*ST仁东亿元“跨界”布局AI芯片，高溢价投资背后有哪些风险？

来源：界面新闻

　　界面新闻记者 | 牛其昌

　　年初刚刚完成重整的*ST仁东（仁东控股，002647.SZ），似乎急需一条“新赛道”支撑资本市场信心。继新设多家算力子公司后，这家第三方支付运营商又将“第二增长曲线”瞄准了当下火热的国产AI芯片领域。

　　9月24日晚间，*ST仁东发布了一份对外投资公告，基于对国产AI芯片市场看好，计划投资1亿元增资深圳江原科技有限公司（下称“江原科技”），获得4.1427%的股权。若按照投前21亿元的估值，这家成立不到三年的AI芯片企业增值率高达1714.86%。

　　从二级市场来看，*ST仁东的股价在消息披露前就已提前抢跑，在走出一波“三连板”行情后，截至9月24日，此前8个交易日累计涨幅接近25%。

　　不过界面新闻注意到，对于近10年与其他方签署战略合作协议约8次，其中7次未进一步落地执行的仁东控股来说，此次投资能否最终落地仍存变数，这笔超高溢价“跨界”投资的合理性亦值得商榷。

　　支付牌照到期，业务量大幅下滑

　　*ST仁东主要从事第三方支付服务，该业务贡献的营收占总营收的比重超过九成。旗下合利宝拥有央行颁发的“支付业务许可证”，具有跨境人民币业务资质，覆盖零售、金融科技、跨境、电商虚拟等行业。

　　2024年底，深陷债务危机的仁东控股被广州中院裁定重整。在短短三个月内，“披星戴帽”的*ST仁东引入包括中信资本在内的多家投资人，至此获得喘息机会。

　　今年上半年，*ST仁东实现营收4.05亿元，同比下降39.66%；归属于上市公司股东的净利润却达到3.47亿元，同比增长406.00%，实现扭亏为盈。之所以出现营收下降而利润大增，主要得益于公司重整过程中的债务重组收益。

　　不过，通过债务重组换来的业绩增长显然不能维持太久，仁东控股的主业仍然依赖子公司合利宝的第三方支付业务，其支付牌照的稳定关乎公司经营的命脉。

　　而如今，公司第三方支付业务正面临严峻挑战：合利宝的支付牌照续展存在不确定性，银行卡收单业务交易量也同比大幅下降。

　　界面新闻注意到，合利宝作为第三方支付业务的经营主体，其支付牌照至今年7月9日就已到期。在合利宝申请牌照续展时，由于间接控股股东仁东控股进入重整程序，央行决定“中止审查”。

　　据一位金融行业内人士对界面新闻表示，根据相关规定，如果行政许可申请事项直接关系他人重大利益，比如控股股东重整可能影响旗下支付机构持续经营能力，央行可下达中止审查的指令。结合仁东控股的案例来看，监管需待公司重整落定后，再评估其是否满足 “持续合规经营、风险可控”的续展条件。

　　对此，*ST仁东证券部相关负责人对界面新闻表示，“合利宝今年提交换证申请的时候，上市公司刚刚进入重整没几天，所以央行根据他们的规定，（对续展）实施了中止审查。”

　　该负责人对界面新闻强调，中止审查对于合利宝的业务并没有造成影响，其业务目前仍然可以正常开展。另外，合利宝也正在同央行保持沟通，以期完成续展换证工作。

　　尽管公司一再强调支付业务未受影响，但上半年支付业务交出的成绩单着实让投资者大跌眼镜。

　　界面新闻注意到，今年上半年，*ST仁东的第三方支付业务实现收入3.74亿元，这一数字较去年同期下降超过40%，进而导致公司上半年营收下滑39.66%。*ST仁东将营收下滑归咎于“第三方支付的银行卡收单业务交易量同比下降”。

　　“*ST仁东上半年营收大幅下滑，一方面与第三方支付领域竞争加剧，市场份额面临竞争对手挤压有关，另一方面与合利宝支付牌照续展不明朗或也存在一定关联。”上述金融行业内人士对界面新闻分析道，第三方支付行业对于合规和口碑高度依赖，企业出于规避风险和稳健经营的考量，往往倾向于选择支付牌照稳定的支付机构开展合作。而牌照续展一旦出现问题，可能影响客户的合作意愿，进而导致交易量下降。

　　而对于支付牌照何时能够续展成功，上述*ST仁东证券部相关负责人对界面新闻表示，具体时间还不确定。

　　与此同时，*ST仁东也在半年报中提示风险，“支付业务许可证续展进度受到行业监管政策和主管机关审批影响，存在因政策性因素或自身相关因素导致的续展进度不及预期的风险”。

　　“跨界”AI芯片，标的芯片性能已达预期？

　　在第三方支付领域竞争加剧，银行卡收单业务交易量大幅下降，合利宝支付牌照续展尚未落定的背景下，*ST仁东急需找到支撑业绩的“第二增长曲线”，而这也是公司重整计划中所明确的。

　　从*ST仁东此次投资的标的来看，江原科技被业内视为国产AI芯片的“新星”，今年7月曾实现“首颗全流程国产自主12nm芯片量产”。

　　江原科技成立于2022年11月，专注全国产AI芯片研发，旗下有江原创芯科技（北京）有限公司、上海、杭州、宁波等五家子公司。

　　界面新闻注意到，江原科技的核心成员来自AMD、英伟达等国内外龙头芯片企业，在近百人规模的团队中，研发人员占比90%以上。

　　官方宣传资料显示，“公司首颗全流程国产自主12nm芯片成功量产交付，率先实现先进自主设计、工艺制造、封装的本土化全流程，实现硬科技自主从0到1的突破，有力破解半导体与人工智能产业‘卡脖子’难题”，甚至还将二代芯片性能对标英伟达H20。

　　从产品来看，江原科技产品是基于12英寸晶圆流片的算力芯片，主要以算力卡形式出货，作为核心算力硬件提供给AI一体机客户、算力服务器等客户，最终在端侧算力设备、智算中心等场景应用。

　　长期关注半导体行业的业内人士王玉山对界面新闻表示，江原芯片最大的亮点在于其从设计、制造到封装测试的全流程均依托国内产业链完成。尤其在当前强调供应链安全自主的背景下，这为其在政务、运营商、智能制造等关键领域赢得了重要的市场入场券。不过，至于其性能究竟如何，还需依据第三方机构或早期用户发布的、与特定业务场景相关的性能测试报告。

　　今年7月，江原科技与品高股份（688227.SH）高调推出搭载全国产江原D10加速卡的“品原AI一体机”系列，被外界视为国内首个实现量产商用的全国产大算力AI推理产品。

　　作为江原科技的投资人和其产品境外销售独家代理商，品高股份在e互动平台上表示，江原科技D10芯片性能已达预期。

　　不过在谈及业务出海时，品高股份表示，“相关算力服务器出海，除芯片性能，也需要相关算力软件生态。公司的智算团队和江原科技团队正在做相关软件生态的研发和适配，目的是让境外用户能拿到开箱即用的算力服务器。”

　　在*ST仁东看来，江原科技目前已经完成第一代芯片产品D1的流片，并在此基础上实现了基于D1芯片的算力卡产品D10的批量应用，即将推出基于第一代芯片产品的第二款算力卡产品D20，同步正在进行第二代芯片产品T800的研发工作，预计2026年实现流片量产。

　　高溢价“跨界”投资有哪些风险？

　　AI芯片作为人工智能产业的基础设施，的确具有广阔前景。随着大模型训练与推理需求的增加，对AI算力及芯片的需求将持续增长，江原科技的全流程国产化优势，亦符合国家算力自主可控战略。

　　不过细究之下，对于一家刚经历重整的公司，动用如此规模的资金进行“跨界”投资，风险不可谓不高。*ST仁东亦提示风险称，“公司缺乏初创企业投资经验，投资可能面临重大风险”。

　　首先，标的尚未盈利，估值增值率高企。

　　通过天眼查APP股权穿透，江原科技实控人为李瑛，其通过江原联芯企业管理（厦门）有限公司等持有公司约70%股权。

　　界面新闻梳理发现，在*ST仁东投资之前，江原科技实际上已完成了两轮融资，其中不乏多家上市公司及私募基金，如品高股份、国芯科技（688262.SH）、安博通（688168.SH）、龙芯中科（688047.SH）等。

• 第一轮融资及追加投资发生在2023年3月至4月，彼时由达泰资本领投，高远佰业等主体跟投。融资金额9600万元，江原科技投前估值7亿元。
• 第二轮融资及追加投资发生在2023年12至2025年1月，包括投资方包括品高股份、国芯科技、安博通、龙芯中科等上市公司及其关联企业，另外深圳罗湖投控、番禺产投等地方国资背景机构参投。融资金额3.61亿元，此时投前估值为15亿元。

　　据悉，江原科技此番第三轮融资金额合计3.139亿元，投前估值为21亿元，估值增值率高达1714.86%。不仅如此，对比今年1月的投后估值18.6亿元，此次估值在短短半年多时间内又增长了12.90%。

　　需要注意的是，这家被给予21亿元高估值的公司目前尚未实现盈利，且2024年才开始实现营收进账。今年上半年，江原科技实现营业收入1230.55万元，归母净利润亏损6853.69万元。

　　尽管江原科技本次估值结果符合芯片企业“高估值”的市场惯例，在*ST仁东看来，本次投资属于高估值投资，投资回收期长，标的公司存在不能实现预期效益甚至投资失败及减值亏损等重大风险。

　　其次，公司资金状况堪忧。

　　为了“跨界”国产芯片，*ST仁东需要拿出1亿元的真金白银。其中，仁东控股自有资金5000万元，向合利宝借调资金5000万元。

　　经此投资后，仁东控股本部仅剩可用资金余额339万元，而合利宝可用资金余额也只剩1012万元。

　　界面新闻注意到，根据仁东控股今年1月至6月份母公司财务报表数据，剔除债务重整相关直接费用后，母公司日常经营月均付现费用约为370万元，包含员工工资、房租、差旅招待费及日常办公费用等；根据合利宝今年1月至6月份单体财务报表数据，合利宝单体月平均营业成本约4296万元。

　　若照此测算，仁东控股本部及合利宝的剩余可用资金甚至无法支撑其一个月的运营费用。至于下一步如何维持本部和合利宝的运营，*ST仁东并未明确。

　　从财务数据来看，截至今年上半年，尽管*ST仁东账上货币资金高达42.02亿元，但有41.17亿元资产处于权利受限状态。其中，因客户备付金、保证金及风险准备金、因账户久悬受限的资金高达39.67亿元，另外还有作为担保物或质押物取得借款账面价值876.80万元。

　　*ST仁东表示，因公司业务均在各子公司开展，仁东控股作为上市公司投资和管理平台，不实际经营业务，无营业收入，后续经营发展过程中如发生大额资金需求，可能导致公司出现资金紧张的状况。

　　再次，尚无具体协同，“跨界”失败风险。

　　*ST仁东主营第三方支付，而江原科技专注于AI芯片研发，针对此次“跨界”投资，上述*ST仁东证券部相关负责人对界面新闻表示，目前公司的支付业务与参投的标的尚没有具体协同，公司未来希望能够实现协同发展。

　　值得一提的是，在2025年半年报中，*ST仁东首次提到新成立了深圳仁东智算科技有限公司、北京仁东数域科技有限公司、乌兰察布仁东智算科技有限公司三家子公司，经营范围以人工智能开发和算力为主。不过截至目前，上述公司均未实质运营。

　　耐人寻味的是，在此次投资公告中的风险提示部分，*ST仁东显得异常坦诚：“公司近10年与其他方签署战略合作协议约8次，其中7次未进一步落地执行”。

　　据界面新闻不完全统计，仁东控股近年来分别与中信银行信用卡中心、江西银行、京东集团、兴业银行北京分行、五矿证券、深圳市京基百纳商业管理有限公司等签署过战略合作协议，但后续双方并未展开实质性合作，最终不了了之。

　　尽管*ST仁东强调，本次对外投资尚未签署相关投资协议，后续推进实施存在不确定性，但从二级市场来看，公司股价已经提前“闻风而动”。

　　某私募基金经理对界面新闻表示，于资本市场而言，这笔投资的价值判断存在一定分歧，一方面，AI芯片是当前的热门赛道，全流程国产化的概念具有足够的吸引力；另一方面，投资主体的历史记录和“跨界”风险，又令人担忧这可能又是一次“签而不履”的合作。

　　对于*ST仁东来说，此次“跨界”AI芯片究竟是公司真实的战略转型需求，还是虚晃一枪的资本博弈？有待进一步观察。