海康威视主业低迷？从100万亏到 50 万，安防龙头为啥跌得这么惨

从100万真金白银砸进去，到眼睁睁看着账户只剩下50万，这四年间一位投资者的经历看出了无数人对海康威视的困惑与挣扎，这究竟是怎么回事？

一家被誉为安防茅、行业巨无霸的公司，为何会让满怀希望的投资者惨遭腰斩？问题或许并不出在公司本身，而在于我们看他的眼光。

问题出在哪了？为何海康威视的境内主业沉陷挑战？

摄像头的里子，不是面子

很多人对海康的认知，可能还停留在卖摄像头的这个标签上，这就像说华为只是个卖手机的一样，看到了皮毛却忽略了内核，海康威视早已不是一个单纯的硬件制造商，它的真实身份是一个为客户提供一整套数字化系统的OT运营技术厂商。

海康的主业，是那个庞大的安防业务，他的引力核心并非什么颠覆性的黑科技，而是两样听起来十分朴素，却又无比强大的东西，规模和工程化能力。

先说规模，为什么同样是做安防，海康的净利率能常年维持在15%左右，而规模小一圈的宇视科技却在5%以下苦苦挣扎？明明两者的毛利率相差无几，秘密就藏在费用里，海康的销售费用率常年比同行低了大约5个百分点。

这背后是他们遍布全国的三万多名技术支持人员的心血，让单个工程师可以高效地覆盖多个项目，将高昂的服务、销售等固定成本，摊薄在海量客户身上，而对于宇视这样体量的公司，服务同样一个客户，单位成本却要高得多。

再聊聊工程化能力，这在ToB业务里简直就是生死线，技术再先进，不能稳定落地、不能量产交付，就是空中楼阁，这方面格林深瞳是个绝佳的案例，这家公司算法技术一度领先，但在商场客流统计这类实际应用中，准确率却一塌糊涂，工程化能力的短板最终让其市值大幅缩水。

反观行业龙头，比如宁德时代，它之所以能称王，靠的也并非是电池技术最顶尖，而是它那无与伦比的工程化实力——能稳定地大规模生产，能快速地响应客户千奇百怪的需求，海康走的也是这条路。

它把一个大场景，比如一个工厂的AI质检，拆解成无数个小场景，检测一个裂纹、数清楚一堆幼苗、识别一个包裹，它用最笨的办法，逐一攻克每个小场景下的硬件选型和算法匹配，最后再像搭积木一样，把这些成熟的小方案组合成一个能保证交付成功率的大系统。

这种看似不够性感的做法却换来了客户极高的信任度和复购率，毕竟对于政府、大型企业这些客户而言，换供应商的成本太高了，一个稳定可靠的系统远比一个技术花哨却可能掉链子的方案重要得多。

然而这个强大的业务也触碰到了他们的天花板，随着政府财政预算收紧、房地产行业进入下行周期，安防业务的增长引擎开始减速，增速已经从高位回落到了个位数，海外市场同样面临挑战，美国的实体清单、泰国要求数据本地化等政策，都让出海之路不再一帆风顺，海外增速也从曾经的40%放缓到了20%。

一个关键的指标就是应收账款周转天数，这个数字从2019年的140天，一路下降到了2023年的110天，这说明海康的回款能力越来越强，作为对比，同行大华的周转天数仍在150天以上，这也看到海康在产业链中的强势地位和极其健康的资金链，是他们抵御风险最坚实的底气。

烧钱的未来，谁敢买单

如果说安防业务是海康的压舱石，那么场景数字化和机器人等创新业务，就是他们的底气，这部分业务在上市公司的财报里硬生生塞进了一个风险投资组合，充满了想象力但也充满了不确定性。

就拿场景数字化来说，他们目前仍处在市场未被验证期，潜力看起来无限大，从农场监控病虫害，到港口用雷达测量船速，再到煤矿里检测煤质，需求千奇百怪，极其分散，但问题在于，这些细分市场的规模到底有多大，谁也说不清楚。

而且这种项目制的业务模式，导致收入波动极大，可能今年签个大单，明年就颗粒无收，直到今天这块业务的收入占比还不到15%，而机器人业务，比如子公司海康机器人制造的AGV仓储机器人陷入了另一重困境。

一台AGV的利润，已经从曾经毛利高达50%的黄金时代，被压缩到了区区3万元左右，高增长的背后是利润的快速侵蚀，更致命的风险来自于技术路线的踏空，机器人行业的技术迭代速度飞快，今天的主流还是激光雷达导航，明天可能就变成了视觉导航。

一旦企业在某条技术路线上投入巨资却押错了宝，那么堆在仓库里的巨额库存可能一夜之间就沦为废铁，这种级别的风险，已经完全是风险投资（VC）的逻辑了，对于普通投资者而言，投资这类业务就如同在进行一场豪赌。

专业的VC会用“广撒网”的方式，投资一个赛道里的多家公司来分散风险，但如果一个普通人将全部身家押注在海康的创新业务上，期待它能带来百倍回报，那无异于将自己的命运交给了轮盘来赌。

一半是海水，一半是火焰

说回100万变50万的问题，亏损的根源在于投资者普遍陷入了一种估值错配的陷阱，2021年，当时市场情绪高涨，海康的市盈率一度被推高到了惊人的45倍，这个估值显然不是给他们那个增速只有个位数的安防业务的。

当大家发现创新业务的增长并没有预想中那么快，收入占比迟迟上不来，利润又被价格战侵蚀得所剩无几时，市场的估值体系就会发生一次剧烈的切换。

这就像你用买法拉利的钱买了一辆装有法拉利概念引擎的丰田，当发现引擎跑不起来时，市场只会按一辆丰田的价格给你估值，这就是腰斩的真相，那么正确的标准应该是什么？我们可以尝试一种估值拆分法。

把海康看成两家公司，一家是成熟的安防企业，另一家是初创的科技公司，对于前者，我们可以给一个合理的成熟企业估值，比如参考行业平均的14.3倍市盈率，用这个乘数去计算安防业务的价值。

如果当前公司的总市值远远超过了这个数字，那么多出来的溢价部分就是市场为那个高风险、高不确定性的部分支付的风险赌注，看清这一点，投资策略就清晰了，如果你是一个保守型投资者，追求稳定的收益，那你就应该把海康当成一只安防业务的价值股。

耐心等待他们的估值回落到安全边际以内，比如市盈率低于15倍甚至12倍时再买入，安安稳稳地赚取每年稳定的盈利和大约3%的股息，如果你是一个进取型投资者，确实看好他们的新业务前景，那么也请不要单吊这一只股票。

你应该把他们看作你整个投资组合中的一小部分，同时在机器人、AI等相关赛道上，配置其他的公司，用一个“组合”去对冲单一公司技术路线踏空的风险，海康威视的投资价值既不是一个即将被时代淘汰的传统制造企业，也不是下一个能够实现指数级增长的科技神话。

投资这家公司的成功与否，关键不在于你能否精准预测那些策略最终能否把他们带上天，而在于你是否能为他们各自的风险与收益花费一个合理的价格。

信息来源：