半年净亏近30亿，晶科能源债务规模节节攀升，大股东却套现近20亿

在产能过剩与价格内卷的连环绞杀下，曾经的行业领跑者如今恐怕也面临生存考验。然而，紧随半年报的巨亏，晶科能源又披露了控股股东折价减持19.6亿元的套现计划，这是否意味着身后的资本也开始在用脚投票？

近期，晶科能源披露2025年半年报，归母净利润巨亏近30亿元，在新能源资本市场顿时引起较大反响。这张晶科能源上市以来的最差成绩单，揭示了“越大规模越不经济”的残酷现实。

节节败退的负毛利率，让曾以组件出货量全球第一而引以为傲的晶科能源，也陷入“卖得越多，亏得越狠”的恶性循环。从技术先发优势的渐渐丧失到现金流持续失血，从山西工厂火灾的意外冲击到交易对手的巨额欠款，晶科能源主业陷入失血又债台高筑的困境。

在产能过剩与价格内卷的连环绞杀下，曾经的行业领跑者如今恐怕也面临生存考验。然而，紧随半年报的巨亏，晶科能源又披露了控股股东折价减持19.6亿元的套现计划，这是否意味着身后的资本也开始在用脚投票？

半年净利巨亏近30亿

毛利率大幅转负

今年上半年，晶科能源的基本盘光伏组件业务，继续以显著优势延续甚至扩大着全球第一的霸主地位，具体表现在组件出货量等方面。其同期组件出货量高达41.84GW，领先行业老二隆基绿能2.27GW。在继续领跑行业的同时，领先优势还在进一步扩大。而Tiger Neo系列的旗舰产品更为晶科能源及其投资者带来了意外惊喜，其累计出货量已经突破200GW大关，荣获了“光伏史上最畅销单品”。此外，晶科能源同期还实现了光伏电池出货3.74GW，以及储能系统出货0.5GWh。

上述成绩既得益于晶科能源持续领先的N型TOPCon技术，从而在行业残酷价格战中维持技术溢价；又与其全球化布局不断深化，特别是新兴市场的大力开拓息息相关。晶科能源N型电池良率长期保持在98%以上，其Tiger Neo系列最新组件量产转化效率达到24.8%，处于行业领先水平。在中东、东南亚等新兴市场，晶科能源的市占率也已经突破了30%，为出货量扩大领先优势再添助力。

不过，晶科能源在今年上半年的业绩表现，却令投资者大跌眼镜。其营业收入同比骤降-32.63%，仅实现318.31亿元。归母净利润更从去年同期的盈利12亿元，断崖式暴跌后巨亏-29.09亿元，同比降幅高达-342.38%。

营收同比下降，受出货量的影响较小，更多还是被组件价格暴跌拖累。虽然晶科能源未直接披露出货量的同比数据，但按照2024全年组件出货量92.87GW推算，今年上半年其出货量同比下降预计仅约10%。而同期组件价格的断崖式下跌就恐怖多了，行业主流型号的均价今年上半年再次经历暴跌，较历史最高点已经缩水高达-89.6%，今年6月成交价更已跌破0.65元/W的行业现金成本线，反映出产业链正面临严峻困境，基于产能严重过剩导致供需严重失衡，进而价格不断恶性内卷。全球组件的需求仅有530GW，而现有产能却高达近1400GW，产能过剩率已超160%。

目前市场上部分TOPCon组件的报价已下调至仅0.64-0.66元/W，至于中国光伏行业协会倡议的0.68元/W成本底线，早已成为过眼云烟，先后被华润电力、国电投等多家央企的集采项目多次击穿，其中最低中标价仅有0.5308元/W。

组件价格暴跌对晶科能源业绩造成了灾难性后果，不仅拖累了营收，更重创了净利润，因为毛利率已经来到了负值区间。今年上半年，晶科能源营业成本虽然从432.03亿元下降到324.70亿元，但仅下降-24.83%，明显低于同期营收的降幅。导致综合毛利率同比下降了10.58个百分点，组件毛利率同比下降了9.65个百分点，双双沦为负值。至此，晶科能源主营业务中，组件、电池片以及储能这三大主力板块，毛利率已经全线失守，无一例外成沦为负值。

(数据来源：2024年报)

负毛利率意味着越卖越亏，按照经济学理论，此时收入已无法覆盖可变成本，来到了停止营业点，企业理论上的最佳选择是立即停业止损。当然在实操中，晶科能源不可能因此就停产停业，而将市场份额拱手让出，反而要巩固扩大出货量的优势，结果由于自身巨大的业务体量，反而陷入了抱薪救火的不利局面。后续如果不能尽快扭转负毛利率的不利局面，晶科能源及其投资者还将持续面临“薪不尽火不灭”的窘境。

今年上半年，晶科能源通过裁员、合并冗余部门等途径持续优化组织架构，并通过数字化管理降低管理成本，管理费用同比减少23.59%，降本效果显著。在行业萧瑟的背景下，此举颇有管理层主动选择共克时艰的意味，值得肯定。不过虽然业绩下滑厉害，但销售费用同比依然增长了12.40%，反映出在行业内卷加剧的背景下，开展销售活动更为艰难的现实。

冰冻三尺非一日之寒。实际上，晶科能源主营业务早在2024年就显露颓势，造血能力衰退在当时已见端倪。2024年，晶科能源实现归母净利润0.99亿元，虽免于亏损，但同比下降幅度高达-98.67%，而扣非净利润则亏损9.32亿元。

而上述不足1亿元净利润的实现，还要依赖24.77亿元政府补助，以及资产处置收益6.52亿元，否则近30亿元的巨亏，可能早在半年前就发生了。

此外，外部因素对业绩的持续影响也不可忽略。除了美国的IRA法案以及对东南亚四国的差异化关税，会造成中国组件出口成本普遍增加；晶科能源的长期倚赖的TOPCon技术优势，也正面临BC技术越来越严重的跨界替代威胁，目前部分BC技术的组件成本已经可以低至0.8元/W，相较TOPCon0.65-0.7元/W的成本区间近在咫尺，晶科能源的业绩“护城河”，将面临被填平的风险。

另外，在半年报中，晶科能源财务费用大幅变化格外引人注目，其从1.18亿元来到2.24亿元，同比大增90.42%。虽然财务费用本身侵蚀净利润有限，但背后却是债务负担和偿债压力双双加重，叠加同期经营现金流显著恶化，晶科能源的资金链给人以险象环生的感觉。

负债率行业领先

经营现金流缺口近40亿元

今年上半年，晶科能源的债务负担仍在持续加重，多项关键指标趋严。截至2025年6月末，晶科能源有息负债高达379.14亿元，较2024年末的312.23亿元又增加约66.91亿元。其中短期负债增长到32.25亿元，长期借款增长到169.75亿元，应付债券略增到97.18亿元。而同期货币资金却略有下降至297.53亿元，已经不能为有息负债兜底。而96.54亿元可转债，还因为当前股价低于6元，尚不足13.70元/股转股价的半数，转股明显无望而加剧了晶科能源债务集中到期时的兑付风险。

资产负债率也从去年末的71.99%升至今年6月末的74.07%，不仅高于光伏行业平均水平，而且按照晶科能源的巨大体量，偿债压力将更大。

由于主营业务造血能力下降，叠加对外投资的巨额资金需求，今年上半年晶科能源经营活动净现金流量再度亮起红灯，净流出缺口从-16.19亿元扩大到-38.12亿元。

投资活动现金净流出则从-37.12亿元缩减到-12.68亿元，反映出晶科能源在行业极度内卷环境下对投建新产能更为克制。不过为规避美国IRA法案和东南亚双反关税，晶科能源加速了在墨西哥等海外国家的建厂步伐，而之前已开启投资的项目，仍需真金白银继续投入。值得一提的是，晶科能源在山西的560亿超级一体化项目，2023年启动原计划2024年投产，却因一期工程遭遇火灾事故而滞后，更导致单季度净利润直接损失超过6亿元。

另外，晶科能源在2023年43亿元出售新疆晶科能源的交易中，实际仅收回15.94亿元，剩余27.06亿元却逾期未付。晶科能源不但为此计提了五千多万坏账准备，原本将该笔资金用于补流的计划也泡汤，更加剧了资金链的紧张。

尽管业绩和现金流双双亮起红灯，但晶科能源的大股东却似乎更在意减持套现，披露减持公告时距离半年报面世尚不足半月。

大股东减持 套现近20亿元

据晶科能源9月16日公告显示，其4家关联大股东(晶科能源投资、上饶润嘉等)通过询价转让方式减持4亿股(占总股本4%)，转让价4.9元/股，共套现19.61亿元。

(数据来源：公告)

上饶润嘉是晶科能源的控股股东，也是晶科能源投资的一致行动人，由晶科能源实际控制人李仙德、陈康平、和李仙华共同控制，属于其家族关联企业。晶科能源投资、上饶润嘉、上饶卓领贰号、以及上饶凯泰贰号在本次减持前，合计持有晶科能源68.93%的股份。

本次减持的减持方均为实控人李仙德、陈康平、李仙华控制的一致行动人，减持原因则为“自身资金需求”，不涉及质押或冻结股份，由22家机构投资者全额认购接盘。本次减持后，控股股东的持股比例将从68.93%下降至64.93%，不过仍保持控股权。而资本市场的同期反馈则是股价总体仍持续多日下跌并逼近5元/股关口，这是受近期大盘异动影响？还是投资者对于大股东减持套现的一种同频反应，也在用脚投票？

晶科能源的上述困境揭示了光伏行业的残酷现实：当扩张速度远超造血能力和市场需求，规模反而会成为负担和累赘。从净利巨亏，债务攀升、现金流恶化再到大股东减持，多重压力倒逼企业由“量”到“质”的深刻转型。

短期需紧盯晶科能源股权转让款剩余27亿元的回收，长期则需押注其N型技术新突破与海外新产能落地。当行业在极度内卷下加速洗牌，唯有技术迭代与现金流管理双优者，方能安全穿越寒冬。

作者 | 沈言

编辑 | 吴雪

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