上市券商中，有八成券商的人均实付薪酬（下称“人均薪酬”）同比上涨。涨幅最高的是国联民生（141.04%），前三季度人均薪酬为82.58万元，在41家券商中位列第一。国泰海通、中信证券的这一指标为58.86万元和54.38万元。

股价能涨吗？

在券商业绩回暖信号明显之时，10月31日，证券板块依然在下跌，头部券商的股价集体飘绿，投资者直呼“搞不懂”。

个股层面来看，Wind数据显示，截至10月31日，A股42家直接上市的券商中，9家涨幅跑赢同期沪指表现。涨幅居前的是广发证券（39.24%）、长城证券（002939.SZ，34.76%）和长江证券（000783.SZ，29.33%）。7家券商年内股价下跌，跌幅居前的是国联民生（-18.57%）、招商证券（-9.55%）和第一创业（002797.SZ，-7.31%）。行业龙头中信证券、国泰海通年内只涨了0.72%和3.91%。

股价缘何配不上业绩？

中信建投非银金融研究团队指出，更深层逻辑则指向行业本质：其一，业绩难以预测，自营业务收入占比2025年上半年超45%，其收益依赖市场波动，难以通过产业趋势预判；其二，盈利强周期，经纪业务依赖市场交易热度，创新业务依赖政策、行情等周期红利，业绩呈脉冲式波动；其三，竞争同质化，券商战略多为跟随式布局，缺乏差异化壁垒，仅少数在投行、资管领域有特色的券商能获得差异化估值。

证券行业依然在等待估值修复的机会。中原证券非银分析师张洋指出，10月券商指数整体在上月底的中阳线实体内维持蓄势盘整，板块平均市净率在1.50倍—1.56倍的窄幅区间内震荡，仍未站稳2016年以来1.54倍的板块平均估值之上。

“证券行业或迎补涨机会。”国金证券指出，券商板块并非首次出现滞涨，历史上存在“滞涨后补涨”的规律。2019年5月至2020年6月12日，券商仅上涨2%，但自2020年6月起，受“银行系拿牌传闻”“头部券商合并传闻”等催化，券商走出独立行情。2021年4月1日至7月29日，券商上涨0.4%，大幅跑输上涨11.1%的科技股，而2021年8月后，在“财富管理逻辑”催化下，券商表现迅速跟上。

中国银河证券非银分析师张琦认为，国家“提振资本市场”“稳股市稳预期”的政策基调将持续引领板块发展方向。流动性适度宽松环境延续、资本市场深化改革持续推进、投资者信心重塑等多重利好因素共同构筑证券板块的业绩与估值修复基础。

中信建投非银金融研究团队认为，券商并未真正失去“牛市旗手”的地位，而是随着自身业务结构的深度调整，投资者需更细致地做好择时与选股，才能获得与券商业绩弹性更匹配的收益。换言之，只要市场仍有赚钱效应、交投保持热度，证券板块的行情就不会缺席。

（作者 牛钰）