三瑞智能IPO:业绩狂飙递表前突击分红1.7亿 不差钱上市必要性存疑

在刚刚过去的九月份，沪深北三大交易所以新受理10家IPO企业顺利收官，其中创业板和科创板各受理两席，一个毋庸置疑的事实是，科技创新型企业已成为资本市场的主力军。

而随着近期A股市场半导体概念走势火爆，半导体设备ETF近半个月就上涨了31.81%，两家半导体企业——莱普科技和越亚半导体也赶在国庆节前最后两天分别成功递表科创板和创业板，正式开启了IPO闯关之旅。

慧炬财经梳理发现，随着新一轮财报更新季的到来，创业板共有21家企业处于中止状态，仅有六家企业处于正常审核问询状态，而南昌三瑞智能科技股份有限公司（下称：三瑞智能）正是上述六家企业中的一员。

作为2025年创业板首批获受理的两家企业之一，三瑞智能递表伊始就获得了市场更多的注视目光。

公开信息显示，成立于2009年10月14日的三瑞智能主要从事无人机电动动力系统和机器人动力系统的研发、生产和销售，产品包括电机、电子调速器、螺旋桨及一体化动力系统等电动动力系统全品类。

此次IPO，三瑞智能拟发行不超过6,352.94万股以募资7.69亿元投向"无人机及机器人动力系统扩产项目"、"研发中心及总部建设项目"及"信息化升级及智能仓储中心建设项目"等三大项目。

回溯其资本化进程，早在2023年9月21日，三瑞智能就在江西证监局进行了辅导备案，在国泰海通证券的保荐下，经过了至少四期上市辅导，2025年5月30日，三瑞智能成功递表创业板并获得了受理。

慧炬财经注意到，三瑞智能IPO的前期进程相对较慢，虽然在递表16天后，深交所就对其发出了首轮问询，但三个月零24天过去了，迄今为止还未披露问询回复。

形成鲜明对比的是，与其同日递表的创业板另外一家企业宏明电子虽然晚于三瑞智能一天获发出首轮问询，但其回复函已早于8月21日完成，仅用时两个月零五天不可谓不快。

此举就引发了市场广泛猜测，到底是什么问题难住了三瑞智能令其回复函迟迟未能披露？

而随着9月27日三瑞智能更新完第二版招股书，IPO进程又往前迈进了一大步，继续向着民用无人机电机领域"第一股"冲刺，但其家族掌控的内部治理隐忧，递表前突击分红的合理性，这些都令外界质疑声不断高涨。

事实是，三瑞智能的股权结构呈现高度集中的家族化特征，招股书显示，实控人吴敏直接持股43.17%，并通过一致行动协议控制其亲属万志坚（表弟）、万凯（表弟）、熊承想（妹夫）、吴杰（堂弟）所持股份，合计掌控81.06%的表决权，而其家族成员占据着核心管理岗位，诸如表弟万志坚任董事、副总经理，妹夫熊承想、堂弟吴杰等均持股超5%并参与决策。

众所周知，创业板更强调高成长性和治理规范性，对上市公司的要求除了成长性外，更注重内在治理能力和长远发展潜力，尤其对创新能力及财务透明性提出了严格要求，如何在这一高门槛市场中获得认可，是否符合创业板核心价值要求，就成为摆在三瑞智能面前的重要课题。

业绩狂飙背后是否可持续待验证

核心产品电机售价已连降两年半

客观来讲，过往几年业绩的高速增长，是三瑞智能此次IPO的最强催化剂。

慧炬财经注意到，在三瑞智能此次IPO报告期初的2022年，其营收规模尚不足4亿元，当期扣非净利润也仅为1亿元出头。

但到了2023年，也就是三瑞智能开启上市辅导的当年，业绩出现了大幅飙升，营收在暴增了47.61%达到5.34亿元规模的基础上，扣非净利润更是飙升了60.31%一举达到1.62亿元，按照此等业绩，三瑞智能要实现创业板IPO的成行绰绰有余。

幸运在2024年接连而至，在这一年中，三瑞智能业绩再次出现了惊人暴涨。当年营收暴增了55.77%，这也使得其仅用一年时间就实现了从5亿到8亿元规模的跨越式增长。

营收大增的同时，三瑞智能扣非净利润则实现了几何量级的上涨，从一年前1.62亿元直接直线拉升至3.21亿元近乎翻倍，劲升了98.11%。

在刚刚过去的2025年上半年，三瑞智能则实现营收4.36亿元，扣非净利润1.53亿元。

而随着2024年营收和扣非净利润分别落定在8.31亿元和3.21亿元，这就使得在2022年至2024年的三年间，三瑞智能营收和扣非净利润复合增长率分别高达51.64%和78.21%，不俗的成长性令人惊叹。

也正是由于2024年基本面的优异表现，三瑞智能才能获得如今的IPO闯关之机，业绩高增长虽然带来了上市希望，但如何持续增长以证明其具有成长性和创新性，则成为了三瑞智能IPO必答题，正如其在招股书中特别风险提示第五项下所自述的那样，经营业绩增长存在放缓或下滑的风险。

三瑞智能也直言，受益于下游无人机和机器人行业随终端应用领域多元化带来的快速发展，迎来了前所未有的发展机遇，但业务规模已达到一定体量，产能负荷较高该等因素可能导致公司收入及业绩增速放缓。

不过，三瑞智能产品结构单一，营收高度依赖第一大产品无人机电动动力系统也是不容忽视的风险。

数据显示，三瑞智能无人机电动动力系统收入从2022年时的3.09亿元增长至2024年的7.28亿元，年复合增长率高达53.64%，占主营业务收入比例持续维持在85%左右。

而在2022年至2025年上半年，三瑞智能机器人动力系统营收规模分别为2605.20万元、3398.16万元、4361.76万元、3666.38万元，营收占比分别为7.21%、6.38%、5.26%、8.45%，均不超过10%，在过去三年占比还在逐年下滑。

细致来看，电机是三瑞智能最主要的收入来源，2022年至2024年，电机销售收入分别为1.67亿元、2.37亿元、4.62亿元、1.84亿元，占主营收入比例分别为46.17%、44.47%、55.72%、42.43%，同期间电机产品销售单价分别为295.00元/台、262.86元/台、148.38元/台、110.40元/台。

值得注意的是，2024年，三瑞智能电机产品收入同比增速高达95.12%，在过去的三年间复合增长率也是达到了66.52%，但电机销售单价在2022年至2025年上半年却是遭遇了逐年一路下降的窘境，2024年和2023年分别同比下滑了43.55%和10.90%，与此同时其销量却是分别同比增长了245.66%、59.50%，就令人质疑是否存在"以价换量"的情形。

业绩大涨的背后，则是三瑞智能主营毛利率的一路走高，从2022年时的52.54%，经由2023年的55.95%，走高至2024年的59.76%及今年上半年的59.35%，其中电机产品毛利率报告期内分别为53.56%、59.71%、64.62%、62.11%，持续一年半维持在了60%以上。

在业绩高速增长的同时，三瑞智能一个显著的财务指标变化就更引人瞩目——毛利率在报告期内逐年走高，并远超同行水平。

慧炬财经注意到，在2022年，三瑞智能毛利率还仅高于同行平均值2.81个百分点，但到了2023年就拉大至6.86个百分点，2024年更是高于同行均值13.09个百分点，今年上半年与同行均值的差距也是达到了12.16个百分点。

那么，为何三瑞智能的毛利率能持续走高，其业绩暴增和高毛利率又能否维系就引发了外界的高度关注。

而三瑞智能毛利率一路上扬超越同行，2024年进一步扩大领先优势，这一异常亮眼的盈利能力也引人质疑其核心产品电机售价为何能在不断下滑的情况下毛利率还能一路走高，从2022年时的53.56%，经由2023年的59.71%走高至2024年时的64.62%创下新高。

三瑞智能对电机毛利率大增的解释，一方面是产销量增长较多，另一方面是原材料成本下降。

但其研发费用率却是从2023年开始一路下滑，从2023年时的6.51%下滑至2024年的4.34%，今年上半年又走低至4.27%，并且持续低于同行平均值的6.61%、7.77%、6.77%。

惹眼的是，2024年，三瑞智能研发费用率下降了2.17个百分点，这意味着其在技术投入上并未超车同行，而低研发还能维持高毛利率，就让人对其毛利率高于同行的合理性产生了怀疑，毕竟一般来讲，高毛利率对应的是高研发高附加值产品。

更深层的隐忧在于，三瑞智能毛利率的持续提升是在研发投入未明显增加（2024年研发费用仅同比增加了3.84%）的条件下实现的，这种提升能在多大程度上体现真实的核心竞争力，令人存疑。毕竟创业板的创新标准不仅要求企业具备尖端技术，还要求其具备创新应用和多元化技术的能力，能够在产品上不断推陈出新，以保持在市场中的领先地位。

递表前突击分红1.7亿合理性待榷

不差钱也要上市，IPO必要性存疑

除了业绩高增长能否持续的质疑外，困扰三瑞智能IPO的另一大问题便是有关其申报前夕突击现金分红的争议。

公开数据显示，在2022年至2025年上半年的报告期内，三瑞智能净利润分别为1.13亿元、1.72亿元、3.33亿元、1.61亿元，累计净利润7.79亿元。

那么在这"三年一期"的上市报告期内，三瑞智能实施的累计现金分红又有多少呢？

慧炬财经注意到，在2023年3月和2025年4月，三瑞智能分别现金分红了1.3亿元和4000万元，总计现金分红高达1.7亿元，其中仅2023年3月一笔现金分红便高达1.3亿元，占当年净利润的75.58%；在递表前一个月三瑞智能又突击分红了4000万元，占当期净利润的24.84%，按吴敏家族81.06%的持股比例计算，其实际分得约1.02亿元。

而自2023年下半年以来，拟上市公司在上市前突击分红问题就越来越引起监管机构关注。

2024年3月15日，证监会就发布了《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》，首次提出将严密关注拟上市企业是否存在上市前突击"清仓式"分红等情形，严防严查，并实行负面清单式管理。

需要说明的是，从2023年下半年起IPO审核已经收紧，IPO企业现金分红问题已经受到市场的广泛关注，2024年更有大批涉及到现金分红的IPO企业纷纷撤回了IPO申请，那么三瑞智能为何还要在递表前一个月逆势现金分红呢？

更令人困惑的是，三瑞智能此次IPO拟募资7.69亿元用来支持公司发展，既然缺钱又为何在IPO前还要进行突击分红呢，其募集资金上市的必要性存疑。

而事实的关键在于三瑞智能并不差钱。虽然A股市场承载着服务实体经济的重任，IPO企业通过新股发行来获得企业发展所需要的资金，进而助力企业发展。但如果企业不差钱，那么其IPO的必要性就存疑，也令人怀疑其上市的目的并非是为企业发展服务，而是为公司原始股东的减持套现服务。

实际上，三瑞智能正是一家"不差钱"的公司，这种"不差钱"主要表现在以下几个方面。

首先，截止今年6月末，其账面货币资金就达到了2.71亿元，同时还有高达4.12亿元的银行理财和2,677.56万元的应收账款，资金面相当充沛，其货币资金+交易性金融资产余额总计6.83亿元接近满足公司7.69亿元募资计划需求，这就使得三瑞智能大举募资的必要性令人生疑。

其次，三瑞智能的资产负债率还极低，这也是不差钱的最好证明。截止今年6月30日，三瑞智能资产负债率（母公司）仅为12.33%，并且从2022年至2024年，三瑞智能资产负债率也是很低，并且呈现逐年下降趋势，分别为16.76%、12.98%、12.35%，其资金运作明显是游刃有余的。

另外，三瑞智能不差钱还体现在经营活动产生的现金流量净额方面。招股书显示，截止2024年末，其经营活动产生的现金流量净额为3.20亿元，而在2025年6月末，其经营活动产生的现金流量净额也有1.19亿元，这都表明，三瑞智能的资金面是充裕的。

携着过往三年营收扣非净利润双双超过50%的年复合增长率闯关，不差钱也要上市的三瑞智能需要多久才能转型成为一家公众公司，慧炬财经将持续关注！