英国央行刊发《All in芯片！AI相关资产估值崩塌是否会引发金融稳定性后果？》

关于AI泡沫是否形成的讨论已久，英央行警告称，AI相关股票价格的重新定价可能通过多种渠道对金融稳定构成影响。

10月24日，英国央行在其Bank Overground博客中表示：多种因素可能引发市场对AI进行重估，包括AI能力进展不及预期，或是AI公司盈利能力低于预期。同时，随着融资规模扩大，银行业对AI企业的直接和间接信贷敞口都将增加，金融稳定风险值得持续关注。

AI股票推高美股估值至互联网泡沫以来最高水平

英央行指出，标普500指数的周期调整市盈率(CAPE)已接近互联网泡沫时期高峰。临近10月初，AI股票的中位数未来12个月预期市盈率占31倍，而标普500指数整体为19倍。

同时，AI资产价格故事不仅涉及大型AI模型产业。了解AI驱动事件对资产价格和金融稳定的全面影响，需要了解AI产业链关键依赖关系。这包括超大规模云服务事业、AI模型制造商、专业AI芯片制造商、AI应用人力资源、针对AI数据中心网络存储和冷却系统的企业，以及数据中心运营商等，这些企业的未来预期收益均依赖于AI进展和采用的未来方向。

摩根大通开发的“AI股票”指数包含30家受AI重大影响的标普500成分股，涵盖技术、房地产、公用事业和非必需消费等多个行业。这些股票在2022年底约占标普500的26%，而到2025年10月已占44%。

AI系统训练和推理还需要电力，新AI数据中心和能源基础设施的开发带动铜和铀等一系列大宗商品的需求。因此，公用事业公司、大宗商品生产商及大宗商品的资产价格也受到AI驱动事件的影响。

意大利央行工作人员的研究显示，如果这些AI企业的增长高盈利预期得以实现，当前估值水平可以得到合理解释。但这些盈利预测能否兑现仍存在高度不确定性。

基础设施建设预计需数万亿美元债务融资

英央行报告表明，预计到2030年，提升AI能力和满足不断增长的需求的基础建设将需要数万亿美元的资本投资，其中预计的很大一部分将通过债务融资。

据麦肯锡估计，到2030年，具备AI处理能力的数据中心将需要5.2万亿美元的资本支出，以满足人工智能对模型训练和推理的“计算”需求。尽管迄今为止，超大规模企业利用其强大的内部现金流已基本满足了人工智能基础设施的资本支出需求，但预计人工智能基础设施建设的速度和规模将大幅提升外部融资（包括债务）的作用。摩根士丹利研究部估计，2025年至2028年期间，人工智能基础设施的资本支出将达到2.9万亿美元，其中 1.5 万亿美元预计将由外部资本满足，其中包括 8000 亿美元的私人信贷。

人工智能基础设施的资本支出基于以下预期：(a)人工智能的大规模应用； (b)开发非常强大的人工智能模型需要使用海量计算能力。

上述基础设施支出数据并未计入为这些耗电巨大的人工智能数据中心建设能源基础设施所需的资本支出——这笔支出本身就可能相当可观。高盛估计，到2030年，数据中心电力需求增长的60%将需要新增产能来满足。国际能源署估计，到2030年，全球数据中心的电力需求将增加一倍以上，达到高于日本的消费水平。

资金渠道可能引发金融稳定性风险

英央行指出，人工智能相关资产价格下跌对金融稳定的影响可能通过多种渠道显现。如果预测的债务融资型人工智能基础设施增长成为现实，此类事件对金融稳定的潜在影响可能会进一步加剧。

在此背景下，迄今为止人工智能繁荣主要是股票故事的性质，意味着人工智能相关资产价格下跌不一定会导致严重的金融稳定后果。但过去的案例表明，金融系统内部可能隐藏杠杆存在。

例如，2021年3月Archegos Capital Management在未能满足数据家科技公司股票总回报掉期保证金要求后倒闭，显示当价格下跌时杠杆股票头寸如何通过主商开放口给系统性金融机构带来风险。

AI还可能通过大宗商品市场影响金融稳定。除电力影响外，根据摩根大通研究估计，每兆瓦AI数据中心电力容量需要20至40吨铜。大宗商品价格冲击可能对系统性机构产生溢出影响，如2022年伦敦金属交易所镍期货市场的大额保证金追缴和大规模的保障威胁，以防止中央对手LME清除暂停交易。法国央行一位工作人员今年在博客中提出了人工智能可能推动类似动态的可能性。如果电力成为人工智能数据中心项目的运营瓶颈，也可能会损害其信用风险。

AI资产价格下跌还可能对美国经济增长产生不利影响，例如通过商业投资下降以及财富效应带来的消费反应。2025年，AI投资一直是美国GDP增长的大规模驱动力。互联网泡沫确实导致了美国的温和增长，主要由商业投资下降推动。AI相关资产价格下跌发生的宏观背景将与21世纪相关相关经济显著不同。

如果预期的本十年债务融资AI及相关能源基础设施投资规模成为现实，金融稳定风险可能会增加。银行将通过对AI公司的信贷敞口直接面临风险，并通过向私人信贷基金和其他面临AI相关资产价格敞口的金融机构提供贷款和信贷融资面临风险。风险程度与所有信贷相同，取决于其规模和质量。

同时英国央行工作人员表示，这是一个快速演变的话题，未来具有极大不确定性，将继续人工智能监测带来的金融稳定风险演变。