【四季报】橡胶：需求好于预期，供应成关键

来源：市场资讯

（来源：一德期货）

　　基本面：供应端是四季度的关键锚点，尤其是泰国产区在旺产季的产出情况。若天气等扰动持续，胶价将展现显著的向上弹性。

　　策略：建议短多长空。关注深浅色价差（RU-NR）的做扩机会。

　　基本面：供应过剩格局明朗，需求增速不及供应增速，压制价格上方空间。

　　策略：预计区间震荡，关注外部带动下的短线机会。

① 天然橡胶

　　三季度天然橡胶市场经历了两轮上涨及两次回调。6-7月份由于宏观面“反内卷”提振，叠加产区降雨干扰不断，浓乳分流，天然橡胶价格从6月初最低点到7月底行情最高点走出近2500点的行情；8-9月份产区台风天气干扰频繁，天然橡胶社会库存不断下降，基本面驱动下走出第二轮上涨，但随着产区天气波动减弱，及国庆节前资金避险情绪加重，胶价回调至8月初低点。

　　综合来看，天然橡胶四季度来看或呈现先涨后跌的走势，操作建议短多长空。目前看供应端情况仍是判断胶价的一个重要锚点，四季度的现实情况将对整年产量有一个定性的结果，盘面提前交易的可能性较大，在预期偏弱的基调下，供应端干扰事件若持续，那么胶价将会有显著的弹性。需求端仍维持着温和增长，但从三季度的数据来看，整体情况好于之前的预期，四季度海外需求或变化不大，国内需求维持稳步增长，等待政策利好驱动。此外今年宏观面消息对于胶价的影响同样很强，放大了胶价的波动率，需持续关注美国降息后经济修复情况，以及国内层面政策出台对于基本面的利好刺激效果。

② 合成橡胶

　　三季度合成橡胶主要受到宏观面消息影响、天然橡胶走势影响，走出宽幅波动行情。其上游丁二烯在三季度的波动率偏低，维持窄幅区间震荡的走势，主要原因在于基本面供应偏过剩的格局难改变，压制上方空间，而下游四大产业的承接能力尚可，给予丁二烯底部支撑偏强。因此从成本面来看，合成橡胶的底部支撑偏强，但驱动力不足。合成橡胶的基本面来看，今年供应过剩的格局很明朗，矛盾不太大，下游需求增速不及供应增速，导致合成橡胶今年整体偏弱，而宏观面以及天然橡胶的波动则是主要影响因素。

　　综合来看，成本端丁二烯供应压力较大，好在下游四大行业的承接能力尚可，在宏观面、原油端无大幅波动事件发生的情况下，丁二烯走势或将维持区间震荡。合成橡胶的供应压力同样大，且10-11月装置陆续检修也较难扭转供应过剩的局面，压制胶价上方空间，但底部成本支撑偏强，故四季度合成胶预计同样是窄幅区间震荡的走势，不过宏观面的消息影响以及天然橡胶的走势带动下，或将突破区间走出短时行情。关注丁二烯、合成橡胶的新投产情况以及开工装置的检修情况。

① 天然橡胶

　　四季度泰国处于传统旺产季，旺产季原料上量的预期偏强，若扰动因素持续，胶价或有显著向上的弹性；

　　天然橡胶的金融属性决定了宏观因素对于橡胶市场的影响依然很强，关注国内外政策情况；

　　风险点：宏观面超预期事件、原料价格大幅下跌、需求端大幅走弱。

② 合成橡胶

　　丁二烯四季度或维持窄幅震荡，给予合成胶底部支撑，但驱动力不足，关注新产能投产情况；

　　合成橡胶供应宽松格局明朗，需求增速不及供应增速，若无宏观面和天然橡胶走势影响，合成胶或维持窄幅震荡走势；

　　风险点：装置投产延期落地、宏观大幅波动、原油价格大跌。

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三季度行情回顾

1.1 天然橡胶

　　三季度天然橡胶市场经历了两轮上涨及两次回调。6-7月份由于宏观面“反内卷”提振，叠加产区降雨干扰不断，浓乳分流，7月下旬泰柬边境冲突事件增加了供应端的不确定性。强现实叠加宏观共振的推动下，天然橡胶价格从6月初盘中最低点到7月底盘中最高点走出近2500点的行情，泰混主力基差不断收敛。随后宏观情绪逐渐消退，胶价回落至15000元/吨附近，泰混现货价格偏坚挺。8-9月份产区台风天气干扰频繁，天然橡胶社会库存不断下降，需求端数据好于预期，基本面驱动下走出第二轮上涨，但随着产区天气波动减弱，及国庆节前资金避险情绪加重，市场交易重心逐渐转移至商品市场其他品种，RU和NR合约的持仓量不断减少，胶价回调至8月初低点。

图 1.1：RU主力合约收盘价格

资料来源：wind，一德能化

图 1.2：NR主力合约价格

资料来源：wind，一德能化

图 1.3：泰混-RU主力基差

资料来源：wind，一德能化

图 1.4：印标-RU主力基差

资料来源：wind，一德能化

图 1.5：RU持仓量

资料来源：wind，一德能化

图 1.6：NR持仓量

资料来源：wind，一德能化

1.2 合成橡胶

　　三季度合成橡胶主要受到宏观面消息影响、天然橡胶走势影响，走出宽幅波动行情。其上游丁二烯在三季度的波动率偏低，维持窄幅区间震荡的走势，主要原因在于，今年丁二烯的产量始终高位，基本面供应偏过剩的格局难改变，压制丁二烯价格上方空间，而好在下游四大产业的承接能力尚可，给予丁二烯底部支撑偏强，导致三季度丁二烯的价格窄幅区间震荡。因此从成本面来看，合成橡胶的底部支撑偏强，但驱动力不足。并且从合成橡胶的基本面来看，今年供应过剩的格局很明朗，矛盾不太大，下游轮胎及终端汽车行业的需求增速不及供应增速，因此合成橡胶今年整体偏弱，而宏观面以及天然橡胶的波动则是合成胶价格走势的主要影响因素。

图 1.7：BR主力合约价格

资料来源：wind，一德能化

图 1.8：合成橡胶价格体系

资料来源：wind，一德能化

图 1.9：丁二烯现货价格

资料来源：wind，一德能化

图 1.10：顺丁橡胶现货价格

资料来源：wind，一德能化

02

基本面研判

2.1 国内产量预期增幅收窄，泰国产量成关键

　　截至2025年8月，ANRPC主产国天然橡胶产量累计同比增加1.76%，2024年同期的产量累计同比减少0.90%。三季度降雨干扰持续，环比上一季度略有好转，8月下旬-9月中上旬台风天气干扰偏频繁，国内外产区割胶工作受到不同程度的干扰，单月产量同比小幅减少。

图 2.1：ANRPC 9国天胶产量（万吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.2：9国产量同比

资料来源：wind，一德能化

　　截至8月，我国天然橡胶产量累计50.78万吨，同比增加4.40%。三季度国内产区处于旺产季，但截至目前，海南产区日收胶量最高达5500吨，不及去年同期最高6000+吨的产出，且今年海南开割推迟，初期开割面积不及去年同期，我们可以大致给出一个海南产区的减产预期。云南产区的降水情况相较于海南稍好些，但从交割品的角度来看，RU的仓单量目前处于低位，停割之前若仓单注册速度缓慢，则给予RU下方的支撑力度较强。三季度浓乳分流情况相较于上半年更为明显，胶水进浓乳厂与进全乳厂的收购价差在近五年同期水平较高位，叠加加工厂原料补库积极性较高，原料价格位于近几年高位水平。

图 2.3：云南胶水价格（元/吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.4：云南胶块价格（元/吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.5：海南胶水进全乳厂价格（元/吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.6：海南胶水进浓乳厂价格（元/吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.7：海南胶水价差（元/吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.8：中国天然橡胶产量（万吨）

资料来源：wind，一德能化

　　图 2.9：RU期货库存（万吨）

资料来源：wind，一德能化

　　截至2025年8月，马来西亚天然橡胶产量共23.54万吨，累计同比-0.97%，2024年同期累计产量23.77万吨；越南1-8月天然橡胶产量共60.53万吨，累计同比-16.12%，2024年同期累计产量共72.16万吨；印度尼西亚1-8月天然橡胶产量共156.26万吨，累计同比-3.58%，2024年同期累计产量共162.06万吨；科特迪瓦1-8月天然橡胶累计出口105万吨，同比2024年同期累计出口91.92万吨，增加14.22%。

　　从定量来看，非洲胶出口量已增至每月约15万吨水平，我们可以认为非洲胶的产量增量弥补了东南亚地区天胶减产的缺口。加上我国产区云南、海南产区将于11月下旬和12月中旬陆续停割，因此四季度泰国产量的情况成为定性今年全球天然橡胶是否增产的关键。

图 2.10：马来西亚天然橡胶产量（万吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.11：越南天然橡胶产量（万吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.12：印度尼西亚天然橡胶产量（万吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.13：科特迪瓦天然橡胶出口（吨）

资料来源：Qinrex，一德能化

　　截至2025年8月，泰国天然橡胶累计产量约282.59万吨，累计同比+3.87%，2024年同期产量累计272.07万吨，同比2023年-0.35%。截至8月，泰国天然橡胶累计出口302.22万吨，累计同比+7.77%。截至目前，泰国产区的天然橡胶产出基本符合季节性规律，8月下旬因受到台风天气干扰，产量略减。当下时点来看，四季度的产出情况仍有较大的不确定性。从胶水-杯胶原料价差来看，东北部受到降雨干扰偏多，但胶水价格并未高出很多，短时降雨干扰或对于产量和原料价格的影响不太大。因此若无极端天气影响，四季度将按季节性正常上量。

　　根据NOAA最新消息，目前拉尼娜现象已形成，且预计将持续至2025年12月至2026年2月期间。2026年1月至3月期间可能过渡至ENSO中性状态（概率为55%）。我们认为，若降雨影响在未来仍持续，则会增加胶价向上的弹性。此外，泰柬边境摩擦反复，柬埔寨劳工召回问题仍存，是否真正影响产量数据还需观察，或对于市场情绪面有一定利好。

图 2.14：泰国胶水价格（泰铢/公斤）

资料来源：wind，一德能化

图 2.15：泰国杯胶价格（泰铢/公斤）

资料来源：wind，一德能化

图 2.16：泰国胶水-杯胶价差

资料来源：wind，一德能化

图 2.17：泰国天然橡胶产量（万吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.18：泰国天然橡胶出口（万吨）

资料来源：wind，一德能化

　　根据泰国媒体8月28日的消息，泰国橡胶管理局（RAOT）已启动一项计划，通过湄公河向中国出口泰国橡胶，并提供零进口税，旨在提高价格。首批400吨杯状橡胶于今年9月开始装运，预计出口量将有所增加。这将作为中国政府的一个试点项目，同时也将研究各种操作流程，例如装船以及中泰双方的海关手续。此外，商业装运于2025年10月开始，届时产量将增至2400吨，之后每月出口量将超过1万吨。

　　截至2025年8月，中国自老挝进口天然橡胶累计25.42万吨，累计同比增加51.61%，主要进口烟片和混合胶；中国自缅甸进口天然橡胶累计23.55万吨，累计同比增加5.35%，主要进口混合胶；中国自柬埔寨进口天然橡胶累计30.38万吨，累计同比增加593.03%，主要进口标胶和混合胶。自从去年年末，中国宣布与同中国建交的不发达国家实行部分商品零关税政策后，天然橡胶进口自老缅柬的量大幅增加，这些进口增加的量也可以体现在云南地区非标库存数据当中，今年的云南库存累库时间点较往年提前，且累库速度较快。

　　关注我国目前推进与非洲建交的部分国家实行零关税的政策，或将影响科特迪瓦天然橡胶进口我国的量进一步增加，深色胶供应压力渐增。另外需持续关注NR推进产地交割的事宜，或将减轻我国的进口压力。

图 2.19：天然橡胶进口自老挝（吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.20：天然橡胶进口自缅甸（吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.21：天然橡胶进口自柬埔寨（吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.22：云南地区非标库存（万吨）

资料来源：wind，一德能化

　　基本面角度，今年雨水偏多，国内供应增产预期减弱，越南胶进口缩量，1-8月进口累计同比-13,70%，供应端驱动下胶价波动明显，且浅色胶现货库存低位，RU偏强势。而四季度虽然海外产量不确定性仍存，但在各类进口零关税政策下，老缅柬胶及非洲胶进口增量预期，中泰湄公河试点政策或导致我国进口泰国橡胶增加，深色胶供应增加预期。此外今年宏观面对于胶价的影响同样显著，RU较强的金融属性决定了其波动要强于NR。当下低位的深浅色价差不具有长期稳定性，因此逢低做扩深浅色价差存在比较好的安全边际。

图 2.23：深色胶库存（万吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.24：浅色胶库存（万吨）

资料来源：wind，一德能化

图 2.25：RU01-1.13*NR01

资料来源：wind，一德能化

图 2.26：深浅色库存差标准化-现货价差（扣除税差）

资料来源：wind，一德能化

2.2 合成橡胶上中游产能扩张，带来供应增量

　　截至2025年9月，丁二烯产量累计401.47万吨，累计同比+15.57%。前三季度对于丁二烯而言整体处于供需双旺的格局，下游SBS、ABS、顺丁橡胶等制品均有新产能投产，下游加权开工同比高位，给予丁二烯价格底部支撑偏强。产量近几年高位水平，港口库存处于中性水平，偶尔降至偏低水平，可以佐证丁二烯的需求比较好。但同时丁二烯价格上方空间也不大，特别是三季度，丁二烯价格呈现窄幅区间波动的走势，主要原因还是供应端充足，偏宽松的格局短期难以得到改善。若原油端没有大幅波动，预计丁二烯四季度将维持窄幅区间波动走势。

图 2.27：丁二烯产量（万吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.28：丁二烯港口库存（万吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.29：丁二烯下游加权开工

资料来源：钢联，一德能化

图 2.30：丁二烯表观需求-实际需求

　　资料来源：隆众资讯，一德能化

　　截至2025年9月，顺丁橡胶累计国产量115.33万吨，累计同比+27.32%。从前三季度BR和顺丁现货的表现来看，顺丁橡胶的基本面对合成胶市场的影响有限，不及上游丁二烯的价格波动以及天然橡胶走势的影响。合成胶今年的表需一直高位，主要原因也在于供应端产量维持高位，下游轮胎企业承接能力欠缺。基于顺丁今年的供应过剩局面没有太多的异议，且短期难以扭转，顺丁价格上方空间有限。

图 2.31：顺丁橡胶产量（万吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.32：丁苯橡胶产量（万吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.33：顺丁橡胶显性库存（吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.34：丁苯橡胶显性库存（吨）

资料来源：钢联，一德能化

图 2.35：顺丁橡胶表观需求

资料来源：钢联，一德能化

图 2.36：丁苯橡胶表观需求

资料来源：钢联，一德能化

　　四季度丁二烯和合成胶的检修计划集中在10-11月，从检修量和持续时间来看，装置检修对于丁二烯市场的影响或大于对合成胶市场的影响，一方面是丁二烯的四大下游预期维持三季度的刚需表现，丁二烯基本面的宽松程度要好于合成胶，另一方面合成胶四季度检修计划较分散，且持续时间不长，难以扭转供应宽松的格局。

表 1：合成橡胶上中游生产装置检修计划（产能单位：万吨）

资料来源：社会资料整理、一德能化

　　四季度丁二烯、丁苯橡胶、顺丁橡胶仍有新投产计划，预期来看，四季度丁二烯和合成胶仍将维持供应宽松的局面。关注新投产落地及产出情况。

表 2：合成橡胶上中游2025年新产能投产计划（单位：万吨）

资料来源：社会资料整理、一德能化

2.3 需求端稳步增长，增速不及供应增速

　　截至9月，全钢胎产量累计同比+4.58%，半钢胎产量累计同比+2.04%。三季度全钢胎开工维持在近五年高位水平，相较于上半年开工情况转好，且库存逐渐去化，维持在近几年低位水平。半钢胎来看，三季度开工逐步走低，表现没有全钢胎好，库存也是一直维持在高位水平，去库不畅。截至9月，轮胎生产消耗天然橡胶量累计同比+3.79%，消耗合成橡胶量累计同比+3.97%。轮胎企业的原料库存同比高位，上游橡胶的供应增速向下传导不畅，但三季度的轮胎生产情况相较于上半年有所好转，比我们在半年报中所预期的要好一些。

图 2.37：全钢胎开工率

资料来源：wind，一德能化

图 2.38：半钢胎开工率

　　资料来源：隆众资讯，一德能化

图 2.39：全钢胎库存周转天数

资料来源：中国海关，一德能化

图 2.40：半钢胎库存周转天数

资料来源：wind，一德能化

图 2.41：轮胎企业天然橡胶原料库存

资料来源：wind，一德能化

图 2.42：轮胎生产消耗天然橡胶量（万吨）

　　资料来源：隆众资讯，一德能化

图 2.43：轮胎生产消耗合成橡胶量（万吨）

资料来源：中国海关，一德能化

　　截至8月，重卡销量累计同比+46.71%，乘用车销量累计同比+16.46%。三季度终端下游表现好于我们在半年报中给出的预期，主要得益于国家政策面提振，对国三、国四排放标准的营运货车报废和更新实施差异化补贴，推动重卡市场的增长，对应于全钢胎三季度的表现整体好于半钢胎。出口方面，全钢胎出口累计同比+6.43%，半钢胎出口累计同比增加1.77%。7-8月份出口量表现较好，部分原因是关税带来的需求前置影响，还有一个原因是今年美国对于橡胶进口的需求有一部分转变为轮胎进口。从常规看，欧洲四季度通常有冬季胎备货需求，因此四季度外需下滑空间不大，此外，欧盟对我国轮胎反倾销调查或影响四季度有“抢出口”的现象。但宏观面不确定性较高，出口面易受到宏观政策影响。

图 2.44：重卡销量（万辆）

资料来源：wind，一德能化

图 2.45：乘用车销量（万辆）

　　资料来源：隆众资讯，一德能化

图 2.46：全钢胎出口（万吨）

资料来源：中国海关，一德能化

图 2.47：半钢胎出口（万吨）

资料来源：wind，一德能化

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四季度走势展望

3.1 天然橡胶

　　综合来看，天然橡胶四季度来看或呈现先涨后跌的走势，操作建议短多长空。目前看供应端情况仍是判断胶价的一个重要锚点，四季度的现实情况将对整年产量有一个定性的结果，盘面提前交易的可能性较大，在预期偏弱的基调下，供应端干扰事件若持续，那么胶价将会有显著的弹性。需求端仍维持着温和增长，但从三季度的数据来看，整体情况好于之前的预期，四季度海外需求或变化不大，国内需求维持稳步增长，等待政策利好驱动。此外今年宏观面消息对于胶价的影响同样很强，放大了胶价的波动率，需持续关注美国降息后经济修复情况，以及国内层面政策出台对于基本面的利好刺激效果。

　　风险点：宏观面超预期事件、原料价格大幅下跌、需求端大幅走弱。

图 3.1：天然橡胶平衡表

资料来源：一德能化

3.2 合成橡胶

　　综合来看，成本端丁二烯供应压力较大，好在下游四大行业的承接能力尚可，在宏观面、原油端无大幅波动事件发生的情况下，丁二烯走势或将维持区间震荡。合成橡胶的供应压力同样大，且10-11月装置陆续检修也较难扭转供应过剩的局面，压制胶价上方空间，但底部成本支撑偏强，故四季度合成胶预计同样是窄幅区间震荡的走势，不过宏观面的消息影响以及天然橡胶的走势带动下，或将突破区间走出短时行情。关注丁二烯、合成橡胶的新投产情况以及开工装置的检修情况。

　　风险点：装置投产延期落地、宏观大幅波动、原油价格大跌。

图3.2：丁二烯平衡表

资料来源：一德能化

图3.3：顺丁橡胶平衡表

资料来源：一德能化

报告完成日期：2025年10月9日

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