别老盯着金铜！这种“隐形冠军”正在崛起

A股历来有“煤飞色舞”的说法。“煤飞”或正蓄势待发，但“色舞”正当其时。

就在国庆长假前的最后一个交易日，有色金属板块迎来强势爆发，多家业内公司股价创下历史新高，其中不乏紫金矿业、洛阳钼业这样的行业巨头。这两家公司今年以来走势强劲，背后最直接的推动力，正是铜价的大幅上涨。

除了铜，紫金矿业的另一大主营业务——黄金，也展现出亮眼表现。9月30日，由紫金矿业分拆上市的紫金黄金，在港股开盘即大涨超60%，总市值突破3000亿港元，成为香港今年第七个市值超千亿的IPO项目。到了10月2日延续涨势，其背后的助推力量，无疑是持续走强的金价。

铜、金价格的上涨已是市场共识，相关分析层出不穷。而就在9月30日这个“有色之日”，另一种金属——锡，似乎也已被“先知先觉”的资金悄然布局。

9月30日，锡业股份一字涨停、华锡有色盘中多次开板最终涨停、兴业银锡涨超5%创历史新高，可见市场对锡追捧的热度。

股市火热，期市更为精彩：9月30日，沪锡在9月29日一度大涨约4%的基础上，早间高开低走，拉出一根长长的上影线，不过至少还没有影响到股市的热潮，相关股民还是可以轻松过十一的！

大宗商品的异动，往往与突发事件相关。例如近期铜价上涨，导火索其实是印尼的一处大型铜矿因事故而停产！

9月24日，美国矿业巨头Freeport McMoRan发表声明宣布，其位于印尼的Grasberg铜矿因9月8日发生的泥石流事故已造成两名工人死亡，另有五名工人仍下落不明，公司已全面暂停该矿区的生产活动，并启动了不可抗力条款。

相关资料显示，该矿是全球是全球第二大铜精矿，2024年铜矿产量为81.65万吨，约占全球产量的3.5%，影响还是相当大的。自由港2025年二季度季报预计，2025—2029年该矿年均铜矿产量为77.1万吨。

一座铜矿的停产，带来的是全球铜价的蹿升，而锡价近期的剧烈波动，以至于传导到股市，其实也和印尼密不可分：关矿！

突如其来的关停，

究竟有多大影响？

据申银万国整理，9月29日，印度尼西亚总统普拉博沃·苏比延多（Prabowo Subianto）已下令国家警察、印尼国防军（TNI）和海关总署展开大规模行动，切断来自邦加-勿里洞省（Bangka Belitung）1000个非法采矿点的锡矿走私路线。

根据当地媒体，通过关闭非法锡矿及其走私渠道，2025年9-12月期间，国家可避免高达22万亿印尼盾（12亿美元）的潜在损失，到2026年甚至可避免45万亿印尼盾（26亿美元）的损失。

印度尼西亚总统表示，“邦加-勿里洞省已经成为全球锡矿开采中心。该地区有上千座非法锡矿。自9月1日起，我命令相关部门在邦加勿里洞开展大规模行动，关闭近80%的走私锡矿。”

现在的核心问题在于，如此“雷霆行动”，究竟对该国锡产量影响几何？

据上海有色网，全球锡矿产量主要集中在中国、印度尼西亚、缅甸、刚果（金）等国家。

其中，印尼为全球精炼锡第二大生产国，该国2024年精炼锡产量占全球13.5%左右。正常情况下，全球锡矿产量常年保持在30万金属吨的量级。

不过此次印尼暂停的违规矿企均为小型矿企，关停的1000个非法采矿点产量也较小，印尼锡矿出口量也不大，而该国锡冶炼厂多自有正规矿，因此预计，此次印尼严查非法采矿的行为对该国锡产量总体影响量级不大，难以为锡价持续性上涨提供动力，目前可能仅仅是情绪上的宣泄，要看锡矿产量的变化，要从大的方面入手！

全球历年锡矿产量

图片来源：上海有色网

如果我们把时间线拉长，同样会发现，仅仅是今年内，这一波锡价的上涨，其实也不算非常夸张，而每一轮行情的波动，背后都离不开宏观政治经济因素的推动！

具体说来，在经历3月中旬和4月份初两次刚果（金）国内局势不稳，锡矿供给面临短缺的炒作，加之缅甸地震的影响，沪锡创近三年新高，逼近30万元/吨。

但之后全球贸易局势的变化，导致全市场宏观情绪回落，同时Bisie矿在停产约一个月后，于2025年4月中旬开始逐步恢复生产，市场对短期极端缺货的担忧随之缓解，混沌天成认为，刚果金供应扰动属于短期影响，并已完全恢复，造成锡矿供应减量约2500金属吨，相对于全球每年30万吨的产量可以忽略不计。

而缅甸的复产进程则因地震等因素持续延迟，成为支撑锡价在较高区间运行的重要因素。锡矿供给终端的炒作降温，锡价进入了中期调整，期间还经历了缅甸佤邦锡矿供给恢复预期的打压。进入6月初，沪锡才开始企稳反弹。

有关缅甸佤邦锡矿的故事，还要追溯到2023年，当年4月15日发布文件称为了保护剩余的矿产资源，所有矿产资源的开采和挖掘都将暂停，并于2023年8月正式实施禁令。此后，当地又经历了今年3月的地震，直至2025年7月，才正式开始推进锡矿开采复工复产。

佤邦复产进程

图片来源：混沌天成

佤邦的停产，对中国锡矿进口的影响立竿见影：据上海有色网，2023年前，缅甸曾占中国锡矿进口量的72%-85%，但2023年8月佤邦禁矿政策实施后，其供应量锐减。至2024年，缅甸进口占比降至48.1%，2025年进一步下滑至24%-30%。

缅甸佤邦地区虽名义复产，但实际供应增量远逊预期。有分析机构指出，雨季道路中断、跨境运输禁令未完全解除、矿工招募困难等现实问题，导致矿山复产进度严重滞后。但复产方向是明确的，可能要到四季度，才会在中国的进口数据上有所体现。据混沌天成预测，佤邦复产预计带来的锡矿月供应增量可达2000金属吨。

中国进口自缅甸锡矿依然有待上升

图片来源：正信期货

混沌天成进一步表示，就全球供应而言，按照新增锡矿在列项目的投产预期去做推演，2025年因供应扰动，同比有1.5万吨的减量，恢复后乐观预期，2026年锡矿供应增量可达2.7万吨。因而仅仅就供给而言，目前全球的锡矿并不是那么紧张，正走在复苏的道路上！

全球锡矿山增量统计（万吨）

图片来源：混沌天成

锡矿供给上升，就一定能增加锡的供应么？不一定，还要看冶炼厂的开工情况，而加工费，就是决定开工情况的一把钥匙！

具体说来，2023年及之前我国锡矿对外依存度约1/3，进口锡矿量不足使得国内总锡矿供应紧缺，炼厂原料库存低，进而对锡矿加工费构成较大压力——“面粉”少了，做“面包”的当然要抢原料，手段之一，就是通过降低加工费！

云南40%锡矿加工费从2024年6月开始持续下跌，已从2024年5月的1.76万元/吨的高点，持续下调至2025年1月的1.38万元/吨，并在5月底进一步跌至1.1万元/吨的历史极低水平，截止9月下旬有所回升，报1.2万元/吨。

如此低的价格，已经击穿了部分炼厂的成本线。而炼厂亏损比例加大，减产意愿较强，使得近年来的锡库存一直处于低位，进而对锡价构成了支撑，因此锡价短期内应该还是能够托底的。

中国精炼锡社会库存

图片来源：正信期货

分析完了供给，我们再来分析需求：近年来，人工智能（AI）的突飞猛进，带动的金属需求不仅有铜，还有锡。毫不夸张地说，AI，或许是锡需求的下一个增长点！

AI，锡的下一个风口？

相关资料显示，锡是芯片与集成电路的焊接核心材料，全球65%以上锡消费来自焊料。AI服务器、HBM、先进封装单机耗锡量明显高于传统设备，下游第一大应用行业就是半导体，需求与AI景气度深度绑定，被称为“算力金属”。

PCB是电子元器件的母体，其上的每个元件都需要锡基焊料来固定和导电。AI服务器承载多GPU等高算力芯片，其PCB层数可达30层以上，远高于传统服务器的8-12层。以英伟达为例，AI服务器PCB的用锡量可比传统服务器最高增加约1.32公斤/台。此外，AI芯片内部结构的复杂性也大幅提升了锡的消耗。

简言之，锡如同电子设备的“工业血液”，确保所有电路畅通。AI服务器为获得超强算力，硬件结构更为复杂——电路板更厚更密，芯片内部如立体城市，部件连接如神经网络般密集，自然需要消耗远超传统服务器2-3倍的“血液”（锡）来维持高效运转。

据IDC数据预测，AI服务器2025年同比预增26%至189.5万台，2026年仍将保持25%的同比增速。高盛近期发布的一份报告称，到2029年，全球AI服务器市场规模预计将达到约5810亿美元，而此前的预测仅为3860亿美元。这意味着2025至2029年的年度预测平均上调了约40%。报告预测，从2024年到2029年，AI服务器市场将以高达38%的复合年增长率（CAGR）扩张。

混沌天成认为，按照25%的增速去预估全球AI服务器出货量，在算力提升需求下，预计带动服务器2025/2026年用锡增量0.35/0.42万吨。虽然相比于目前每年的消费量36万吨相比只是毛毛雨，但这部分需求是纯粹增量，因此在锡供需的紧平衡局面下，还是有一定的博弈权重的！

据开源证券研报，随着锡基本盘需求逐步向好，锡焊料需求将有望拉动精炼锡整体需求。预计全球锡需求有望从2021年的39万吨提升至2025年的42.9万吨， 2022到2025年需求复合增速约为3.8%。

图片来源：开源证券

尾声

锡，这一传统工业金属，在AI浪潮中正焕发新生，甚至成为背后的隐形冠军。尽管短期波动受供给扰动与情绪推动，但中长期来看，“算力金属”的属性正为其注入可持续的需求动力。在供需紧平衡的格局下，这种“小金属”是否会迎来真正的“扬眉吐气”，值得持续观察。

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