人民币可能出现的“结汇潮”

来源：市场资讯

　　今年出现结汇潮讨论，主要因为：美联储降息使企业持美元收益减薄；贸易顺差创新高，1-8月货贸顺差7871亿美元，企业外币净收2549亿美元；股指上升，外资流出压力缓解。但结汇潮真正出现需要美指破位下行和国内投资回报率实质性上升等条件，预计年底实需出现后升值空间才会打开。

　　2022年美联储加息以来，人民币汇率的主导因素由国际收支转为中美利差，并间断受经济预期和中美关系扰动。

　　而今年关税战暂止，去美元化起舞，关于结汇潮的讨论越来越多。主要理由包括：

　　（1）美联储重启降息，USDCNY掉期点大幅上行，企业持有美元Carry越来越薄。

　　（2）贸易竞争力不降反升，顺差创新高，堆积大量美元待结。

　　（3）股指走升，外资悲观情绪消退，资本项的流出压力趋缓。

　　我们用1-8月数据，结合往年情况，分析国际收支视角下的结汇压力。

　　一、顺差与外币收支：盈余超21年同期

　　关税影响下，今年外贸仍创历史之最。

　　海关总署数据，前1-8个月，货贸顺差共7871亿美元，月均顺差近1000亿，超去年的6095亿，是21年的3576亿两倍多（彼时巨量结汇一度将人民币推至6.3关口）。

　　顺差未停留在账面，还转化为现金流。1-8月企业外币净收2549亿美元，较去年的231亿大幅改善，也超21年的1849亿。

　　这其中，主要由货物贸易顺收的增长贡献（+2402亿）带来，但资本项目的净支出扩大（-974亿），显示外资仍在流出。这与掉期点与债券收益率的基差（套利空间）收窄后，境外机构抛售 人民币债券有关。

　　二、企业行为：结汇力度走强，购汇意愿降低

　　历史上企业的结售汇意愿，与顺差关系不大，更多取决于企业对汇率的预期，以及持有币种的Carry收益。

　　现阶段美指弱，但人民币同样偏弱，即升值幅度不及其他非美。这在一定程度上给予了企业持有美元的信心，反映到外币存贷款上，外币存款大幅增加。尽管去年美元利率较高，不少外币存款被用作还贷款，但从存款-贷款的差值看，今年企业外币盈余仍是大幅提升。

　　而中期看，大量外币存款反而放大了蜂拥结汇的风险。不少企业开始未雨绸缪，4月后两个口径全面转为净结汇。

　　美联储9月重启降息，预计到明年底降息6次共150BP，终端利率跌至3.0%附近。中美利差从最高时近4%，届时仅剩1.5%。购汇率显示，企业对美元需求下降。

　　企业结汇的美元，是被市场自由消化，还是被央行收走了呢？外汇占款看，今年反而是逐月下降的，而外汇储备受美债估值影响小幅增长。

　　从外汇占款角度看，今年在净结汇行情下外汇占款反而逐月下降，笔者猜测部分是以往头寸的对冲，部分是roll作远期管理。

　　三、结汇潮推动的升值何时出现

　　“结汇潮”的子弹，即待结资金已经足够。无论是贸易顺差还是外币顺收、增长的外币存款，都暗示结汇方向羊群风险更大。

　　但供求关系改变，一定是待结资金与结汇意愿的乘数作用。美指的破位下行，和中间价的顺势引导，以及国内投资回报率的实质性上升，才是引发结汇潮的关键。

　　内部看，国内实体的水温仍低，企业结汇后并无太多可投资渠道；外部看，美指在95强支撑位，破位下行亦有难度。

　　最重要是，人民币过快升值并不利于汇率预期稳定，中间价下行速度受控，因此可能需要等待至年底实需出现，升值空间才会进一步打开。

　　本文来源：早安汇市，原文标题：《聊聊可能出现的“结汇潮”》

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