2025年前三季度国债收益率回升19个基点，寿险公司综合偿付能力面临着“双向承压”的机理分析！

正文：

根据“13精”不完全统计，近三年来已有约35家寿险公司先后将持有至到期（HTM）资产重新分类为可供出售金融资产（AFS），或执行新金融工具准则FVOCI重分类的方式进行会计处理。

由于长期利率持续走低，债券价格不断上涨，重分类显著提升了公司资产的公允价值，进而提高了净利润或者其他综合收益，改善了公司的偿付能力充足率。

然而，也有部分保险公司在此类会计重分类操作中保持高度谨慎。

其担忧在于，若未来市场利率由下行转为上行，可能会对公司的财务状况和偿付能力产生“双杀”效应。

2025年以来国债收益率的反弹回升，正使这一潜在风险逐步显现。

这种“双杀”究竟从何而来？其背后的逻辑机理又是什么？

对此，“13精”将进行深入解析。

需要说明的是，由于权益投资的特殊性，后文研究的投资风险或者再投资风险主要都是指固收类资产。

1

2025年国债收益率上行，债券资产公允价值下降

利率波动是金融市场的常态，也是寿险行业始终面临的周期性挑战。

尽管从长期趋势看，国债收益率下行的大方向尚未根本改变，但市场仍会因经济因素、政策调整等出现阶段性反弹。

进入2025年以来，国债收益率迎来一波结构性上行行情。

截至9月30日，10年期国债到期收益率升至1.86%，较2024年底的1.67%回升了19个基点，反映出市场预期和资金面的动态变化。

对于已将大量持有至到期（HTM）资产重分类为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益（FVOCI）的保险公司而言，这一利率上行趋势带来了直接冲击。

债券市价随利率上升而下跌，导致所持债权投资的公允价值缩水，净资产应声下滑，进而对偿付能力充足率形成短期压力。

然而，这仅仅是故事的开端——真正的“双杀”风险，更深层次的风险还藏在负债端的准备金计量之中。

2

750日移动平均国债收益率继续下行，准备金持续增提

在旧准则框架下，传统寿险产品的准备金计量采用国债750日移动平均曲线作为折现率基准，该平滑机制有效弱化了市场利率的短期波动影响。

例如，2025年9月30日，10年期国债收益率较2024年底上升19个基点至1.86%，但750日移动平均国债收益率为2.32%，较去年底下降26个基点。

由于折现率仍处于下行通道，保险公司仍需持续增提责任准备金。

当债券资产已重分类为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益（FVOCI）时，利率短期回升将触发双重冲击。

一方面，债券公允价值随利率上升而缩水，直接侵蚀净资产。

另一方面，负债端因750日移动平均曲线滞后效应导致折现率持续下降，进一步推高保险准备金规模。

二者叠加，将使得保险公司的实际资本“双向承压”（资产下降的压力和负债上涨的压力），进而在短期内有可能促使偿付能力充足率快速下降。

未来随着新会计准则的全面实施，偿付能力监管规则亟需同步优化。

3

利率波动对保险公司的影响机理

利率波动对保险公司的影响在于对资产负债两端的同时影响，如果资产负债久期是完全匹配的，如果资产收益率能够完全COVER住负债成本，那么在公允价值和即期利率条件下，利率风险是非常小的。

然后这只是理论上的完美模型（当然一些国际上优秀的保险公司确实也是按照这种理论管理利率风险的），我国的现实情况是负债久期远大于资产久期。

根据第十四届中国金融发展论坛信息，截至2023年，中国传统险平均资产久期约7年、负债久期约16年，久期缺口约9年。

《中国保险资产管理》披露，我国保险行业资产负债久期缺口约7年。

另外，IMF发布的《global financial stability report》中提到，中国寿险行业的久期缺口为8.5年。

结合这三方面的信息来看，我国寿险公司负债久期和资产久期平均差值在7到9年左右。

通常情况下，头部保险公司的久期缺口预计低于行业平均水平，资产负债久期匹配度相对更优。

在利率下行通道中，不同评估方法下利率变动对偿付能力的影响存在显著差异。以下简要分析两种情景下的潜在影响：

（1）新会计准则情景（即期利率）：有再投资收益率风险，如果再投资收益率仍能COVER住负债成本，则利率风险可控。

利率下降通道中，若遇利率反转，资产价值的潜在下行压力可能通过适度调整准备金减提得到一定程度的缓释。不过，考虑到负债久期相对较长，相关对冲效果可能存在一定局限性。

（2）750移动平均情景：也存在再投资风险，如果再投资收益率仍能COVER住负债成本，则利率风险可控。

利率下降通道中，碰到利率反转时，由于750移动平均的“时滞现象”，有可能在短期内对偿付能力充足率造成双向压力（实际资产减少，实际负债增加）。

说在结尾：

若利率回升形成长期趋势，将反映经济基本面改善，推动保险公司再投资收益率提升，从长期视角看构成积极影响。

保险公司的配置类债券主要是以持有至到期为目的的，应理性看待其公允价值的短期波动，以及利率波动对偿付能力带来的暂时性影响。

相较之下，公司自身的投资实力与盈利能力才是长期增厚实际资本，优化偿付能力充足率的核心驱动力。

在综合偿付能力充足率符合监管要求的前提下，更应聚焦新业务价值率、新单保费、投资收益率、风险综合评级、保单未来盈余等经营质量指标，全面评估其资本稳健性与可持续发展能力。

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2025年10月

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