凯雷集团拟掷70亿欧元收购巴斯夫涂料：将“复刻”一个艾仕得？

继出售巴西建筑涂料业务后，巴斯夫（BASF）涂料业务（以下称“巴斯夫涂料”）出售案迎来关键进展。

据路透社（Reuters）与《金融时报》（the Financial Times）10月6日报道，美国私募股权公司凯雷集团（Carlyle Group）或将以约70亿欧元（约合81.70亿美元）的交易价格收购巴斯夫正在出售的涂料业务。

据悉，目前双方已进入独家谈判阶段，若进展顺利，该项交易有望在2025年内落定。

剥离进程加速：年底或见分晓

2024年9月，巴斯夫提出了“制胜有道”的全新战略，此时其剥离涂料业务的念头已然有了苗头，尤其是今年以来，该业务的剥离进程不断加速。

10月1日，在现金和无债务的基础上，宣伟（Sherwin-Williams）以11.5亿美元的收购价格，正式完成了对巴斯夫巴西装饰涂料业务（也是巴斯夫涂料唯一的建筑涂料业务）的收购，Suvinil品牌将成为宣伟消费者品牌集团（Consumer Brands Group）的一部分。

同时，该交易也成为了2025年截止目前为止全球涂料行业单笔金额最大的并购案，包括Demarchi和Jaboatão的生产基地、相关合同以及Suvinil和Glasu!品牌，以及大约1000名员工。这一建筑涂料业务2024年年销售额约为5.25亿美元，是巴斯夫唯一规模较大的B2C业务。

2024年，巴斯夫涂料凭借44.60亿美元的业务营收，在全球涂料头部企业100强的排名中位列第七。涂料业务曾为巴斯夫创造过丰厚的收益和分红贡献。

然而近年来，巴斯夫表面处理技术业务（即巴斯夫涂料所属业务部门）的净债务与息税折旧及摊销前利润处于持续下滑状态。2024年，集团涂料部门的息税折旧摊销前收益率虽较上年提升2.5个百分点至11.3%，却仍低于核心业务14.9%的平均水平。

结合当下生产成本高企、环保法规趋严的现实因素，若集团继续发展涂料业务，将需要更高的可持续性投入。因此，在行业竞争、经济环境冷淡情况下，巴斯夫最好的选择是剥离该业务，以便让更多资源集中于支持客户的绿色转型及其他核心战略目标。

在“制胜之道”战略实施一年后，10月2日，巴斯夫确认了其2028年的财务目标，并提供了其独立和核心业务的最新情况。据巴斯夫首席执行官凯礼（Markus Kamieth）博士介绍，除巴西装饰涂料业务完成出售之外，巴斯夫已在2025年第二季度开始探索汽车OEM涂料、汽车修补漆和表面处理业务等剩余涂料业务的战略选项，最终决策预计将在2025年第四季度敲定。若成功出售上述业务，意味着巴斯夫将彻底退出涂料行业。

资本的力量：又一个“艾仕得”

作为全球规模最大的私募股权公司之一，凯雷集团截至2024年底管理资产规模达4560亿美元，此次准备为巴斯夫涂料豪掷70亿欧元，是其在一众竞争者中脱颖而出的核心原因。

从行业估值水平来看，PPG工业（PPG Industries）的估值约为12倍息税折旧摊销前利润（EBITDA），阿克苏诺贝尔约为9.5倍；而凯雷集团的70亿欧元报价对应巴斯夫涂料业务的估值倍数约为10倍，处于合理区间。

但凯雷集团看重的远不止财务回报。目前，巴斯夫拥有2000余项汽车涂料专利，特别是新能源汽车专用耐腐蚀技术，这都将成为凯雷集团在高端制造领域的关键筹码。

从过往收购案例来看，在涂料产业整合上，凯雷集团也颇具心得——

2013年，凯雷集团以49亿美元收购杜邦（DuPont）高性能涂料业务，将后者更名为艾仕得（Axalta Coating Systems）并推动上市。上市时艾仕得市值达78亿美元，较收购时增长59%；两年后，凯雷集团以每股29美元清仓了艾仕得的股份。据悉，凯雷集团减持艾仕得股份最终实现总回报率超200%。

值得注意的是，艾仕得跟巴斯夫涂料类似，核心业务都是汽车涂料（包括汽车修补漆）。因此，如果此次凯雷集团能够成功收购巴斯夫涂料，或将在涂料行业“复刻”一个艾仕得。

此外，2018年年底，凯雷集团还以101亿欧元（126亿美元）成功收购阿克苏诺贝尔（AkzoNobel）专业化学品（Specialty Chemicals）业务，并将其更名为Nouryon（诺力昂）——

这些案例都为凯雷集团竞购巴斯夫涂料业务提供了“产业整合+资本运作”的双重背书。

涂料巨头们还有机会吗？

但这并不意味着交易已成定局，相关知情人士表示，“最终细节的商定需要时间，谈判仍有可能破裂”。

根据此前的报道，CVC资本合伙人公司（CVC Capital Partners）、孤星基金（Lone Star Funds）对巴斯夫涂料表达兴趣；贝恩资本（BainCapital）、黑石集团（Blackstone）、Platinum Equity等国际私募机构也同步启动评估工作……一旦凯雷集团收购失败，它们将会接力谈判。

另外，宣伟（Sherwin-Williams）、阿克苏诺贝尔、立邦控股（NipponPaint Holdings）等全球涂料巨头也被纳入潜在买家名单。尽管它们尚未公布任何确认的战略收购要约，但业内可能更期待它们会出手。

欧洲涂料（European Coatings）杂志就组织业内人士做了一次分析，探讨了涂料巨头们收购巴斯夫涂料的可能性。其分析的对象除了宣伟、阿克苏诺贝尔、立邦控股之外，还包括PPG工业、RPM甚至是艾仕得。

可能性最高无疑是宣伟。作为全球最大的涂料企业，2024年宣伟营收达268亿美元，叠加其长期寻求在欧洲市场的业务发展，巴斯夫部分内部人员认为宣伟将是理想的战略收购者。此前有报道称宣伟或与凯雷集团联合报价，如此将与宣伟收购的巴斯夫巴西涂料业务产生协同效应，更可能构建横跨三大洲的供应链网络。

PPG工业和立邦控股的可能性相当，居于宣伟之后。在分析中，几位人士提到了反垄断方面的担忧，普遍认为PPG工业收购的机率较小，甚至“不太可能”，并指出PPG已经收购了几家汽车涂料企业。而立邦控股的问题在于监管障碍、外汇风险、整合复杂性等方面。

与此同时，由于当前成本、债务和其他战略义务，外界普遍认为阿克苏诺贝尔目前无力承担如此大规模的收购——尽管它出售印度业务获得了一笔可观的回报。

至于巴斯夫涂料业务这“香饽饽”最终花落谁家，我们可以期待巴斯夫在今年最后一个季度可能宣布的结果。