申万宏源信用周报 | 信用利差整体收窄，中长端二永债表现占优

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（来源：申万宏源融成）

信用利差整体收窄，中长端二永债表现占优

——信用债市场周度跟踪（20251013-20251019）

黄伟平 杨雪芳 张晋源

摘要

• 一级市场：本期普信债净供给环比转正，二永债净供给环比下降。本期（2025.10.13-2025.10.19）普通信用债合计发行/净融资4197亿元/1863亿元，上期（2025.09.29-2025.10.12）分别为761亿元/-1104亿元。其中，产业债发行环比大幅上升至2703亿元，净融资环比转正至1489亿元，创近六个月来新高；城投债发行环比上升至1212亿元，净融资环比转正至92亿元。本期银行二永债合计发行/净融资15亿元/-302亿元，上期分别为42亿元/-55亿元。其中，二级资本债无发行、到期2只，净融出环比小幅收缩至17亿元；永续债发行1只、到期1只，净融出环比扩大至285亿元。

• 二级市场：信用利差整体收窄，中长端二永表现更优。具体来看，各品种等级收益率下行为主，1/3/10Y普信和3Y以上二永下行幅度更大（3Y AAA/AAA-级中票/城投债/二级资本债/永续债分别-3.26/-3.12/-4.24/-3.32BP），短端低等级下行幅度高于高等级；信用利差除5Y AA+/AA-中票外全部收窄，短端普信、中长端二永收窄幅度更大（3Y AAA级中票/城投分别-5.65/-5.51BP、7Y AAA-级二级资本债/银行永续债分别-7.52/-7.53BP）；等级利差和期限利差表现分化，等级利差短端大多收窄、长端除城投债外大多小幅走阔，各等级10-7年和AAA级3-1年期限利差大多收窄。此外，本期普信、二永换手率环比均下降。

• 债市10-11月或进入阶段顺风期，但公募赎回费新规尚未落地，叠加配置力量偏弱，短端性价比仍优于长端。最近一周受风险偏好切换、金融数据偏弱等因素影响，债券市场走强。考虑到中美博弈重新升级，以及经济偏弱流动性宽松的预期仍在，相比3季度债券市场在10-11月可能进入一段“顺风期”，但考虑到《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（征求意见稿）（简称“公募赎回费新规”）尚未落地，叠加配置力量偏弱、债市博弈的气氛较浓，金融体系仍然缺乏长钱（存单在1.65%-1.70%），10年国债在1.75%的位置去追涨的必要性并不高。对于信用债而言，流动性宽松状态下，短端确定性较高，但未来信用债需求端增量资金可能在减少：理财（平滑净值整改&资金分流）和场外基金（赎回压力&资金分流）负债端可能面临压力、对信用债的需求支撑不足，同时随着第二批科创债ETF落地，信用债ETF扩容增速可能放缓，来自信用债ETF的增量资金可能也在减少。同时，当前信用利差的安全垫仍然不足，长端面临估值性价比偏低、双边波动加大、流动性极弱、机构态度谨慎和筹码切换的问题，可能面临重定价。

• 信用策略：继续控久期，中短端下沉和套息策略占优。在债市短期可能仍在回补年初的行情透支、长端信用债压力可能更大的背景下，建议对信用债继续控久期。流动性宽松状态下，短端确定性较高，同时套息空间仍处于今年以来的相对高位，中短端下沉和套息加杠杆的策略可能占优。分品种来看，短期内可以适度关注中长端二永债的交易机会，但需要控制仓位、快进快出；普信债建议对久期继续保持克制，关注3年以内普信债的挖掘机会。

• 风险提示：数据统计存在误差，政策变化超预期，债市波动超预期，赎回压力超预期。

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